Economía

Llega la reunión más importante del año para el BCE: cambiar todo para que nada cambie

  • El principal objetivo será conservar la flexibilidad que le otorga el PEPP
  • Pero a la vez tendrá que enviar una señal de inicio de retirada de los estímulos
La presidenta del BCE, Christine Lagarde, y el vicepresidente, Luis de Guindos. Bloomberg

Llegó la reunión del año para el Banco Central Europeo (BCE). Ya empieza a ser una tradición que deje buena parte de los deberes para la última reunión del ejercicio. Las decisiones que tome volverán a ser fundamentales para el devenir de la política monetaria de la zona euro: fin o no del programa de compras contra la pandemia (PEPP), qué pasará con el programa de compras convencional (APP), inflación transitoria o no transitoria, pistas sobre la primera subida de tipos, inyecciones de liquidez... mucho material para una sola reunión, con el objetivo de mantener por encima de todo la flexibilidad y 'maquillar' las herramientas usadas hasta la fecha.

Previsiones con especial atención a la inflación

Son muchos los puntos que deberá abordar el BCE y explicar Christine Lagarde, su presidenta, en la posterior rueda de prensa de la reunión de tipos de interés este jueves. Entre ellos se encuentran las previsiones económicas, en las que la inflación tendrá especial protagonismo. Las previsiones de septiembre vaticinaban una inflación del 2,2% para este año, del 1,7% para 2022 y del 1,5% para 2023. "El BCE no tendrá más remedio que revisar sus proyecciones de inflación significativamente al alza este año y el próximo. Sin embargo, es probable que el organismo siga vaticinado una inflación por debajo del objetivo del 2% para el final de su horizonte, que se extenderá hasta 2024 por primera vez", aseguran los economistas de Commerzbank.

Para cuándo la primera subida de tipos

Este pronóstico permitirá al banco central posponer la primera subida de tipos más allá de 2022, haciendo malas las previsiones del mercado que ya descuentan un alza de la tasa de depósito de diez puntos básicos para finales del próximo año, lo que dejaría esta tasa en el -0,4% frente al -0,5% actual. Para poder argumentar esta inacción, el BCE "probablemente seguirá pronosticando una fuerte caída de la inflación a lo largo del próximo año y 2023", aseguran desde la firma germana.

El banco central seguirá insistiendo en la transitoriedad de la subida de precios y defenderá un periodo desinflacionario para 2022 y 2023. Esto último quiere decir que la inflación seguirá siendo positiva, pero en lugar de presentar tasas de variación del 3 o el 4%, probablemente presentará una cifra cercana al 2%, que es el objetivo a medio plazo de la institución monetaria. Los expertos apelan a que no está demasiado claro cuál será el impacto de esta nueva variante en la inflación y el crecimiento de la economía.

No obstante, pese a la nueva variante, el consenso del mercado espera que los expertos del banco central sigan manteniendo el crecimiento del PIB cerca del 5% para este año y del 4% para 2022. La cifra será más moderada en 2023, el crecimiento se reducirá al 2,5%. Por primera vez, el BCE ofrecerá su perspectiva para el horizonte de 2024.

¿Cómo será la retirada del PEPP?

Aprovechando estas previsiones y la incertidumbre que ha generado la nueva variante del covid, conocida como ómicron, el BCE podría incluso retrasar las grandes decisiones a 2022, avanzan los economistas de TD Securities. La irrupción de ómicron ha levantado ciertas dudas sobre si el BCE iba a seguir con su hoja de ruta para comenzar a retirar las ayudas desplegadas durante la pandemia. Pero en pocos días, la preocupación sanitaria ha bajado de nivel y estos días los pesos pesados del Consejo de Gobierno se han encargado de dictar el próximo movimiento del BCE para no coger desprevenido al mercado.

