La tasa de inflación está subiendo con intensidad en EEUU y la zona euro. En Europa, el IPC ha pasado en cuatro meses de tasas negativas a situarse en el 1,3%. En EEUU ha avanzado hasta el 2,6% tras varios meses rondando el 1%. La subida, sin duda, es intensa, pero también es cierto que se partía de niveles muy bajos, generando una tasa de variación (lo que sube la inflación de un año a otro) que primera vista es mucho más escandalosa.
Este aumento, junto a unos tipos de interés bajos y un gasto público desbocado, ha disparado las expectativas de inflación y los temores en el mercado (miedo al 'monstruo' de la inflación). Sin embargo, el consenso de los analistas adopta una postura más ecléctica: la inflación será alta en 2021, pero volverá a un punto cercano a su tendencia entre 2022 y 2023. Despertar al 'monstruo' de la inflación (tendría consecuencias) en las economías avanzadas no es tan fácil como parece. En 2008 surgieron miedos similares a un auge repentino de la inflación que nunca se llegó a materializar.
-¿Es esta vez diferente? Los economistas del banco suizo UBS responden a esta pregunta con un "sí", dentro de un denso informe sobre la inflación: "Sí, esta vez es diferente", lo que no quiere decir que la inflación vaya a descontrolarse. "Hace una década, tras la crisis financiera mundial, teníamos conversaciones con los clientes muy similares a las que tenemos ahora. Los argumentos en ese momento eran que la recuperación sería rápida y que la liquidez generada por los bancos centrales alimentaría una burbuja inflacionaria. Pero, en cambio, terminamos en un estancamiento secular, con los bancos centrales fallando a la hora de alcanzar sus objetivos la mayor parte del tiempo", explican los expertos del banco suizo.
"Antes de la pandemia había una aceptación generalizada de las fuerzas estructurales que mantienen baja la inflación (demografía, tecnología y competencia global). Muchos argumentan que esta vez es diferente: que la liquidez creada el año pasado (más de diez billones de dólares) ha sido aún más extraordinaria, que los déficits seguirán siendo más altos durante más tiempo, que la pandemia ha creado restricciones de suministro (muchas empresas han desaparecido), que la vacuna cerrará las brechas de producción mucho más rápido, que la globalización puede retroceder y que montañas de ahorro (cortesía de los esquemas de apoyo a los ingresos del gobierno) están esperando ser gastados". Sí, esta vez los ingredientes que dan forma al miedo inflacionario son diferentes, sin embargo no existe certeza sobre el impacto que tendrá en los precios a corto, medio y largo plazo por lo que se explica en el siguiente punto.
-La creación de dinero se convierte en inflación. A día de hoy no se cumple esta relación. El multiplicador monetario (la velocidad con la que se mueve el dinero de unas manos a otras) se ha roto. Aunque los bancos centrales están creando cantidades ingentes de dinero, esta liquidez se queda en gran parte en los mercados financieros generando una inflación en el precio de los activos (bonos, acciones, vivienda...). Si este dinero no comienza a perseguir bienes y servicios de forma masiva no se traducirá en una inflación al uso en la cesta de la compra (IPC). Aunque esta vez los gobiernos también están poniendo de su parte con la política fiscal, una buena parte de su gasto se está convirtiendo en ahorro de familias y empresas o en una vía para reducir deudas.
Los economistas de la aseguradora Allianz comentan que "para empezar, el crecimiento del dinero es un mal indicador para la inflación. Los datos desde la década de 1960 no muestran una correlación clara, ni siquiera después de 2008, cuando el crecimiento del dinero se aceleró y muchos predijeron una alta inflación. El dinero nuevo no se traduce automáticamente en nuevos gastos. Si la velocidad del dinero es constante, sería suficiente concentrarse en su cantidad... Pero la velocidad no es constante como se pudo ver en 2020".
Estos expertos creen que si se produjera un escenario casi impensable en el que la velocidad del dinero recuperase rápidamente su tendencia de largo plazo, inmediatamente se sumarían hasta ocho puntos porcentuales al crecimiento del PIB nominal global, lo que cerraría las brechas de producción (el hueco que hay hasta el PIB potencial) rápido, a partir de entonces se podría empezar a generar inflación, con la economía a pleno rendimiento y el dinero moviéndose. Pero esta hipótesis pertenece casi al mundo de los sueños. "Dicho de otra manera, no importa lo rápido que esté creciendo el dinero global en sentido amplio, su velocidad sigue siendo el eslabón perdido de la inflación".
