Popeye el marino nació unos meses antes de que se produjera el crash del 29 de la mano de Elzie Crisler Segar en una tira cómica del New York Evening Journal. Su figura se utilizó con fines propagandísticos en la II Guerra Mundial para vender bonos de guerra y por las autoridades sanitarias para promover el consumo de espinacas cuando se creía erróneamente que esta verdura contenía más aporte de hierro del que finalmente se ha demostrado.
Pero la leyenda ha prevalecido sobre la nutrición y desde entonces su personaje se asocia a la fuerza y el vigor, la misma que están demostrando en bolsa las compañías que por la naturaleza de su negocio necesitan endeudarse para crecer y están aprovechando el escenario actual de bajos tipos de interés para financiarse a precios más bajos.
Es el caso de las eléctricas y las firmas de infraestructuras del índice español, que arrojan, de media, rentabilidades de doble dígito en un contexto en el que el impacto de las políticas monetarias expansivas del Banco Central Europeo (BCE) y el efecto sustitución frente a las rentabilidades negativas en las que están hundidas las referencias de Francia o Alemania han llevado al interés que se exige al bono español a 10 años a quedarse cerca de su suelo histórico -en el 0,035%-.
La fortaleza tiene un 'precio'
Las espinacas con las que se están alimentando estas compañías combinan varios componentes: en primer lugar, la estabilidad que ofrecen sus negocios regulados -que han servido de refugio ante los síntomas de ralentización económica-. En segundo, unas rentabilidades por dividendo superiores al 5%, que incluso recortándose siguen siendo atractivas por su diferencial frente al activo libre de riesgo. Y tercero, en el caso de las energéticas, el apetito por los activos renovables.
Pero su buen rendimiento en el parqué se ha traducido en un encarecimiento de los múltiplos a los que cotizan, lo que ha llevado a algunos de estos títulos a perder el respaldo de los analistas, que consideran que están caras y sobrevaloradas.
En concreto, las compañías eléctricas, que cotizan a un PER (veces que el beneficio está recogido en el precio de la acción) por encima de las 17 veces, sus recomendaciones se han deteriorado en los últimos meses y, a excepción de Acciona -que tras las últimas caídas por la opa sobre su participada alemana Nordex, cuenta con margen para avanzar- el resto han agotado su potencial en el parqué.
"Un PER exigente no significa que el potencial alcista se haya acabado, sino que el mercado está valorando con mayores múltiplos la calidad de la generación de beneficios de las compañías", señala Felipe López Gálvez, de Self Bank. "Por ello, tampoco creemos que entrar actualmente en utilities sea una mala opción para la cartera, más si tenemos en cuenta la calidad de sus activos renovables teniendo en mente los acuerdos de reducir emisiones de Paris 2030", añade el analista.
En cuanto al sector de infraestructuras, las valoraciones son menos estrictas y se sitúan cerca de las 14 veces en el caso de Ferrrovial y en las 11 veces en el de ACS.
Desde Bankinter destacan que "el exceso de liquidez y la escasez de alternativas de inversión de bajo riesgo incrementan el interés inversor y generan un entorno inflacionista sobre el valor de los activos de infraestructuras, sobre todo proyectos con gran visibilidad de flujos de caja".
Con un marcado componente cíclico, estas firmas se han diversificado a lo largo de la última década para que su negocio no se resienta bruscamente como pasó tras la explosión de la burbuja inmobiliaria en 2008. De hecho, son los únicos valores entre los citados que lucen sendos consejos de compra.
¿Cuánto durará el ciclo?
Este entorno de tipos extremadamente bajos tiene un doble impacto sobre los valores del selectivo: por un lado, el que arrojan las cuentas de resultados de las empresas financieras, bancos y aseguradoras. Y por otro, el que se produce de forma indirecta vía menores tasas de descuento sobre el coste de capital, por lo que los negocios de infraestructuras, por ejemplo, con visibilidad en sus ingresos y generación de caja se han visto muy beneficiados de las bajadas de tipos de interés.
