La salud de las compañías está a prueba en un mundo en el que el crecimiento económico se frena, según han admitido ya todo tipo de organismos y firmas de análisis. La desaceleración global amenaza con aflorar las debilidades de los distintos negocios y en un contexto así solo los más rentables son capaces de defender las expectativas de beneficios con garantías.
El margen de ganancias o el ROE (rendimiento del capital) son dos de las ratios que aportan más información sobre la capacidad de las empresas para exprimir sus ingresos, condenados a descender en un futuro repleto de riesgos, en el que no se puede descartar el desencadenamiento de una recesión.
Si las ventas se enfrentan a grandes dificultades para crecer en todos los sectores -a pesar de que "el segundo semestre del año se presenta con cierto optimismo por el respaldo de las políticas monetarias significativamente acomodaticias en las principales economías", según recuerda Aurelio García del Barrio, director del MBA con especialización en finanzas del IEB-, hay que estudiar la rentabilidad actual y proyectada de las compañías respecto a su historia y sus comparables para atisbar cómo se desenvolverán en los próximos ejercicios.
Máximos pese a los recortes
Para el conjunto de la bolsa española, las previsiones apuntan a que se acercará a márgenes de 2008 en los dos próximos años a pesar de los recortes del ritmo de crecimiento de las ganancias operativas de los últimos meses. Las compañías cotizadas no financieras obtendrán 10,82 euros de ebit (beneficio neto de explotación) de cada 100 ingresados en 2019 -en diciembre de 2018 se esperaban 11,2- y 11,56 euros en 2020, quedándose al final de la década a apenas 35 céntimos de los 11,9 euros que convertían en ganancias en año cero de la crisis, según el Ecomargen, la herramienta de elEconomista que calcula la evolución del margen operativo de las 60 empresas más capitalizadas entre las que cuentan con un seguimiento de al menos 4 analistas -excluyendo a bancos, aseguradoras y socimis-.
El margen de la bolsa tocó suelo en 2015, cuando se hundió hasta el 6,2%. Desde ese mínimo, las compañías comenzaron a mejorar su capacidad para exprimir sus negocios gracias al crecimiento económico global, a las mejores condiciones de financiación fomentadas por el Banco Central Europeo (BCE) y su programa de estímulos monetarios, a la depreciación del euro, al abaratamiento del petróleo y a las reducciones de los costes, a las que llegaron tras afrontar reestructuraciones que implicaron despidos masivos y consolidaciones de distintos sectores. Estos procesos favorecieron que, en 2018, obtuvieran cerca de 10 euros de beneficio operativo de cada 100 ingresados, un nivel no visto desde precisamente el año en el que cayó Lehman Brothers.
En 2018 las firmas del Continuo obtuvieran cerca de 10 euros de beneficio operativo de cada 100 ingresados, un nivel no visto desde el año en el que cayó Lehman Brothers
Esta mejora de los márgenes en los últimos cuatro años se ha reflejado en un ritmo de doble dígito en el crecimiento del ebit conjunto de las empresas españolas. Sin embargo, el mundo se enfrenta ahora a "la escalada de las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China", según continúa el profesor Aurelio García del Barrio, quien, además, destaca de la lista de riesgos "las crisis de Argentina y Turquía, los trastornos en la industria automotriz en Europa...". A este catálogo hay que añadirle el Brexit y, sobre todo, el elevado endeudamiento de los principales países del Globo.
Ante esta multiplicación de los frentes, los Blue Chips de la bolsa española tendrán que rememorar viejos fantasmas y afrontar algunos nuevos. Casos de éxito son Iberdrola y su apuesta verde, que, junto a la internacionalización y la diversificación del negocio, la aúpa al primer cajón del podio del sector. O Amadeus, la más rentable en el trío de grandes tecnológicas europeas dedicadas al software y una de las pocas empresas relacionadas con el turismo que pueden salir casi indemnes de una desaceleración económica, al contrario que otras compañías de la industria más cíclicas, como la hotelera Meliá o el grupo de aerolíneas IAG.
Inditex, por su parte, tiene el reto de sostener el margen operativo por encima del 17%. Un nivel que el mercado le exige como prueba de la resistencia de su liderazgo al impacto de una probable apreciación del euro, de los contratiempos meteorológicos que convierten en vital la gestión del stock y de las nuevas campañas, principalmente en invierno -cuando vende las prendas más caras y más rentables- y, sobre todo, a la competencia que supone el desembarco en el sector textil del gigante Amazon y de las compañías online que siguen su estela.
El dilema de Telefónica es que tiene complicado convencer de que puede mejorar su rentabilidad, teniendo en cuenta la madurez de la industria de las telecomunicaciones, en la que apenas se prevé que se incrementen los ingresos y que, concretamente en España, presenta una exigente competencia. La banca hace tiempo que renunció a los ROEs de antes del estallido de la crisis. La regulación pesa como plomo para el negocio, aunque resulta difícil no juzgarla necesaria, mientras que la materia prima, los intereses, sigue en mínimos, y así seguirá durante bastante tiempo, una vez que se ha ido confirmando que el próximo paso del BCE será otra ronda de estímulos monetarios.
Telefónica
Mejorar el margen es la única vía para ver crecimiento
Los exiguos crecimientos que prometen la madurez de la industria de las telecomunicaciones y la elevada competencia que existe en Europa, y concretamente en España, convierten en crucial la capacidad de las compañías de mejorar sus márgenes. Un panorama en el que Telefónica no parte en mal lugar, ya que presenta el mayor margen ebitda de las grandes del sector y los analistas esperan que lo incremente cerca de 2 puntos porcentuales hasta 2021, respecto a 2018, lo que permitirá a la teleco española hacer crecer ligeramente sus beneficios brutos aunque los mismos expertos no vean crecimiento en los ingresos.