En la última reunión, Lagarde ya había deslizado que la retirada del PEPP, el programa de urgencia de compra de deuda dotado de 1,85 billones de euros, que ha servido para aguantar el impacto del virus en la economía, manteniendo a raya los tipos de interés, se iba a anunciar en esta reunión de diciembre. Desde su lanzamiento estaba previsto que concluya en marzo de 2023, y será la gran incógnita por resolver de la reunión.

Desde el inicio del programa, a los miembros del Consejo les preocupa cómo será su final y los problemas que acarrearía. Uno de los principales objetivo de esta reunión es evitar el efecto acantilado por una retirada brusca. "Es el principal problema de poner fin al PEPP", comenta Carsten Brzeski, economista jefe de ING, y explica que actualmente el ritmo de compras de bonos se sitúan en 60.000 millones mensuales. "Una interrupción abrupta reduciría las compras mensuales totales de activos netos a 20.000 millones de euros", subraya en un reciente análisis.

Las dos últimas crisis han demostrado que la dificultad de los bancos centrales no está en utilizar herramientas extraordinarias, sino en desactivarlas, en retirar las ingentes cantidades de dinero que entran en el sistema sin provocar un sismo en la economía. A la Fed le costó cabrear al mercado. Y, de hecho, el BCE no ha tenido oportunidad de guardar en el cajón el programa de compra que se sacó de la chistera Draghi en 2015, conocido por sus siglas en inglés como APP.

¿Qué papel jugará de nuevo el APP?

Ahora que, posiblemente, el BCE planteará la recogida del mayor despliegue de estímulos de su historia, varios miembros del Consejo han planteado utilizar el APP como una muleta en la transición de la retirada estímulos. Actualmente se encuentra activado y con una potencia de fuego de 20.000 millones. Desde hace meses, el gobernador del Banco de Grecia, Yannis Stournaras, lleva explicando que por el APP pasa la solución de lanzar un mensaje claro al mercado, sin perder capacidad de reacción por si se complica el escenario. "El APP puede necesitar ser recalibrado para evitar cualquier efecto de acantilado, con mayores volúmenes de compra y algunas características importantes de flexibilidad como en el PEPP", repite cada mes. La flexibilidad se ha convertido en la palabra de moda del BCE. Para Holger Schmieding, economista jefe de Berenberg, el BCE intentará ser "ultraflexible" en la retirada del PEPP.

Este extremo pasa por poder recuperar el PEPP en caso de necesidad con facilidad, a la vez de que el BCE sigue siendo la gran mano que compra deuda soberana en el mercado. Para lo primero hasta los halcones se muestran dispuesto a ceder. Robert Holzmann, gobernador del Banco de Austria, sugiere que el PEPP podría entrar en una "sala de espera" en lugar de ser cancelado a medida que la respuesta a la crisis del BCE pasa a una nueva fase, explicó en su país. Esto se haría para "salvaguardar las ventajas de la flexibilidad en caso de que sean necesarias si hay shocks económicos, que definitivamente son posibles, pero que no esperamos". Más dificultades habrá para cómo rediseñar el hueco que deje el PEPP.

El consenso del panel de economistas de Bloomberg apuesta por un APP con una potencia de compra tras el PEPP de 40.000 millones para volver a los 20.000 millones en octubre. Pero la flexibilidad no solo pasa por un BCE que pueda aumenta o bajar las compras, también sobre el pronunciamiento en el tamaño total y su duración.

La hoja de ruta esperada por el mercado es de un programa de 500.000 millones y con un horizonte a final de verano de 2023. "El BCE puede abstenerse de anunciar las cifras exactas de la próxima semana en términos de la cantidad y la duración de la compra, prefiriendo un compromiso más vago sobre la expansión de las compras que se revisarán en el nuevo año a medida que se disponga de más información sobre ómicron", explican David Powell y Maeva Cousin, economistas de Bloomberg Economics.

¿Qué significa flexibilidad?

