madrid
Muchos titulares ha generado en unos pocos días la irrupción de Saudi Telecom en Telefónica, con la compra de un 9,9% del capital, que convertiría al grupo saudí en el primer accionista de la teleco. Una operación que tiene una lógica financiera indiscutible: al precio de compra, se asegura un dividendo del 8%. Los analistas que siguen a la operadora española esperan crecimientos del ebitda (resultado bruto de explotación) anuales del 2/3%, con lo que pasará de rozar los 12.000 millones a superar los 13.000.
Esta adquisición se produce una vez que la acción de Telefónica ha recuperado ya mucho terreno en el parqué (sube un 15% en el año), pero no puede olvidarse que hoy cotiza a 3,89 euros y hace sólo una década superaba los 10. "La baja capitalización de la compañía, síntoma común observado en el sector europeo, implica una infravaloración que la hace susceptible de adquisiciones en un momento complejo para dicho sector de telecomunicaciones", señala Javier Molina, analista senior de mercados para eToro.
La compañía española se negocia con una ratio EV/ebitda (capitalización más la deuda, dividido entre el resultado bruto de explotación) de 5,10 veces, es decir, más barata que la mayoría de sus grandes competidoras, como Vodafone, Orange, Deutsche Telekom o Telecom Italia. Pero esta ratio no es la única que refleja la valoración de una compañía respecto a sus semejantes. El PER (número de veces que el precio de la acción recoge el beneficio neto) es otra de ellas, y aquí Telefónica se coloca entre las telecos más caras, sólo superada por Swisscom.
Si nos fijamos en los PER que ofrecen las cotizadas del Ibex 35, la conclusión es que, por más que el índice no cotice caro, sus compañías no ofrecen descuento frente a sus pares europeos, sino que, al contrario, en líneas generales cotizan con prima.
Las 'utilities', sobre la media
Las utilities españolas cotizan, en líneas generales, con PER más altos que sus comparables europeas. Destacan particularmente las cotizadas dedicadas puramente a las renovables, las más caras de forma clara: a saber, EDP Renovaveis (con un multiplicador que roza las 30 veces), la danesa Orsted (21,4) y las también españolas Solaria (18,4 veces) y Acciona Energía (que supera las 17 veces). Por detrás de ellas, pero aún con PER por encima de la media, se coloca Iberdrola: por cada euro de ganancias esperadas para la eléctrica que preside Ignacio Sánchez Galán en 2023 se pagan 14,8 euros, según FactSet.
Ese PER de Iberdrola también es más elevado que el de Enel (10,2 veces), del de RWE (7,7 veces), del de Engie (6,9) y también del multiplicador de E.On (que es del 10,7).
Si nos fijamos en el EV/ebitda, las españolas tampoco están, de media, más baratas que sus rivales del Viejo Continente. El sector eléctrico español se negocia en bolsa a 9,4 veces, frente a las 7,6 veces que arrojan las grandes europeas del sector. Incluso aunque dejásemos a un lado el caso de Solaria (que es la que más cara se compra de todas, con un EV/ebitda de 15,1 veces), la media de las compañías patrias sigue estando por encima del promedio europeo.
Ejemplo de ello es que, entre los dos gigantes del sector, Enel e Iberdrola (que valen en el parqué 68.700 y 63.100 millones de euros, respectivamente), los títulos de la española se pagan más caros, si calculamos su EV/ebitda en base a su deuda y su resultado bruto de explotación estimados para el presente ejercicio, de acuerdo con los datos que recoge FactSet. La ratio de Enel se sitúa en las 5,7 veces, frente a las 7,9 veces de la eléctrica encabezada por Sánchez Galán. Si echamos un vistazo a la última década, Iberdrola se ha pagado más cara que Enel durante la mayor parte del tiempo, atendiendo a su EV/ebitda.
Turismo: sin descuento notable
El efecto de la pandemia borró los beneficios de la mayor parte de las turísticas europeas durante más de tres ejercicios. Y el recorte de su valor en el mercado, en mayor medida, elevó la prima de comprar hoteleras, aerolíneas o gestoras aeroportuarias cotizadas durante los últimos años. Ahora, el sector en su conjunto se recupera también sobre el parqué, lo que está devolviendo los ratios de su valor empresarial entre beneficio bruto de explotación a cifras más normalizadas. Sin embargo, las españolas no reflejan un descuento relevante frente a las otras firmas del continente.
Por PER sigue siendo AirFrance la que se sitúa como la aerolínea europea más barata en las 3,1 veces: tres veces por debajo de que lo que ve el mercado para la irlandesa Ryanair al cierre del ejercicio en curso, según los expertos. La media se sitúa así para el sector de las operadoras aéreas en las 6,6 veces quedando solo por debajo IAG, Deutsche Lufthansa y la griega Aegean.
En el caso de los múltiplos por EV/ebitda IAG se sitúa en las 3,3 veces en el 2023. La media para el conjunto de las aerolíneas europeas se sitúa en las 3,7 veces según FactSet, lo que recorta aún más el descuento para la hispanibritánica frente al resto del continente. Este multiplicador se encuentra en la línea del resto de operadoras europeas. Es decir, aerolíneas como Norwegian (la más barata de todas ellas con un ratio de 2,4 veces), Luftansa o AirFrance-KLM bajan más la media que la hispanobritánica. Por contra, es Ryanair la que se situaría entre las más caras al cotizar con una prima del 48% frente a la media del continente.
