La teoría del 'no aterrizaje' de la economía está cobrando forma en EEUU y en Europa puede estar pasando lo mismo. Los últimos datos macro siguen confirmando el viraje de las expectativas. Cuando los bancos centrales empezaron a subir tipos para domeñar la inflación tras la pandemia, se aguardaba un 'aterrizaje brusco' de la economía, con la recesión llamando a las puertas. La fortaleza de los datos y los indicios de desinflación trajeron la idea del 'aterrizaje suave': todo bajo control y sin daños severos para el crecimiento. Ahora la lectura es otra: las subidas de tipos no aplastan el crecimiento de momento y la inflación sigue lejos de estar dominada.
Si en EEUU fue el fuerte dato de empleo de enero (más de medio millón de nuevas nóminas no agrícolas) el que alimentó esta visión, en Europa ha sido significativa la lectura arrojada por los PMI preliminares de febrero (índices de gestores de compras de S&P Global). Los PMI de enero ya proyectaron una resiliencia de la economía europea pese a lo duro que se preveía el invierno que se empezó a preparar la pista del 'aterrizaje suave'. El dato de PIB de la eurozona relativo al cuarto trimestre (+0,1% intertrimestral) reforzaba esta idea al evitarse la primera pata de una recesión técnica (dos trimestres seguidos de contracción). Los PMI conocidos este martes telegrafían directamente un repunte del 0,3% del PIB para la eurozona en el primer trimestre del año.
Los hechos son que el crecimiento de la actividad de las empresas de la zona euro se ha acelerado sustancialmente en el mes de febrero, con el PMI compuesto subiendo hasta los 52,3 puntos desde los 50,3 del mes anterior, lo que supone su nivel más alto en nueve meses. El lado dulce de este repunte lo ponen los servicios: el PMI de servicios se ha situado en febrero en 53 puntos, frente a los 50,8 del mes anterior, su mejor lectura en ocho meses. Por el lado de la industria, el PMI de producción manufacturera subió a territorio de expansión (de 48,9 a 50,4), marcando la lectura más alta en nueve meses. El PMI manufacturero general cayó de 48,8 a 48,5, pero esto fue en gran medida el acortamiento de los plazos de entrega de los proveedores (el indicador es una ponderación de otros cinco).
La expansión de la actividad del conjunto de la zona euro refleja la mejoría experimentada por Alemania y Francia, las dos mayores economías del bloque, que han regresado a territorio expansivo en el mes de febrero, después de ocho y siete meses, respectivamente. En el caso de Alemania, el índice PMI compuesto de febrero se ha situado en 51,1 puntos desde los 49,9 de enero, su nivel más alto en ocho meses, gracias a la mejora del PMI de servicios, que ha subido a 51,3 desde 50,7, máximos de ocho meses. Por el lado de Francia, el PMI compuesto ha mejorado en febrero hasta los 51,6 puntos, frente a los 49,1 del mes anterior, gracias también al impulso de los servicios, con un PMI de 52,8 desde los 49,4 puntos de enero.
Para el economista jefe de S&P Global Market Intelligence, Chris Williamson, el crecimiento se ha visto alentado por la mejora de la confianza, ya que el temor a "la posibilidad de una recesión se desvanece". Rory Fennessy, de Oxford Economics, reconoce que "los buenos datos del PMI de febrero plantean riesgos al alza para nuestras previsiones de crecimiento, aumentando las probabilidades de que la zona euro pueda evitar la contracción en el primer trimestre".
"La encuesta sugiere que la demanda está mejorando, lo que resulta sorprendente dado el descenso de la demanda interna en el cuarto trimestre en la mayoría de las grandes economías de la eurozona. La demanda se ve afectada positivamente por la recuperación del optimismo de los consumidores ante la posibilidad de que se haya superado el pico de inflación y se evite una recesión", valora de inicio Bert Colijn, economista de ING.
"La economía de la eurozona sigue sorprendiendo al alza. El PMI dibuja el panorama de una economía que se recupera de la atonía de los últimos meses, impulsada principalmente por la desaparición de los problemas de oferta. Esto puede estar dando un impulso a la actividad económica mayor de lo previsto inicialmente, ya que los pedidos pendientes están entrando en producción. También ayuda el hecho de que la crisis energética haya pasado a una fase indudablemente más leve, con los precios del gas en el mercado a un tercio de lo que eran a mediados de diciembre", plantea el analista del banco holandés.
Buceando en los datos de S&P Global, Jack Allen-Reynolds, analista de Capital Economics, constata que la significativa subida en el PMI de servicios sugiere que la entrada de nuevas empresas se debió a una mayor demanda. En cambio, contrapone, el aumento del PMI de producción manufacturera -la primera vez que se sitúa por encima de 50 en nueve meses- parece haber estado impulsado por la oferta. "De hecho, el índice de plazos de entrega de los proveedores manufactureros se sitúa ahora por encima de su media a largo plazo, lo que indica que los plazos de entrega son ahora más cortos de lo habitual. Esto ayudará a las empresas a ponerse al día con el trabajo atrasado", subraya.
