¿Cómo un solo dato de inflación puede cambiar tanto el guion de un banco central y las expectativas de los mercados? El BCE ha pasado de descartar subidas de tipos en 2022 a abrir la puerta a varias alzas del precio del dinero. El mercado prevé ahora que la primera subida de tipos llegue en julio, mientras que algunos analistas vaticinan dos subidas de 25 puntos básicos cada una, lo que dejaría la facilidad de depósito en el 0% (fin a los tipos negativos), unos niveles que no se veían desde 2013. El mercado se ha tomado en serio el mensaje y algunos bancos ya acumulan una subida del 10% en dos días, mientras que la deuda cae en picado. ¿Cómo queda la hoja de ruta del BCE y cuál puede ser su impacto en los mercados?
Aunque habrá que esperar hasta marzo para conocer con más exactitud la nueva hoja de ruta del Banco Central Europeo ya con las previsiones macroeconómicas, los detalles y algunas declaraciones de Christine Lagarde durante la rueda de prensa dejaron entrever que el BCE subirá el precio del dinero este mismo año y que incluso en un escenario extremo (inflación más persistente) podría abandonar los tipos de interés negativos ocho años después. El euro y la deuda han empezado a descontar este escenario.
Jorg Kramer, economista jefe de Commerzbank, comenta este viernes que tras el dato de IPC de enero el BCE elevará significativamente sus pronósticos de inflación en la actualización de sus proyecciones que de marzo. Es probable que esto sea el detonante para endurecer la política monetaria". La sorpresa del IPC en enero va a generar una cascada de incrementos de previsiones de la inflación. El IPC medio en la zona euro podría situarse en 2022 por encima del 4% con facilidad, frente al 3,2% previsto por el BCE.
Además, "en la rueda de prensa de ayer, la presidenta del BCE, Lagarde, subrayó repetidamente la importancia de la reunión de marzo. Se negó a repetir su declaración de diciembre en la que aseguraba que una subida de tipos en 2022 era muy poco probable. Lagarde también reconoció que la inflación a medio plazo se había acercado mucho más a la meta del 2%", asegura el analista de Commerzbank. Esto último era una de las condiciones que no se cumplían para poder subir tipos y que ahora parece estar muy cerca.
Un mensaje intencionado
El cambio de tono parece claro y esta vez no ha sido un error de comunicación como en aquella mítica reunión de 2020 en la que Lagarde aseguró que el BCE no estaba para cerrar brechas (en los diferenciales de los bonos) generando el pánico en los mercados y elevando las primas de riesgo. Al día siguiente, Lagarde apareció en la CNBC para enmendar su error y poner fin a las dudas sobre las compras de bonos. El mensaje de este jueves, pese a un tener algunas estructuras confusas, pretendía mostrar cambio, un giro de timón para seguir al menos de lejos la estela de la Fed o el Banco de Inglaterra. Misma dirección, pero a un ritmo mucho más lento.
"El BCE parece estar muy preocupado por quedarse demasiado atrás (de la curva y de los otros bancos centrales) y, de hecho, está dando pasos significativos para ponerse al día. Esto, para nosotros, es el núcleo de la retórica significativamente cambiada que Lagarde", aseguran desde RBC en una nota.
Los analistas coinciden. El dato de inflación de enero (5,1% frente al 4,6% esperado) ha sido la gota que ha colmado el vaso. La brecha monetaria entre el BCE y la Fed (también el BoE) empezaba a ser demasiado grande, mientras que a los 'halcones' de Frankfurt se les empezaba a acabar la paciencia. Lagarde se ha visto obligada a soplar y sorber a la misma vez para contentar a todos, pero el mensaje hawkish es la novedad y es el que ha calado en los mercados.
¿Fin a los tipos negativos?
