El Covid y el fantasma de la inflación

Hay quien se pregunta si los grandes volúmenes de dinero que los bancos centrales han bombeado al sistema financiero mundial para contener el impacto económico de la pandemia Covid-19 pueden crear presiones incontroladas de precios o, peor aún, una estanflación como la que arrasó varias regiones del mundo en la década de 1970.

Hay que tener en cuenta que los trabajadores pueden exigir mayor salario en previsión de aumento de la inflación, lo que amenazaría con una espiral negativa, reforzada por salarios mínimos cada vez mayores, ante la presión populista. A ello se añade que algunos bienes y servicios -como restaurantes y transporte- pueden encarecerse a medida que responden a las nuevas regulaciones impuestas para mantener el distanciamiento social. Además la desglobalización puede dañar más las redes de suministro e imponer costes crecientes. De hecho las restricciones a las importaciones suponen ya el 7,5% del comercio mundial, frente al 1% en 2009. Mientras, el estímulo monetario y fiscal pueden avivar un aumento de la demanda, sobre todo porque, a diferencia de hace una década, los bancos están en mucha mejor salud, más dispuestos a transmitir liquidez a la economía mediante crédito. También hay que tener en cuenta que una mayor proporción del estímulo actual se dirige a usuarios finales, hogares y las empresas.

La desglobalización daña más las redes de suministro e impone costes crecientes

Pero no vemos riesgo de inflación a corto plazo y, en ningún caso regreso a la estanflación de la década de 1970.

En primer lugar la experiencia de la última década ha dejado claro que la flexibilización monetaria cuantitativa no implica necesariamente aumento de precios al consumo, aunque para muchos los temores de estén justificados dado el elevado volumen de flexibilización monetaria de los bancos centrales, muy por encima del que se alcanzó con la Gran Crisis Financiera Global. Efectivamente los bancos centrales compran cada vez más activos privados, monetizando de facto enormes déficits públicos. Además el estímulo fiscal es tres veces mayor que en 2009. También hay que tener en cuenta que las respuestas han podido ser exageradas, como se ha visto con el aumento de los ingresos de los hogares en EEUU un 13,4 % en un mes, el mayor incremento desde mayo de 1975.

La flexibilización momentaria no implica aumento de los precios al consumo

El caso es que para que este estímulo sea inflacionario en gran medida tienen que cambiar las expectativas de inflación. Una expectativa de mayor inflación provocaría aumento del gasto, incrementado la rapidez con que circula el dinero y haciendo aumentar los precios. Pero la velocidad de circulación del dinero tiende a mantenerse baja con los tipos de interés en cero actuales, en lo que se conoce como "trampa de liquidez", cuando la preferencia por el efectivo tiende a hacerse absoluta, dado que las medidas tendentes a aumentar la masa monetaria no tienen el efecto de dinamizar la economía.

Además es poco probable que haya estanflación como durante la crisis energética de la década de los 70. Entonces se combinó un rápido aumento de precios con alto desempleo. Fue provocada en gran medida por dos shocks del petróleo, el de la Guerra del Yom-Kipur de 1973 y el de la Revolución de Irán de 1979. Entonces había un alto grado de dependencia de las economías desarrolladas del petróleo, pues la producción estaba mucho más orientada a la manufactura e industria y se propagó rápidamente el aumento de precios. Además se vio amplificado por el hecho de que los alimentos conformaban una parte mucho mayor de la cesta de la compra, sensible a los precios del petróleo, sobre todo por fertilizantes basados en petróleo.

Además EEUU abandonó el control de precios en 1973 justo cuando las bajas tasas de desempleo dio a los trabajadores influencia para negociar aumentos salariales. Su banco central se decidió por una línea monetaria neutral, que resultó en dos repuntes inflacionarios, de más del 7% promedio durante la década, con máximo del 14%. En Reino Unido las autoridades trataron de compensar el shock del petróleo con una política monetaria acomodaticia, lo que aceleró las presiones inflacionistas. Sin embargo Suiza hizo lo contrario, lo que ayudó a moderar su inflación. El caso es que en varias regiones si se generaron expectativas de inflación, asociadas a un desempleo cada vez mayor (la curva Phillips), hasta que unas medidas monetarias restrictivas suprimieron las presiones alcistas de los precios y devolvieron las expectativas de inflación a unos niveles más moderados.

Sin embargo el shock de oferta por Covid no es como el del petróleo hace cincuenta años, para el que la economía estaba mal preparada. Hoy en día la dependencia del petróleo resulta ser poco más de un tercio que la que había en 1972.

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Entidades

Patrick Zweifel

Economista jefe de Pictet AM

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