No todo es brillante. Pese a la mejora de 45,5 a 46,6 puntos, el índice de nuevos pedidos del sector manufacturero se sigue situando muy por debajo de 50, con los nuevos pedidos de exportación especialmente débiles en 43,2 (venían de 44,7), lo que sugiere que la nueva demanda está cayendo, enfatiza el economista.
"La mejora del panorama de la oferta, junto con la enorme caída de los precios del gas en los últimos meses, ayuda a explicar la caída del índice de precios de los insumos manufactureros a su nivel más bajo desde septiembre de 2020. Pero el índice compuesto de precios de los insumos se mantuvo muy fuerte, con las empresas del sector servicios citando el aumento de los costes salariales. Con el PMI de empleo compuesto apuntando a continuos aumentos del empleo, es poco probable que las presiones salariales disminuyan a corto plazo", avisa, sin embargo, el experto de Capital Economics.
Esta es la 'otra pata' de la teoría del 'no aterrizaje': una inflación que sigue siendo rebelde pese a los meses de subidas de tipos. El propio Williamson destaca en el informe de S&P Global que persisten las tendencias de precios elevados en el sector servicios, vinculadas en parte con un mayor crecimiento de los costes salariales, lo que preocupará al Banco Central Europeo (BCE). "La combinación de un crecimiento cada vez más rápido y presiones de precios obstinadamente elevadas naturalmente alentará una inclinación a abogar por un nuevo endurecimiento de la política monetaria en los próximos meses", alerta.
"En lo tocante a los servicios, el aumento de los costes salariales es un factor importante del continuo incremento de los costes de los insumos. Esto ha dado lugar a unas expectativas de precios de venta aún elevadas entre las empresas del sector servicios. La combinación de una actividad económica mejor de lo previsto a principios de año y unas presiones inflacionistas en el sector de los servicios que siguen siendo elevadas mantendrá probablemente al BCE en una postura de línea dura", coincide Colijn, de ING.
Desde Capital Economics también avisan de que "las presiones de los precios siguen siendo demasiado altas para estar cómodos". "Es cierto que la mejora del panorama de la oferta, junto con la enorme caída de los precios de la gasolina en los últimos meses, han ayudado a llevar el índice de precios de los insumos de fabricación a su nivel más bajo desde septiembre de 2020. Pero el índice compuesto de precios de los insumos se mantuvo muy fuerte en febrero, y las empresas del sector de los servicios mencionan el aumento de los costes salariales. Dado que el PMI de empleo apunta a ganancias continuas en el empleo, es poco probable que las presiones salariales disminuyan en el corto plazo. Por lo tanto, el Consejo de Gobierno del BCE seguirá decidido a aumentar las tasas de interés en 50 puntos básicos en marzo y es probable que se sienta aún más confiado acerca de nuevas alzas en mayo y más allá", apuntan.
El riesgo de que se consolide este escenario es que el 'no aterrizaje' de hoy se convierta en el 'aterrizaje brusco' de mañana. Si estas perspectivas han hecho recalibrar las expectativas de EEUU con los tipos de la Fed (se consolida la idea de que se supere el 5% en el tipo terminal y palidecen los posibles recortes antes de 2023), algo parecido podría suceder con un BCE que va más rezagado.
"El principal problema es que este escenario haría más complicado para los bancos centrales luchar contra la inflación, por lo que se verían forzados a actuar con mayor contundencia en materia de tipos de interés de lo que han venido hasta ahora descontando los mercados. Ello conllevaría unas condiciones de financiación más restrictivas, que podrían terminar provocando, a más largo plazo, un 'aterrizaje brusco' de estas economía", explicaban esta mañana los analistas de Link Securities en su comentario diario.
De forma más telegráfica, los analistas de Bak of America (BofA) lo exponían así en uno de sus últimos boletines semanales: "Decimos que el 'no aterrizaje' en la primera mitad de 2023 = el 'aterrizaje brusco' de la segunda mitad de 2023 para el mercado y la macroeconomía. 'No aterrizaje' = tipos más altos, y una vez que los tipos más altos (bono de EEUU a 10 años por encima del 4%) = crash en constructores de viviendas, semiconductores, acciones bancarias de EEUU/UE/Japón... vuelve la historia del aterrizaje duro".
La clave ahora es extender la vista. Fennessy, de Oxford Economics, lo intenta: "No obstante, insistimos en que el crecimiento (en la eurozona) seguirá siendo decepcionante este año, lastrado por una inflación aún elevada, el endurecimiento de las condiciones financieras y el débil crecimiento mundial".
