Opinión

Inflación y deuda pública en España

Es imprescindible equilibrar las cuentas del Estado para reducir la carga de la deuda

"La inflación también es un impuesto". Esta conocida cita de John Maynard Keynes expresa dos realidades. En primer lugar, que las bases de los impuestos son habitualmente monetarias, con la excepción de algunos impuestos especiales. En consecuencia, si suben los precios, aumenta la recaudación de impuestos. Además, si el impuesto es progresivo como es el caso del IRPF, se da el fenómeno denominado progresividad en frío, que consiste en la exigencia de pagar más impuestos por una misma capacidad económica. Esto sucede, por ejemplo, cuando a un contribuyente se le actualiza el sueldo con la inflación. En este caso, el contribuyente tiene la misma capacidad económica, pero paga más IRPF y no sólo si sube de tramo, sino incluso aunque no suba, una mayor parte de su renta tributará en los tramos superiores, es decir a tipos más altos.

Un segundo efecto de la inflación, también favorable al Estado, es que los deudores deben menos en términos reales. Como el principal deudor en las economías modernas es el Estado, la inflación reduce la deuda pública en términos reales. El pasado martes, el Banco de España hizo pública el nivel de endeudamiento de las Administraciones Públicas en España que alcanzó la cifra record de 1,453 billones de euros. Sin embargo, la ratio entre deuda pública y PIB se quedó en un 117,7%, una ratio inferior en más de dos puntos al cierre de 2020. Esto quiere decir que, en términos reales, y después de poco más de un año con un elevado déficit público, y sin que hayamos recuperado el PIB previo a la Pandemia, el endeudamiento público se ha reducido. No es magia, es inflación.

En principio, la posición fiscal de un país mejora en la medida en que su endeudamiento público real, es decir en función del tamaño de su economía, se va reduciendo. Pero no es lo mismo que el endeudamiento se reduzca porque tenemos superávit, o porque hay crecimiento económico real, que la razón de la caída del peso relativo de la deuda sea la inflación. Por esa razón, en la nueva edición actualizada de "¿Hacienda somos todos?" (Debate 2022) mi opinión es que resulta imprescindible equilibrar las cuentas del Estado después de muchos años de déficit público continuado. No soy el único que opina así, por ejemplo, recientemente la Airef señalaba que era imprescindible un plan de consolidación fiscal a medio plazo.

Otro dato que nos podría hacer dudar de que nuestra situación fiscal no sea preocupante, es que la carga de intereses de las Administraciones Públicas ascendió a sólo 26.085 millones de euros, un 2,2% del PIB. Para encontrar una ratio inferior hay que remontarse a 2010, cuando nuestra deuda pública estaba en un 60,5% del PIB, la mitad de la actual en términos reales. Esto no es magia, sino la política política monetaria ultralaxa del Banco Central Europeo, con compras masivas de deuda pública y tipos de interés, reales, descontada la inflación, muy negativos.

El Banco Central Europeo es el mayor tenedor de deuda pública de los distintos estados europeos. Y como el lector sabrá, en julio pondrá fin al programa de compra de activos. Esto quiere decir que los Estados, España incluida, tendrán que financiarse, otra vez en el mercado. Simplemente, este anuncio, junto con otro de que los tipos de interés subirían, probablemente un 0,25%, durante el tercer trimestre, ha elevado el Euribor al que están indiciadas las hipotecas, y la rentabilidad que tienen que pagar las nuevas emisiones de deuda pública.

A medida que las condiciones financieras vayan normalizándose en Europa, la situación fiscal en España (y también en otros Estados muy endeudados como Italia o Bélgica) irá reflejando la realidad. Y la realidad es que el brutal coste económico de la Pandemia no se eliminó, sino que, simplemente, y ya es mucho, se pudo aplazar gracias a la masiva intervención de los Bancos Centrales.

Conviene, siempre, ser realistas, y más cuando, además nos enfrentamos a una guerra en Europa con consecuencias económicas, políticas y sociales particularmente dramáticas. Tenemos inflación en todo el mundo. Se puede discutir la causa primera es la masiva inyección de dinero de los Bancos Centrales, que ese dinero se haya movilizado cuando fueron terminando las restricciones, ocasionando cuellos de botella, o si se debe a la Guerra de Ucrania que nos ha metido en una crisis energética. Probablemente, es una combinación de todo, pero en el fondo, y a futuro no hay mucha diferencia. Aunque no sea la causa última, no se pueden mantener tipos negativos y seguir inyectando liquidez con tasas de inflación como las que hay en Europa y en Estados Unidos. Como señalaba Lenin (citado por Keynes), "la forma más eficaz de socavar las bases del capitalismo es la corrupción de la moneda."

En paralelo, se está produciendo un proceso de "desglobalización": muchos procesos productivos que antes se llevaban a cabo en otros lugares del mundo, por ejemplo, en el sudeste asiático, están volviendo a lugares más cercanos, ante los riesgos de corte de suministro por la guerra, las sanciones o la Pandemia. Y si antes se localizaban en la otra punta del mundo era por precio. Además, la transición ecológica es un proceso inflacionario. Por lo tanto, tenemos varias tendencias globales que nos llevan, en todo el mundo, a más inflación, no a menos. Por último, no podemos descartar cortes de suministro energéticos en Europa, que, además de otros efectos económicos y sociales negativos, dispararían los precios.

Con este panorama, la Reserva Federal ya está subiendo los tipos de interés, y está anunciando que reducirá los dólares en circulación, vendiendo títulos de deuda. Esto lleva a que los capitales fluyan hacia Estados Unidos, donde se obtiene más rentabilidad. Esto lo está reflejando la cotización del dólar que se ha apreciado frente al resto de monedas, y también frente al euro. Esto nos lleva a pagar las importaciones, especialmente las energéticas, que se suelen pagar en dólares, más caras, lo que realimenta la inflación. Frente a esto, las subidas de tipo en Europa son ya simplemente una cuestión de tiempo.

Es cierto que el aumento del coste financiero no se percibirá de golpe, sino sólo en la medida en que haya que refinanciar la deuda, o que haya que emitir nueva deuda para financiar el déficit público. Pero esta deuda la tienen que comprar inversores que exigirán más rentabilidad si no ven clara nuestra situación fiscal, si tienen inversiones alternativas que den más rentabilidad o seguridad, o estén sometidas a menos inflación. Un plan fiscal creíble a medio plazo es la vacuna frente al regreso de la temida prima de riesgo. Y sí hacer ajustes es complicado e implica sacrificios, pero no hacerlos llega un día en que ya no es una opción.

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