"Esto es así porque cuanto menor sea la tasa de descuento, mayor es el valor que aflora en los modelos de valoración por descuento de flujos de caja. A su vez, si los tipos siguen bajos, estas compañías seguirán aprovechándose de los costes de financiación bajos para seguir creciendo y las cotizaciones recogerán tanto el crecimiento como las valoraciones más generosas", afirma Juan Llona, gestor de renta variable de Imantia Capital.
Pero, ¿cuánto más se puede prolongar esta situación? En opinión de Felipe López Gálvez, de Self Bank, "cualquier guiño por parte del BCE de mantener los tipos bajos a largo plazo les interesa a estas compañías, ya que les asegura de cuando necesiten buscar financiación en los próximos años, los intereses a pagar seguirán siendo bajos".
Para el experto "todo indica que las subidas de tipos tardarán en llegar, situación que ya ha sido interiorizada por parte del mercado, por lo que posibles bajadas en las próximas reuniones no creemos que fueran a tener mucha relevancia en sus cotizaciones".
Self Bank: "Cualquier guiño por parte del BCE de mantener los tipos bajos a largo plazo les interesa a estas compañías"
José Luis Herrera, analista independiente, cree que "hay un consenso cada vez mayor al respecto de que los tipos permanecerán bajos durante bastante tiempo. Los bancos centrales no sólo no han podido o no han querido subir tipos cuando las condiciones lo han permitido, sino que la intención -al menos, en el BCE- es que continúe la política monetaria expansiva con el consiguiente impacto en los tipos de interés".
"Ahora bien", puntualiza, "entre las empresas mencionadas hay dos grupos diferenciados: por un lado, el formado por compañías relacionadas con la construcción, intensivas en capital y en un sector que goza del tirón del ciclo, y por otro lado aquellas del sector eléctrico que se benefician también no sólo del hecho de ser compañías muy endeudadas, sino de que suelen comportarse como valores defensivos en situación de incertidumbre".
Ángel Pérez, analista de Renta 4, considera que "es difícil saber cuánto está descontado en los valores respecto a las políticas monetarias pero sin duda este tipo de compañías, con alto apalancamiento y que reparten dividendo atractivos y recurrentes, se han visto beneficiadas".
Dónde ven los expertos más recorrido
Por valores, el gestor de Imantia cita a la compañía que preside Ignacio Sánchez Galán como su preferida y la que mayor peso tiene en sus fondos "por su exposición geográfica, mix de tecnologías, oportunidades de crecimiento y equipo gestor".
Y sobre Acciona, Llona no cree que la opa sobre la totalidad de Nordex salga adelante ni que ésta tenga la intención real de hacerse con el 100 por cien de la compañía, ya que la cotización está por encima del precio de una oferta que ha sido lanzada al precio mínimo exigido por la legislación. "Tras la caída desde los 100 euros al entorno de los 90 euros por acción, vemos Acciona como una opción atraciva", observa.
En infraestructuras, "Ferrovial se ha posicionado en el negocio de autopistas (la 407 ETR canadiense) y ACS decidió hacerse con Abertis, que generan ingresos de forma más estable durante todas las fases del ciclo económico que la construcción. Por ello, a pesar de que ACS no ha contado con el apoyo del mercado este año tras el escándalo fiscal en Australia, los precios actuales podrían ser una oportunidad de compra en el medio-largo plazo", explica el experto de Self Bank.