-Los costes de producción y las materias primas se van a disparar. Sí y no. El precio de las materias primas no ha parado de subir desde que se anunciase la efectividad de las vacunas, mientras que la escasez de microchips genera cuellos de botella en las cadenas de suministras y la falta de contenedores de transporte encarece el transporte marítimo. Todo ello está haciendo impactando de forma positiva en los precios, pero algunas de estas tendencias podrían tener las patas muy cortas.
Los economistas de Allianz explican en un documento que este auge de precios en las materias primas "está lejos de representar un nuevo superciclo, creemos que son consecuencias temporales causadas por la recuperación económica. Aunque esperamos que los precios de los insumos se consoliden en unos niveles más altos en la segunda mitad de este año, las cadenas de suministro volverán en gran parte a la normalidad y los precios de los inputs se estabilizarán en 2022 al no contar con el efecto base que han contado en 2021". Por ejemplo, en 2020 el precio medio del barril de petróleo fue de 39 dólares, mientras que en lo que llevamos de 2021 supera los 60 dólares, generando un importante efecto base. Aunque en 2022 el precio del crudo promediase los 70 dólares, el impacto sobre la inflación sería menor que el que estamos viendo en la actualidad.
-La curva de Phillips ya no vale. Más verdadero que falso. La curva de Phillips se ha encargado de mostrar la relación entre desempleo e inflación salarial durante décadas. La caída de la tasa de paro solía conducir a un incremento de los precios, consecuencia de las subidas salariales y del aumento de la demanda agregada. Sin embargo, esta relación que ha estado vigente durante décadas, parece haber desaparecido en los últimos años. Aunque ahora se cierren los output gap y se recupere el pleno empleo, esto no supondrá que la inflación está de vuelta por la puerta grande.
Años atrás, las mismas políticas fiscales y monetarias que se han aplicado hoy podrían haber generado una espiral de precios-salarios peligrosa. Sin embargo, la mayor flexibilidad del mercado laboral, unas economías mucho más abiertas (no todo dependen de lo que pase dentro) y la tecnología han reducido el poder de la curva de Phillips. Aunque las economías alcancen pronto su PIB potencial (todos los factores de producción funcionando al máximo), el impacto sobre los salarios y la inflación no será, en principio, muy notable, al menos en el corto plazo. Cuando la vasta generación del baby boom se retire reduciendo la fuerza laboral, los salarios podrían volver a disfrutar de un mayor crecimiento. Pero a día de hoy no.
Los economistas de UBS señalan que la curva de Phillips y una brecha de PIB positiva sólo explican una pequeña parte de las fluctuaciones de la inflación en EEUU y Europa, alrededor del 10-20% de la variación de la inflación anual durante los últimos 20 años. "Los precios de la energía explican una mayor parte del movimiento de la inflación en estas dos regiones... No obstante, el simple hecho de que no ha existido ningún otro modelo para el pronóstico de la inflación que haya demostrado ser mejor que la curva de Phillips significa que seguirá siendo el modelo para analizar y pronosticar la inflación en los bancos centrales, los mercados financieros y el mundo académico".
-Existe una gran incertidumbre. Verdad. La Fed de Nueva York publica mensualmente las expectativas de inflación. Si bien es cierto que éstas han subido con fuerza, el indicador que más ha avanzado es el de incertidumbre sobre los precios, que se encuentra en máximos de la serie publicada por el banco central.
Aunque la Fed insiste en que el alza de la inflación va a ser solo temporal, algunos de sus investigadores reconocen que es complejo saber qué va a pasar con claridad porque hay muchas fuerzas (inflacionarias y desinflacionarias) enfrentadas.
Fernando Martin, investigador de la Fed de San Luis, escribía en una nota a principios de abril que concluía de la siguiente forma: "En los próximos meses es probable que la inflación suba por encima del 2% durante un tiempo. No deberíamos sorprendernos ni esperar que la Fed reaccione. Sin embargo, varias razones apuntan a nuevas presiones inflacionarias. Si estas presiones se materializan y resultan persistentes, la Fed tendrá que intervenir eventualmente para reducir la inflación y lograr su objetivo de una inflación promedio del 2%. Por otro lado, es posible que la inflación no se materialice (como sucedió en el pasado) y, en cambio, vuelva a la tendencia mostrada antes de la pandemia".