El impacto de las divisas debido a su presencia en Brasil, Argentina o México es uno los principales riesgos que afronta, aunque la mayor preocupación de inversores y analistas sigue siendo el apalancamiento, a pesar de que los costes de financiación seguirán en mínimos por un tiempo. El mercado premiará que continúe el plan de desinversiones que tiene en marcha, pero, por el momento, la ratio deuda/ebitda es una de las más elevadas del sector.
Amadeus
El software más rentable de Europa es español
El margen bruto de Amadeus supera el 40% y se espera que se mantenga sobre ese nivel durante los próximos años, ajeno a la desaceleración del crecimiento económico y del turismo, hacia el que se enfocan la mayoría de sus servicios. Su liderazgo en el desarrollo y el soporte de los sistemas de reservas de aerolíneas y agencias de viajes restan importancia al claro componente cíclico del sector en la compañía española, que además se alza como la más rentable del triunvirato de grandes tecnológicas europeas, que comparte con SAP y Dassault Systems, dedicadas al software.
El mercado refleja esta posición privilegiada. Las acciones de Amadeus repuntan cerca de un 20% desde los mínimos de diciembre de 2018 y todavía están a casi un 10% hasta la zona de los 80 euros que llegaron a superar en septiembre de ese mismo año. Por el contrario, los analistas consideran que Amadeus ha agotado su potencial en bolsa y recomiendan, de media, vender sus acciones. La principal amenaza es la posibilidad de que sus clientes se independicen de su tecnología.
Santander
Persigue a duras penas la media del sector bancario
Pasaron los años de las reestructuraciones, fusiones, del ahorro de costes, de los despidos y de la reducción del riesgo hipotecario pero la banca sigue sin atisbar un incremento sostenido de la rentabilidad en el páramo de tipos de interés en mínimos que es la eurozona y que el BCE está dispuesto a prolongar, al menos durante un puñado de meses que para el sector supondrán una eternidad.
En este contexto, la industria cotiza como lo hacía en 2012 respeto a su valor contable debido a que la exposición de los grandes del mercado español, Santander y BBVA, a países como Turquía, Argentina, México o Brasil y los vicios de antaño, presentes todavía en los balances principalmente en el caso de los medianos, pasan factura recurrentemente. En este contexto, el líder de la industria, tras integrar Popular y llevar a cabo varias ampliaciones de capital, salva en bolsa el castigo que ha recibido el resto en el último año, aunque apenas defiende un ROE en línea con la media del sector europeo, incluyendo a las entidades suizas y británicas.
Repsol
Menos petróleo para ser más defensiva
Repsol lleva tiempo insistiendo en que se ha convertido en una de las compañías del sector petrolero más defensivas. La refinería y el marketing suponen casi 40% de las ganancias y dos tercios de su producción es de gas. Una posicionamiento que, de momento, le ha servido para descorrelacionarse en bolsa del precio del petróleo, que sube desde el primero de enero un 15% -cae un 5% en el año frente al 6% que repunta la industria europea- pero que, también, debería ayudar a capear los periodos deflacionistas y de menor actividad.
Los analistas no lo discuten, recomiendan comprar sus acciones, elevan su precio objetivo hasta los 18 euros, lo que implica un potencial de más del 30%, y ven a la empresa española batiendo el ritmo medio de crecimiento de ventas y beneficio operativo del resto del sector durante los dos próximos años. Su margen, eso sí, se quedará más de 3 puntos por debajo en este 2019, en el 8,5% frente al 12%, y solo se incrementará 1,4 puntos hasta 2021, según las mismas previsiones.
Inditex
El mercado exige al grupo que se mantenga en el 17%
Antes de cada presentación de resultados de Inditex se genera un intenso debate sobre si el grupo textil conseguirá o no revertir la tendencia de los últimos trimestres de un menor ritmo en el crecimiento de las ventas. Por eso, su mayor reto es defender sus márgenes de beneficio, concretamente el 17% que el mercado le viene exigiendo y al que ningún competidor directo logra acercarse.
Las presiones sobre él son muchas. Algunas recurrentes, como el riesgo divisa o la gestión de las campañas según se adelante más o menos el invierno, la época del año en la que más ganancias obtiene de sus ingresos. Otras son propias del final del ciclo económico -menor demanda- o del incremento de la competencia por la irrupción de Amazon y de otros actores cien por cien online en un sector que, hasta ahora, ha dominado gracias a su agilidad para llegar a todas partes cumpliendo con los gustos globales de cada momento. Las medidas tomadas no huyen del conflicto: menos tiendas físicas y mejor servicio en Internet, y el mercado se ha mostrado hasta ahora conforme.
Iberdrola
Internacional y verde, las claves para dominar
Más de un 25% del ebitda de Iberdrola es verde y la internalización de su negocio es manifiesta: un quinta parte de sus beneficios brutos proviene de Estados Unidos, casi otra de Reino Unido y un 10% de Brasil. Además, el empeño ha sido claro por crecer en el negocio regulado, que ofrece retornos estables y predecibles. Estas características de su negocio son claves para entender su capacidad para defender sus márgenes -incluso ante las incertidumbres que surgen en el mercado doméstico y que han hecho temblar a todos los competidores nacionales- y elevarlos a la cima del sector europeo.
Los analistas esperan que este año acabe convirtiendo en ebit 15,8 euros de cada 100 ingresados, casi 4 más que la media de las diez grandes utilities. Enel, una de sus principales comparables, también se queda por debajo, en un margen operativo del 14%. Las estimaciones solo elevan su rentabilidad 1 punto en los próximos dos años, pero es suficiente para seguir el ritmo medio de incremento de los beneficios del resto de la industria.
