El sueño de cualquier analista económico o gran institución (FMI, BCE...) sería, probablemente, poder anticipar lo que va a ocurrir en la economía para adelantarse. La historia nos demuestra que esto es prácticamente imposible, cuando alguien logra anticipar un ciclo, una crisis o un movimiento del mercado, el 'mago' de la economía que lo logra suele convertirse en un visionario que goza de años de respeto y exposición en los medios. Algunos ejemplos son Nouriel Roubini, Paul de Grauwe, Warren Buffett (de una forma silenciosa) o Rusell Napier... Ahora mismo, hay tres señales en los mercados que parecen anticipar qué sucederá con la economía en los próximos meses y quizá años. Tres materias primas están presentando un comportamiento curioso y extraño que, según los analistas de BCA Research, anticipa una economía débil, incierta, con mayor peso del proteccionismo y con el acuciante riesgo de una crisis fiscal en EEUU.
En los últimos meses, las curvas de futuros (precio por el que se intercambia el producto subyacente en diferentes momentos de una línea temporal) de tres de las materias primas más seguidas del mundo (el petróleo Brent, el cobre y el oro) han adoptado formas inesperadas que ofrecen pistas interesantes sobre los desequilibrios en la economía global. Lejos de ser simples gráficos técnicos, estas curvas revelan expectativas del mercado sobre oferta, demanda, riesgos geopolíticos y tipos de interés. En este momento, las tres presentan configuraciones que llaman la atención: el petróleo ha pasado a una suerte de contango (se venden los futuros de corto plazo mucho más baratos que los de medio y largo plazo), el cobre muestra una desconexión entre Londres y Nueva York, y el oro se encuentra en su contango más acusado desde 1980.
Petróleo
La curva del Brent, tradicionalmente en backwardation (suele ser más caro el petróleo al contado o físico que el crudo futuro por la dificultad de almacenamiento y la volatilidad de la oferta), ha adoptado ahora una forma conocida como stick de hockey: la parte cercana del gráfico aún presenta precios más altos que los contratos a tres o seis meses, pero a partir de ese punto, los precios suben nuevamente. Esto refleja que el mercado anticipa un excedente de crudo hacia finales de 2025 (sobrará mucho petróleo), resultado tanto de una oferta creciente (por los aumentos de producción de la OPEP+) como de una demanda más débil, lastrada por la incertidumbre política y económica global, que parece condenada a desacelerarse en un entorno cada vez más complejos y bipolar.
La reciente forma de la curva del petróleo implica que los inversores esperan un deterioro de la actividad económica que frenará el consumo de crudo, a la vez que los grandes productores, como Arabia Saudí y Rusia, mantienen su estrategia de recuperar cuota de mercado a costa de los precios. En este contexto, el contango del Brent sugiere que, salvo un shock geopolítico importante, los precios tenderán a la baja y el mercado podría acumular exceso de barriles a lo largo de los próximos trimestres.
"La amenaza más significativa para nuestra perspectiva bajista de precios es una escalada de las tensiones entre Israel e Irán, que en última instancia aumenta la probabilidad de una interrupción sustancial del suministro. Los estrategas geopolíticos de BCA asignan un 45 % de probabilidad a una importante crisis petrolera. Dado que la capacidad disponible de la OPEP+ es abundante, se requeriría una interrupción sustancial, como el cierre del Estrecho de Ormuz, para provocar un aumento significativo y prolongado de los precios. En este escenario, la estructura de la curva se desplazaría hacia el backwardation para reflejar el mayor impacto de la interrupción en los suministros a corto plazo", explica Roukaya Ibrahim en el informe de BCA Research.
Otros analistas que también se han fijado en el palo de hockey del petróleo son los de Bank of America (BofA). En un informe, su estratega de materias primas Francisco Blanch señala que "el actual backwardation en la parte delantera de la curva de futuros del crudo es consecuencia de los bajos saldos de inventarios observados desde principios de año. Por el contrario, el contango que se observa más adelante en la curva sugiere que el mercado anticipa una futura atonía debida a los aumentos de la oferta previstos por la OPEP y a una desaceleración más general de la economía mundial".
"Los inventarios se están acumulando, aunque lentamente, y esperamos que las curvas del crudo pasen al contango este verano. Aún así, la posición corta neta de crudo ha disminuido recientemente, lo que indica que el sentimiento bajista se está suavizando. Pese a todo, aunque los aranceles se han reducido respecto a sus niveles iniciales, es probable que sigan estableciéndose en los niveles más altos de las últimas décadas", completa Blanch.
Cobre
Las piruetas de las curvas del cobre también han llamado la atención de los analistas. Si el precio del metal es muy observado como síntoma de la actividad mundial por su amplio uso industrial (hasta tiene el mote de Doctor Cobre, Doctor Copper en inglés), el dibujo de sus curva de futuros, según la bolsa de metales en la que se mire, es también revelador. En los meses más recientes ha surgido una inusual discrepancia en las curvas globales de futuros del metal rojizo. Mientras que la curva de futuros de la Bolsa Mercantil de Chicago (CME) permanece en contango, la curva de la Bolsa de Metales de Londres (LME) ha entrado en backwardation.
