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Los mensajes entre líneas de la Fed: hay un pulso soterrado bajo las subidas de tipos más suaves

  • Hay consenso con rebajar la euforia tras el IPC y con las alzas más suaves
  • Pero Waller aleja una pausa y Brainard no habla de un mayor tipo terminal
  • Waller es cercano a Powell, lo que mantiene al mercado con precaución
Atril en el que suele comparecer el presidente de la Fed, Jerome Powell. Foto: iStock

La Reserva Federal de EEUU subió los tipos 75 puntos básicos hasta el rango 3,75%-4% por cuarto mes consecutivo en su reunión del pasado 2 de noviembre. Dos semanas después, y en vistas a la siguiente reunión, la de mediados de diciembre, todo apunta y el mercado así lo apuesta (80% de probabilidades) a que la siguiente alza se moderará hasta los 50 puntos básicos. Sin embargo, bajo la superficie, existen una infinidad de matices verbalizados en los últimos días por diferentes funcionarios del banco central que hacen dudar a los inversores sobre el tipo terminal (máximo) del ciclo, cuándo llegará, cuánto tiempo se mantendrá y si en 2023 se volverán a ver recortes de tipos.

La secuencia comienza el pasado 2 de noviembre con el comunicado de la Fed anunciando la cuarta subida de 75 puntos básicos. En el texto se señala que, "para determinar el ritmo de los futuros aumentos del rango objetivo de tipos, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) tendrá en cuenta el endurecimiento acumulado de la política monetaria, los retardos con los que la política monetaria afecta a la actividad económica y a la inflación, y la evolución económica y financiera". Esa referencia al "endurecimiento acumulado", 375 puntos básicos de subidas desde marzo, la senda más agresiva desde comienzos de los 80, incluyendo la aprobada ese día, hizo pensar a los inversores que el tan anhelado giro a la moderación del banco central estaba ya ahí.

El presidente de la Fed, Jerome Powell, no tardó en sacarles del 'error' durante la rueda de prensa posterior. En lo que algunos analistas denominaron un 'Jackson Hole 2.0', en referencia al simposio de agosto en el que Powell avanzó "dolor" para las familias y las empresas por las subidas de tipos necesarias para combatir la inflación, el banquero central abrió la puerta a subidas más moderadas de tipos en adelante, pero aclarando que era "muy prematuro" hablar de pausa en las subidas y avanzando que en las proyecciones de diciembre de los funcionarios el tipo final para 2023 será más alto que en las últimas: en septiembre la mediana entre ellos fue de un techo del 4,4% en 2022 y del 4,6% en 2023. El banquero central más observado del planeta también telegrafió -no puede decir las cosas tan directamente- que esos tipos en territorio restrictivo -dañino para la economía- podrían mantenerse por más tiempo.

La dureza del discurso de Powell hizo a los inversores calentar las apuestas hasta situar el tipo terminal en un 5,2% en junio de 2023. La principal lectura es que los tipos estarían por encima del 5% varios meses de 2023, con lo que eso acarrearía para la economía. Para estrategas como Steve Chiavarone, gestor de Federated Hermes, Powell acababa de firmar un "pacto con el diablo".

Todo dio un volantazo una semana después con el dato de inflación conocido el pasado jueves. El IPC de octubre daba una 'alegría' al arrojar una lectura del 7,7% y bajar del 8% más de seis meses después. Al mismo tiempo, la inflación subyacente -excluye energía y alimentos frescos, siempre más volátiles- también se relajaba unas décimas, sofocando parcialmente las preocupaciones sobre lo 'pegajosa' que es esta métrica. El grueso de los inversores se lo tomó como que gran parte del trabajo de la Fed estaba hecho y el parón en la senda hawkish del banco central no tardaría en llegar. Las apuestas ya reflejaban 52 puntos básicos de subida para diciembre en vez de 59 (los inversores terminaron de 'matar' la quinta subida seguida de 75 puntos básicos) y un tipo máximo ya por debajo del 5% en mayo de 2023 que se empezaría a recortar a partir de verano hasta el 4,5% en noviembre.

Catarata de declaraciones tras el IPC

Preocupados por esta efusividad del mercado, los funcionarios de la Fed salieron en catarata y con distintas tonalidades a aclarar que una sola lectura de IPC no es suficiente para lanzar las campanas al vuelo y que el "trabajo" de la Fed aún no ha terminado, el mantra más repetido. La presidenta de la Reserva Federal de Cleveland, Loretta Mester, dijo que el riesgo de endurecer demasiado poco sigue siendo mayor que el de endurecer demasiado.

"Aunque creo que pronto será apropiado reducir el ritmo de las subidas de los tipos de interés para poder evaluar mejor la evolución de las condiciones financieras y económicas, también creo que un ritmo más lento no debe interpretarse como una política más fácil", dijo la presidenta de la Fed de Dallas, Lorie Logan. "Los datos del IPC de esta mañana fueron un alivio bienvenido, pero todavía hay un largo camino por recorrer", añadió.

