El 2020 fue estelar para el oro, donde inversores compraron cantidades sin precedentes a través de ETF de oro físico y otros productos cotizados, y elevaron su precio hasta máximos históricos en agosto. En ese año, registró una rentabilidad anual mayor que la obtenida por cualquiera de las demás principales clases de activos. Esto se debió sin duda a la pandemia y a la condición de «activo refugio» que se suele atribuir al oro, con unas rentabilidades de los bonos negativas que reducen el coste de oportunidad de mantener un activo que no paga rentas. El oro proporcionó a los inversores una valiosa cobertura frente a un futuro incierto.
Afortunadamente, las condiciones en 2021 son diferentes. La incertidumbre ha dado paso a varios factores que apuntan a una sólida recuperación. No obstante, la inflación se ha convertido en uno de los riesgos más relevantes.
Recientemente en Invesco hicimos un sondeo entre 100 inversores institucionales y la mayoría afirmó que prevén una subida del IPC estadounidense superior al 2,5% en 2021, pero que posteriormente se moderará hasta el 2,0-2,5, lo suficientemente cómodo como para que la Fed no suba tipos. Otras encuestas sugieren perspectivas similares.
¿Qué descuenta el mercado? El swap de inflación a cinco años muestra que se espera una subida de la inflación a medio plazo. Por consiguiente, la estimación de consenso es un aumento de la inflación superior al 2% en EE.UU. En este artículo analizamos si el oro puede ofrecer a los inversores una cobertura frente a la inflación.
Un simple estudio de la rentabilidad del oro en los últimos 50 años tendería a apoyar la teoría de que el oro ofrece una cobertura cuando la inflación se encuentra en unos niveles elevados. Según un estudio del Consejo Mundial del Oro (WGC) elaborado con datos que se remontan hasta 1971, el oro ha rendido un 15% anual de media cuando la inflación ha sido superior al 3%, y solo algo más de un 6% anual cuando la inflación ha caído por debajo de esta cota.
Podemos observar una correlación positiva entre el precio del oro y la inflación en los 70 y 80. Durante este periodo, que tuvo lugar justo después de que se abandonase oficialmente el «patrón oro», el precio del oro y el IPC estadounidense tendían a avanzar en paralelo.
A partir de entonces la relación ya no es tan definida.
Las evidencias sugieren que la interacción entre el precio del oro y la inflación es ahora menor, se podría decir que desde 1990, y es importante entender la causa para determinar si se trata de una ruptura permanente. Para responder a esto podemos analizar dos de los principales factores de impulso del precio del oro: el temor y los costes de oportunidad. El oro no paga rentas, no tiene fecha de vencimiento y se le atribuye un elemento sentimental, por tanto resulta difícil de valorar utilizando modelos financieros tradicionales. El oro —probablemente más que cualquier otro activo— vale lo que la gente está dispuesta a pagar por él. Y, tal y como descubrimos el pasado año, la gente está dispuesta a pagar más de 2.000 dólares por onza cuando se produce una conjunción de factores.
El mercado descuenta un crecimiento del IPC del 2,0%-2,5% (con riesgo de rebasamiento). Por consiguiente, es posible que las rentabilidades reales se mantengan en niveles próximos a cero —o incluso en territorio negativo— a corto y medio plazo. Esto no significa por fuerza que el oro resulte ahora atractivo, sino que simplemente no genera rechazo.
¿Pero cuál es el riesgo de que la inflación suba considerablemente por encima de nuestra previsión? Las subidas pronunciadas rara vez se predicen, por lo general se deben a perturbaciones externas. Hoy, tenemos el riesgo del COVID, incluyendo la posible propagación de nuevas variantes, la forma en la que se recuperará la economía y la inestabilidad social y política.
En caso de que la inflación sorprendiese al alza y superase las estimaciones, el oro podría brillar más. El punto de inflexión podría alcanzarse si la inflación pasa a un «preocupante» 3% o más. Ese podría ser el momento en el que la Fed hiciera subidas de tipos y entrarían las dudas. Puede estar o no de acuerdo en que el oro representa una cobertura frente a la inflación, pero lo cierto es que puede resultar una herramienta útil para la incertidumbre.