El nuevo mundo en el que las tensiones comerciales se disparan tras la andanada de aranceles de EEUU es lo que está detrás de estos movimientos. "La divergencia de las curvas de futuros de la CME y la LME subraya que la posibilidad de aranceles estadounidenses específicos para el cobre ha sido el principal factor impulsor de los mercados globales del cobre este año. Es necesario resolver esta incertidumbre arancelaria para poner fin a la disparidad. En ese momento, los precios de la LME se volverán vulnerables a presiones bajistas, especialmente en el tramo inicial de la curva", desarrolla Ibrahim.
Ante el miedo de que Trump decretara aranceles sobre el cobre, los operadores se han apresurado a asegurar el metal rojo en EEUU. Como resultado, los inventarios de la CME se han disparado a expensas de los de Londres. El pronunciado aumento de precios en el extremo inicial de la curva de la LME refleja la escasez actual del metal. Simultáneamente, el aumento menos pronunciado de los precios de la LME en el resto de la curva indica que los participantes del mercado creen que la escasez actual en Londres se resolverá una vez que el gobierno estadounidense decida sobre los aranceles y se detenga el flujo hacia Nueva York.
"Independientemente del resultado de la decisión arancelaria, es probable que los precios del cobre de la LME bajen una vez que se disipe la incertidumbre. Más allá de si se imponen aranceles, tomar una decisión pondrá fin al incentivo para acumular reservas de cobre en EEUU. Esto aliviará la presión sobre los suministros globales fuera de EEUU", confía la estratega de BCA. Sin embargo, esta convulsión demuestra hasta qué punto puede tensionarlo todo la amenaza comercial.
Oro
La tercer materia prima en la que se centra el informe de la casa de análisis canadiense es el oro. Activo refugio por excelencia, el oro está viviendo un repunte excepcional en un entorno propicio para este rally: incertidumbre económica e intentos de alejarse del dólar de muchos países no alineados con EEUU (las famosas compras masivas de los bancos centrales). No hace tanto, se apilaban las noticias sobre el afán comprador de los traders en EEUU ante el miedo, aquí también, a aranceles de Trump llegó a provocar problemas de stock en Londres y envíos copiosos desde Suiza. Las importaciones de oro de EEUU llegaron a propiciar un intenso debate macroeconómico.
Dado que el oro se puede almacenar de forma fácil y económica, su curva suele operar en contango. Esto es así hoy en día. A principios de este año, el descuento en el precio de los contratos de oro a un mes frente a los de 12 meses alcanzó su máximo desde 1980. Esta pronunciada curva de futuros se produjo en medio de la fuerte subida de los precios. Sin embargo, la tendencia se puede acusar con la situación fiscal de EEUU -cada vez más en el debate público- como desencadenante.
"Dado que el oro es una materia prima altamente financiarizada, no corre el riesgo de experimentar un desequilibrio significativo entre la oferta y la demanda, como ocurre con otras materias primas. Por lo tanto, su precio a un mes rara vez supera al de 12 meses. En cambio, el grado de contango se relaciona no solo con el coste de almacenamiento (que es relativamente bajo para el oro en comparación con otras materias primas), sino también con el coste de oportunidad de mantener oro, es decir, los tipos de interés reales (los nominales menos la inflación)", razona Ibrahim.
Como este coste de oportunidad de mantener oro aumenta cuando los tipos son elevados, el contango debe aumentar para generar un rendimiento efectivo para los tenedores de oro físico mediante la cobertura. De esta manera, los tenedores de oro físico pueden compensar la pérdida de ingresos por intereses obteniendo una rentabilidad mediante la venta de futuros a precios más altos, completa la analista de BCA.
La implicación de este razonamiento, elucidan desde BCA, es que la curva de futuros del oro podría empinarse (con una pendiente más ascendente) en las próximas semanas si se intensifica la preocupación por la situación fiscal estadounidense. Los abultados déficits de EEUU junto a la reforma fiscal auspiciada por Trump que amenaza con un mayor boquete (pocos recortes de gasto, muchos regalos fiscales como masivas bajadas de impuestos) han hecho crecer los miedos. "Dada la posibilidad de que la escalada de los riesgos fiscales en EEUU impulse los rendimientos reales a corto plazo, la curva del oro podría empinarse aún más. Esto probablemente ocurriría en el contexto del aumento de los precios del oro ante una fuerte demanda de activos refugio", concluye Ibrahim.
Los crecientes temores a la conocida como represión financiera en EEUU, sumados a las amenazas de Trump contra el sistema (véanse los ataques al presidente de la Fed), también espolean las perspectivas de precios del oro. Algunas de las medidas avanzadas por Trump han sido tildadas de "secuestro de capitales" por parte de los analistas y han multiplicado las comparaciones con economías emergentes. La sección 899 de la citada reforma fiscal, que contempla 'impuestos de venganza' a los inversores extranjeros, así como ideas más etéreas tales como la imposición de un coste por mantener reservas en dólares o de forzar la conversión de bonos del Tesoro en títulos de muy largo plazo con menores intereses (los bonos de 100 años que propone uno de los asesores económicos estrella de Trump) son los mejores ejemplos.
"En este contexto, el oro puede haberse convertido en el activo de reserva más atractivo, junto con el euro y el yen. La erosión del Estado de derecho en EEUU y la creciente imprevisibilidad de sus políticas podrían acelerar los movimientos institucionales para reconfigurar las reservas de los bancos centrales, en detrimento del dólar. Todo ello sugiere que las compras institucionales seguirán dando soporte al precio del oro en el medio plazo", cierra Claudio Wewel, estratega de divisas en J. Safra Sarasin Sustainable AM.