La presidenta de la Fed de San Francisco, Mary Daly, subrayó que el debate debía ser "sobre una moderación de las subidas, no sobre una posible pausa". "En los próximos meses, a la luz del endurecimiento acumulado que hemos logrado, espero que reduzcamos el ritmo de nuestras subidas de tipos a medida que nos acercamos a una postura suficientemente restrictiva", dijo el presidente de la Fed de Filadelfia, Patrick Harker. "Pero quiero ser claro: una subida de tipos de 50 puntos básicos seguiría siendo significativa", apostilló. El jefe de la Fed de Filadelfia no prevé una recesión y dijo que el crecimiento debería ralentizarse hasta el 1,5% el próximo año. La prensa de la Fed de Kansas City, Esther George, también glosó las ventajas de un enfoque constante y deliberado de las subidas de tipos. Cabe recordar que Mester y George votan este año en el FOMC.

El verdadero 'pulso'

Sin embargo, el gran pulso interno en la Fed ha trascendido esta semana. El lunes, el gobernador Christopher Waller, 'halcón' y considerado el mayor confidente de Powell, salió a endurecer un poco más el tono. Aunque reconoció que la Fed podría considerar la posibilidad de ralentizar el ritmo de subidas de tipos, pidió que esto no se viera como que "suavizan" su postura contra la inflación. "Los tipos seguirán subiendo y se mantendrán altos por un tiempo hasta que veamos que esta inflación se acerque más a nuestro objetivo", dijo Waller. "Todavía tenemos mucho camino por recorrer. Esto no terminará en una o dos reuniones", avisó. Su cercanía con Powell hace que muchos se tomaran sus palabras como las del propio presidente.

El contrapunto ha llegado hace tan solo unas horas. Y más que por las palabras o el tono, por las partes del discurso en las que se ha hecho énfasis. Lael Brainard, vicepresidenta de la Fed y de la facción dovish, elegida por el presidente Joe Biden, ha declarado que "probablemente sea apropiado pasar pronto a un ritmo más lento de subidas". Aunque las palabras suenen parecidas a las de sus compañeros, al contrario que ellos, ha hecho énfasis en la necesidad de bajar el ritmo y permanecer más atentos a los datos. De hecho, ha argumentado en favor de esta relajación que "es probable que haya retrasos, y va a tomar algún tiempo para que fluya ese ajuste acumulativo".

Pero el punto más significativo de su aparición ha sido que ha evitado respaldar explícitamente la idea de que la Fed probablemente necesitará subir los tipos más de lo proyectado en septiembre, como defendió Powell hace dos semanas. Cuando se le ha inquirido si está de acuerdo con las expectativas del presidente, Brainard ha enfatizado la importancia de que la política de la Fed dependa de los datos. Asimismo, la vicepresidenta del banco central ha puesto más énfasis que sus colegas en los riesgos de recesión, lo que ha hecho intuir al mercado un tono más dovish.

Hasta la próxima reunión de la Fed, en la que llegará el 'plato fuerte' de las nuevas proyecciones, quedan otra lectura de inflación, la de noviembre, y un nuevo informe de empleo, en el que no está claro que se vea la relajación del mercado laboral que desea el banco central. Asimismo, la Fed prestará mucha atención al PCE subyacente de octubre (una suerte de deflactor del PIB que suele ser el indicador 'fetiche' de inflación del banco central).

Aunque parece difícil que estos datos disuadan al FOMC de una subida de 50 puntos básicos, podrían afectar las previsiones a medio plazo. De momento, el mercado contempla un techo ligeramente por debajo del 4,9% entre mayo y julio en los tipos para 2023, empezándose a recortar la tasa el propio julio hasta el 4,55% en noviembre. El positivo dato del Índice de Precios al Productor de EEUU en octubre conocido este martes ha ayudado a llevar levemente las apuestas a la baja.

Aunque la euforia tras el último dato de IPC impida ver el 'bosque', el equipo de ING encabezado por Antoine Bouvet se fija en un detalle que podía interpretarse como que el mercado está haciendo caso a la cautela que se desprende desde la Fed: "Otro acontecimiento que es más difícil de explicar es el hecho de que la curva de EEUU no se haya vuelto a inclinar tras la publicación del IPC. El sentido común dictaría que el bono a 2 años sería el que más repuntara si los datos apuntan a un final anticipado del ciclo de la Fed, pero es la nota a cinco años la que más se benefició. Esto podría sugerir que el mensaje de cautela de la Fed ha sido escuchado y que los mercados creen que no se apresurará a recortar los tipos, lo que a su vez significa que el bono a 2 años podría resultar relativamente estable a corto plazo".

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