"Esperamos que el BCE anuncie en marzo que pondrá fin a las compras netas de bonos bajo el APP a principios de septiembre. Esta sería una señal clara de una subida de tipos en septiembre, ya que el BCE reiteró ayer que las compras de bonos netas deberían terminar poco antes de la primera subida de tipos. Dada la alta presión inflacionaria, esperamos un movimiento de 25 puntos básicos, en lugar de diez. Además, para diciembre, esperamos una segunda subida de 25 puntos básicos. La tasa de depósito sería entonces del 0%", sentencia Kramer.
Desde RBC no van tan lejos y retrasan el fin de los tipos negativos para marzo de 2023: "A la luz del sorprendente cambio de tono del BCE creemos que dará la fecha de finalización para las compras de APP en su reunión de marzo y señalará junio como ese final. Esperamos que el BCE aumente la tasa de depósito en 10 pb en la reunión de septiembre (llevándola a -0,4%) antes de subir las tasas de depósito y repo en 15 pb en la reunión de diciembre (a -0,25% y +0,15% respectivamente). Luego vemos que el BCE llevará la tasa de depósito al 0% en la reunión de marzo de 2023".
Fin a las compras netas de activos y a los tipos de interés negativos. Estas políticas tienen como objetivo poner freno a la inflación a través de un enfriamiento del crédito, apreciación del euro (hace las importaciones relativamente más baratas) y quizá establecer algo de disciplina fiscal (los déficits no son gratis). No obstante, esta normalización, como ya se ha venido advirtiendo, tendrá un impacto en los mercados.
Vuelven las primas de riesgo
Más allá de la repercusión positiva sobre la banca y negativa sobre la empresas más endeudadas y las tecnológicas, el mercado de bonos es el que puede sufrir mayores movimientos a medio y largo pazo, aunque los expertos creen que la sangre no llegará al río. Por ahora, con excepción ya comentada de la banca, a las bolsas se les está indigestando el giro de del BCE con caídas que se agudizan este viernes.
Los economistas de Julius Baer comentan que los rendimientos en toda Europa aumentaron considerablemente después de la reunión del BCE y el movimiento incluso se aceleró durante la rueda de prensa. Esto puede dar pistas de lo que ocurrirá si el banco central sigue con sus nuevos y sorprendentes planes de endurecimiento monetario, aunque en principio los movimientos deberían ser limitados.
"Los diferenciales entre los segmentos de más riesgo y los rendimientos europeos del núcleo (bonos soberanos de Alemania, Países Bajos...) se ampliaron un poco. No obstante, seguimos creyendo que el BCE está decidido a mantener condiciones de financiación favorables y a actuar como respaldo en períodos de tensión, lo que debería mantener limitada la probabilidad de una gran ampliación de los diferenciales".
Desde Bank of America Merrill Lynch son un poco más pesimistas a este respecto y sostienen que "la retirada del BCE del mercado de bonos generara presiones históricas de oferta neta los bonos gubernamentales. Esto genera el riesgo de pesar sobre los diferenciales y las curvas de diferenciales, especialmente si la desaparición de los activos de rendimiento negativo genera una mayor diferenciación del riesgo crediticio por parte de los inversores".
Por el contrario, los analistas de Julius Baer insisten en que la presidenta Lagarde aseguró que el Consejo de Gobierno está observando cuidadosamente los diferenciales entre los bonos soberanos periféricos y centrales y obviamente responderá si es necesario, con todas las herramientas disponibles y la flexibilidad adecuada. Pero esta vez podría no ser tan sencillo para el BCE argumentar el uso de las herramientas.
Casi nadie pone en duda que si las primas de riesgo ponen en peligro la estabilidad del euro (afectando a la sostenibilidad de la deuda de países clave), el BCE estaría dispuesto a intervenir de alguna manera. Pero esta vez puede que sea mucho más complicado justificar ese movimiento porque la inflación está por encima del objetivo. Flexibilizar la política monetaria con una inflación alta puede generar grandes dilemas dentro del BCE.