Ferrovial: La más apalancada bate al índice en 36 puntos en lo que va de año
Con una ratio deuda/ebitda que se sitúa en las 15 veces -la mayor descontando a bancos, aseguradoras y socimis-Ferrovial es una de las más beneficiadas por el nuevo entorno de tipos al otro lado del Atlántico después de que la Fed haya bajado el precio del dinero en dos ocasiones este año. Esto, sumado a la venta de su pata de Servicios, han llevado a sus títulos a renovar máximos históricos por primera vez desde 2015 y a sumar un 45% en 2019. EEUU representó el 30% de sus ingresos en 2018, mercado donde prevé construir y operar la ampliación de la autopista North Tarrant Express en Texas, el cuarto proyecto de Managed Lanes -peajes para zonas con problemas de congestión de tráfico- que su filial Cintra gestiona en Dallas, una de las regiones más dinámicas y de mayor crecimiento del país.
Acciona: Un potencial alcista del 10% pese a avanzar en el ejercicio un 24%
El promotor de instalaciones de energía verde lleva embarcado desde 2017 en una estrategia de desinversiones -vendió sus activos termosolares en España, salió de Transmediterranea y de Testa Residencial- con las que los expertos esperan que reduzca entre 2016 y 2019 su ratio de deuda/ebitda al pasar de las 4,8 veces a las 4 veces este año. En las últimas sesiones el mercado está mostrando lo poco que le agrada la opa sobre Nordex -cae un 6% ciento desde que se conoció la noticia- pero lo cierto es que 2019 está siendo impecable para la firma de la familia Entrecanales. Al calor de sus previsiones y las perspectivas del sector de renovables, Acciona sube desde enero un 23%. Y pese a ello, los últimos retrocesos han aflorado un potencial del 10%, el mayor entre los valores más alcistas del año.
Naturgy: En 'tiempo muerto' mientras dure la incertidumbre regulatoria
Fue el valor más alcista de 2018 con una subida del 15%, pero el contundente hachazo retributivo que la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) propone para la distribución y transporte de gas y electricidad está lastrando su cotización desde el primer borrador presentado en julio. Con todo, en el año se anota un 7%. Hace tiempo que los analistas le retiraron su confianza mientras dure la incertidumbre regulatoria -comparte con Red Eléctrica y Enagás los peores consejos de venta del selectivo-. Desde JP Morgan se muestran más positivos y optan por mantener sus títulos ya que la ven como una "opción atractiva entre los negocios regulados de España que disfrutan de una fuerte generación de caja y cierto potencial de crecimiento orgánico en Latinoamérica)".
Endesa: Miembro del 'Club de los diviendos del 6%'
La política de dividendos mantenida por la utility en los últimos años, en los que ha distribuido el 100 por cien de su beneficio anual en retribución al accionista, ha sido uno de los rasgos por los que se ha distinguido la compañía. Aunque ya anunció hace tiempo que 2020 será el último ejercicio en el que destinará este porcentaje del resultado a dividendo -en 2021 lo reducirá al 80%-, la compañía que dirige José Bogas sigue ofreciendo uno de los pagos más atractivos del Ibex. Con una rentabilidad por dividendo por encima del 6% para este año y el siguiente, continúa siendo uno de los más altos altos por detrás de Enagás, Mediaset, Repsol, Acerinox y los bancos, aunque de cara a 2021, se reducirá hasta el 5%. En el año sube un 16% y luce un cartel de venta próximo a un mantener.
ACS: La simplificación de su negocio le llevará a tener caja neta en 2020
Con una situación financiera más saneada que la de comparables, ya que no tiene que soportar la deuda de los activos como es el caso de Ferrovial -aunque ésta carga los costes financieros a cada proyecto-, el desapalancamiento en la última década ha sido drástico. Si en 2010 su endeudamiento era de 6 veces su ebitda, de cara al año que viene los expertos ya descuentan que tenga posición de caja neta. El proceso de transformación en su modelo de negocio se ha centrado en impulsar las concesiones, rebajar su exposición a Construcción y realizar una adecuada rotación de activos, lo que se ha traducido en una descorrelación del activo de su balance de las ventas anuales. ACS está a un paso de superar los 1.000 millones de euros de beneficio a cierre de 2019 y más de la mitad lo devolverá a sus accionista.