La apuesta por la vaguedad termina en la práctica en tener flexibilidad. "Para mantener la flexibilidad, el BCE podría simplemente puede ampliar el PEPP, ajustar los términos del antiguo programa de QE (APP) o introducir un nuevo tercer programa. Extender el PEPP podría ser la salida más fácil, pero podría dañar la credibilidad de Lagarde a la hora de comunicarse con los mercados financieros", desflora la margarita el experto de ING. Brzeski recuerda que modificación del APP puede traer problemas con el Tribunal Constitucional de Alemania. La Corte de Karlsruhe dio su visto bueno a las condiciones anteriores, empezando por el reparto de compras por países, conocidas como claves de capital, y que supone que el total de compras de deuda deben corresponderse con las aportaciones de los bancos centrales nacionales al capital del BCE.

"Esto deja el inicio de un nuevo programa como una opción atractiva. En nuestra opinión, el BCE podría iniciar un Programa de compra de transición pospandémica (PPTPP), con una capacidad sobre los 300.000 millones de euros para proporcionar una transición sin problemas después de marzo de 2022, con la ventaja que ofrece la misma flexibilidad que el PEPP", comenta Brzeski. Un 20% de los expertos preguntados por Bloomberg que siguen al BCE contemplan un escenario parecido.

La gran apuesta de rediseñar el APP

La "recalibración" pasaría por "la inclusión de Grecia, que estaba en el PEPP, pero no en el APP, y la modificación del límite del 33% de las compras de emisiones existentes, que debería aumentarse al 50%", indica el jefe de Investigación Económica de Ostrum. La clave de compra por países se ha convertido en un quebradero de cabeza para el BCE con pequeños Estados con escaso endeudamiento. La entidad autoasumió este límite "para salvaguardar el funcionamiento del mercado y la formación de precios, así como para mitigar el riesgo de que el BCE se convierta en un acreedor dominante de los gobiernos de la zona del euro". El PEPP dotó al BCE de esta flexibilidad al no tener el tope máximos, pero también en lo que respecta a la distribución de las compras por países . Al inicio de la pandemia ya supuso algún problema para respetar el reparto de cuotas.

Otro aspecto de flexibilidad que se habla poco es la reinversión de la deuda vencida que mantiene el BCE en balance. En parte, este aspecto está pasando desapercibido porque hay pocas dudas entre los expertos que habrá una extensión hasta al menos 2023.

El rechoncho balance del BCE

La mayoría de los economistas encuestados confían en que el BCE utilizará las reinversiones del PEPP estratégicamente para evitar la posible fragmentación del mercado. Una cosa es dar por finalizadas las compras, que supone aumentar el balance del banco central, que se sitúa en 8,46 billones de euros; y otra, comenzar a reducirlo que implica retirar miles de millones de la circulación. "Dado que el BCE reinvertirá el capital principal de la deuda, al menos hasta diciembre de 2023 en caso del PEPP y hasta nuevo aviso según el APP; estimamos que la compra de bonos del BCE igualará la nueva oferta neta de los gobiernos europeos en 2022, lo que mantendrá a raya el riesgo alcista de los tipos", opina Piet Haines Christiansen, economista jefe de Danske Bank. Todo pasa por cambiar todo, sobre todo siglas, para no cambiar nada, con el objetivo de que el BCE tenga en su mano toda la flexibilidad necesaria.

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A este buen señor le voy a contar un caso real que ilustra porqué el País Vasco vive una dulce decadencia. Un amigo, ingeniero argentino, vino hace dos años desde Buenos Aires para trabajar en una tecnológica de Zamudio. Se trajo a su mujer y dos hijos de 13 y 15 años ... ¿problema? ... que les obligan a estudiar en euskera, vayan donde vayan. A esas edades ya no pueden ir al colegio alemán o francés, así que se han matriculado en Castro Urdiales (Cantabria). Un parche mientras esa familia está preparando su traslado a Madrid, donde ya tiene una oferta. Esa es la realidad y las consecuencias de expulsar a la lengua española que, por cierto, nació a caballo entre Burgos, Alava y La Rioja.

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