Misma suerte ocurre con las gestoras aeroportuarias. Aena se sitúa en la media de sus pares con un EV/ebitda de 10,6 veces. Los mayores descuentos estarían en las cotizadas que gestionan uno o pocos aeropuertos, como sería el caso de Flughafen Wien (aeropuerto de Viena) mientras que Aeroports de París o Fraport cotizan con mayor prima que Aena mientras que por PER aún están en valores elevados al no haberse recuperado plenamente la actividad tras la pandemia.
Es en las hoteleras españolas donde se aprecia la mayor diferencia respecto a las firmas europeas. Meliá y NH hoteles sí cotizan con un descuento frente a sus pares, aunque no todas las cadenas europeas se enfocan en igual medida al turismo vacacional frente al negocio de congresos ni operan en las mismas geografías (esto implica valoraciones diferentes para un hotel urbano en Europa que uno en el Caribe, por ejemplo). Al cierre del 2023, sería NH hotels la que ofrece el mayor descuento respecto a su beneficio de explotación con un EV/ebitda de 7,7 veces frente a las 10,8 veces de la media europea, que incluye a Accor o Intercontinental entre las más caras, según FactSet.
También Meliá se situaría por debajo de la media de sus pares, aunque desde la compañía ya aseguraron a elEconomista.es de que el mercado del capital privado en busca de una exclusión de bolsa no entraba entre sus planes. "Las empresas familiares siempre jugamos al largo plazo", explicó el CEO de Meliá, Gabrile Escarrer.
Las constructoras de infraestructura cotizadas dentro y fuera del Ibex 35 también se han caracterizado por un control del accionariado en mano de las familias fundadoras. Esto ha funcionado habitualmente como escudo antiopas.
Según los datos que recopila FactSet Ferrovial sería la menos atractiva a la hora de comprar, con una valoración (incluida su deuda financiera) que supera las 30 veces a su ebitda en parte por una deuda neta que rondará los 6.000 millones de euros al cierre del presente ejercicio, según las firmas del mercado. Mientras, si se compara su capitalización bursátil frente a su beneficio neto el multiplicador supera las 70 veces. Por otra parte, el resto del sector se sitúa por encima de las diez veces solo quedando por debajo FCC y Sacyr. De hecho, el dato de Ferrovial esta última ofrezca un multiplicador que distorsiona la media europea y permite que la inmensa mayoría del sector cotice con descuento tanto por PER como por EV/ebitda.
Por otra parte, la conversión del sector hacia la gestión y concesión más que en la propia construcción ha alterado en los últimos años las valoraciones de EV/ebitda y ha reducido los años que se tardaría en pagar todo el valor de una empresa (acciones más su deuda) con el beneficio recurrente esperado. Es el caso de Sacyr y Acs.
Según el consenso de expertos, sería la francesa Bouygues la más barata al cierre del ejercicio seguida de ACS y Sacyr, con un ratio de 6,3 veces y 7,8 veces, respectivamente. "El negocio de las concesiones (88% del EV estimado), aporta estabilidad al tener el 90% de sus activos no sujetos a riesgo de demanda y con precios ligados a la inflación", explicaron desde Bankinter.
Repsol se sitúa entre las petroleras integradas con mayor descuento frente a sus pares aunque se debe más por el negocio del gas y sus reservas.
Descuento por valor en libros
Pese a que en lo que va de año la banca española lo hace ligeramente mejor que la del resto de la eurozona, sigue cotizando con descuento por precio/valor en libros, aunque no por PER. La media de las entidades continentales, después de la buena evolución de los últimos meses al calor de la subida de tipos de interés, ya se sitúa en las 0,87 veces su valor contable frente a las 0,7 veces que casi promedia el sector en España. En cuanto al multiplicador de beneficios, ambos mercados se encuentran bastante ajustados, por encima de las 7 veces, que todavía es algo inferior a la media de la última década.
No obstante, hay grandes diferencias dentro de los nombres propios domésticos. Como ha sido habitual en los últimos años, Bankinter, por la naturaleza de su negocio, con un tipo de cliente más premium y rentable, ha cotizado siempre mucho más cara que el resto. Ahora supera su valor contable. Por PER también supera la media europea, con 7,5 veces frente a una media de 7,2.
BBVA es el otro banco español que no ofrece descuento frente a Europa por valor en libros. Sin embargo, sí lo ofrece por PER al capitalizar solo seis veces su beneficio previsto para este año. Los otros cuatro bancos cotizan claramente con descuento en relación al precio contable que promedia Europa. Destacan Sabadell y Unicaja, que serían los que estarían más a tiro para una eventual opa. Además de Bankinter, serían las firmas que se compran con prima por PER. Unicaja supera con creces esa media europea de 7,2 veces: el inversor abona 11,1 euros por cada euro previsto de beneficios este año. En el caso de CaixaBank, desembolsa 7,4 euros, por encima del promedio del sector. Sabadell, por su parte, sería la más barata en este sentido.
"De media los bancos del Ibex cotizan a un precio/valor en libros de 0,7 veces, lo que supone un descuento del 10% frente a la media de los últimos 10 años; destacando a Bankinter y Santander como las entidades que se sitúan más lejos de su media de 5 y 10 años", señalan desde Renta 4.
