Madrid
"Este va a ser un verano muy interesante". Así se podría resumir la percepción del panorama en los mercados que tiene Orla Garvey, gestora sénior de carteras en el equipo de Crédito en Federated Hermes. Esta experta admitió en una entrevista con elEconomista.es la semana pasada que "la incertidumbre es elevada" ante el menor crecimiento económico a corto plazo, que se da por hecho en prácticamente todos los rincones del planeta.
Durante la conversación por videollamada con este periódico, Garvey se mostró escéptica a la idea de que el endurecimiento monetario acabe teniendo un impacto limitado en la economía. "Cuando los bancos centrales hablan de un aterrizaje suave, es posible, por supuesto, pero yo no estoy segura de que sea tan probable", declaró. Eso sí, no le da mucha importancia al debate en los mercados sobre si en el futuro volverán a registrarse tasas de inflación de alrededor del 2%. "No me sorprendería que volviéramos a niveles de inflación más bajos en los próximos tres o cuatro años, pero no voy a tomar una posición al respecto ahora. No es necesario", aseveró.
Así las cosas, Garvey no prevé que la Reserva Federal (Fed) baje los tipos de interés este año. Es más, esta inversora profesional considera que si se producen recortes del precio del dinero en 2023 será en Reino Unido, aunque aclara que ese no es su escenario base. En cuanto a la política monetaria de la eurozona, lo tiene claro: el Banco Central Europeo (BCE) "claramente tiene que subir más los tipos".
¿Hasta dónde cree que el BCE subirá los tipos de interés? En marzo usted proyectó la tasa terminal en el 3,86% en diciembre. ¿Mantiene esa expectativa?
Es una expectativa razonable, a mi parecer. El BCE claramente tiene que subir más los tipos, están por detrás de otros bancos centrales en el ciclo de endurecimiento monetario. Y además Europa ha mostrado más fuerza en términos de crecimiento económico e inflación de lo que esperaba cualquiera.
El mercado coloca la tasa terminal en el 3,8%, así que 3,75% es una expectativa totalmente razonable. Y creo que el BCE necesita subir más los tipos. Y lo que, para mí, hay que recordar en Europa es que el BCE está todavía en la difícil situación de establecer una política monetaria a una amplia gama de países con realidades muy diferentes en sus economías. Tienes diferentes niveles de inflación, diferentes motores de crecimiento. Eso solo demuestra el nivel de dificultad en el que está el Banco Central Europeo.
¿Cree que el BCE dejará de subir los tipos el próximo año?
Sí. Creo que el BCE terminará con las alzas en algún punto de este año, como la mayoría de los bancos centrales. Y el año que viene, supongo que empezarán a ver el impacto [de los incrementos del precio del dinero] con un crecimiento económico más débil, y se empezarán a ver algunos recortes de tipos de bancos centrales.
La magnitud de esas bajadas de tipos dependerá de muchos factores.
Antes ha hablado de una imagen general en los mercados, sobre que se avecina un "verano interesante". En un comentario en marzo, indicó que esperaba empezar a ver el impacto de las subidas de tipos en EEUU en la segunda mitad del año. ¿Dónde cree que se sentirá primero?
Es difícil porque, cuando vuelvo a dar un paso atrás para tener una visión más general, la inflación [el año pasado] estaba siendo impulsada por los cuellos de botella post-covid y unos precios de la energía más altos. Y los bancos centrales obviamente tuvieron que responder a eso, porque necesitaban contener las expectativas de inflación, y lo han hecho con bastante éxito hasta el momento.
La inflación está bajando y continuará haciéndolo el resto del año. Y creo que, por el momento, eso no tiene mucho que ver con la actual política monetaria.
La inflación subyacente será más pegajosa. No tiene mucho sentido suavizar una política monetaria restrictiva cuando la inflación está bajando de vuelta a su objetivo.
El endurecimiento de la política monetaria está empezando a notarse. Pero la cuestión es que todo se está enfriando muy despacio.
¿Piensa que la Reserva Federal (Fed) bajará los tipos este año?
No.
Muchos miembros de la Fed han asegurado en los últimos días que no bajarán los tipos, pero la expectativa de los inversores es diferente: esperan un recorte de los tipos de interés en julio. ¿Usted no prevé eso?
No. No creo que un banco central pueda bajar los tipos cuando la inflación está tan alta y la subyacente no se modera lo suficiente. No puedes recortar tipos en ese entorno. Tienes que ver a la economía enfriarse de forma más significativa.
Si mirara todo el espectro de la banca central, creo que el que potencialmente podría bajar los tipos de interés este año es el Banco de Inglaterra. No es mi escenario base. Pero no creo que la Fed haga una bajada.
Volviendo a Estados Unidos, el default está cada vez más cerca. ¿Cree que se acabará produciendo?
No lo creo. Por su potencial, pienso que el problema del techo de deuda en Estados Unidos es visto por el mercado de muy forma parecida a 2011, cuando provocó una alta volatilidad.
No pienso que Estados Unidos realmente vaya a caer en una situación de impago. Pero lo que interpreto de esto [que está sucediendo] es la dificultad, en términos de política, de EEUU para poder tomar buenas decisiones a tiempo para la economía.
No creemos que se vaya a producir un default, pero definitivamente es un acontecimiento importante.
Algunos analistas creen que esta situación va a favorecer al dólar y al bono americano [a 10 años] como activos refugio. ¿Coincide con esta percepción?
Creo que el default es un evento de risk-off (que produce aversión al riesgo en los mercados) y, por tanto, los bonos del Tesoro registran un buen comportamiento. Especialmente a más largo plazo.
Puede ver que el dólar ya está empezando a comportarse [también] mejor. Obviamente, ha tenido un año realmente débil. Creo que hay muchos factores que pueden impulsar al dólar. Por ejemplo, si mira el euro/dólar ahora, la tendencia a la baja está comenzando a romperse. Y pienso que parte de la razón tiene que ver con lo que estamos hablando: estamos alcanzando el punto en Europa en el que los tipos terminales están subiendo y, por tanto, el potencial impacto en la economía está aumentando.
¿Qué activos cree que pueden proteger mejor a los inversores ante este escenario? Ante una potencial crisis, un posible default (o no)...
Crédito a largo plazo. Nos parece que tiene sentido estar ahí metidos en el ambiente actual. Consideramos que es una buena cobertura ante la perspectiva de un crecimiento económico más débil.
Por último, ¿qué consejo tiene para los inversores de cara a la segunda mitad del año, al "interesante verano"?
Estamos llegando a la parte del año en la que todo el mundo espera un crecimiento de la economía más débil. Dos cosas han sorprendido este año: uno, un mayor crecimiento en Europa [en comparación con lo esperado antes del invierno]; y dos, que el rápido y elevado crecimiento de China se ha ido.
Soy consciente de que este entorno de débil crecimiento, altos tipos de interés terminales y bancos centrales que probablemente no bajen tipos no es un gran entorno para el riesgo.
Hemos tenido muchos acontecimientos importantes este año y muchos picos [por ellos], se han visto reflejados en renta fija y en las acciones. Es difícil señalar cuál será el [próximo] acontecimiento destacado, como siempre, cuál es el catalizador. Pero mi mente está en cómo los mercados de riesgo se comportan previendo recortes de tipos de la Fed. El BCE sigue elevando los tipos de interés y necesitan seguir subiéndolos para mantener la credibilidad... Así que creo que hay muchos factores que potencialmente pueden pesar en los mercados de riesgo.
