La economía rusa se está resquebrajando, su moneda se ha hundido y su deuda es basura. El siguiente paso es un posible impago que podría costar miles de millones a los inversores y dejar al país sin financiación en los mercados. Los mercados de permutas financieras dan un 70% de posibilidades de que esto se produzca mismo año y Fitch Ratings dice que es "inminente". Este miércoles llegan ya importantes vencimientos y muchos inversores desconocen el vórtice al que se enfrentan si hay default.
Las luces de alarma parpadean mientras el gobierno ruso afronta este miércoles el pago de 117 millones de dólares en intereses de bonos en dólares, un momento clave para los tenedores de deuda que ya han visto caer el valor de sus inversiones desde que Rusia invadió Ucrania el mes pasado.
El gobierno dice que se pagará toda la deuda, aunque lo hará en rublos mientras las sanciones -impuestas a causa de la guerra- no permitan la liquidación en dólares. La falta de pago, o el pago en moneda local en lugar de dólares, pondría en marcha el reloj de una posible oleada de impagos de unos 150.000 millones de dólares de deuda en moneda extranjera, tanto del gobierno como de empresas rusas como Gazprom, Lukoil y Sberbank.
Alrededor de 120.000 millones de dólares de la actual deuda gubernamental y empresarial en circulación están denominados en dólares, y la mayor parte del resto en euros, según los datos recopilados por Bloomberg. Aproximadamente 25.000 millones de dólares fueron emitidos por Gazprom, el gigante estatal del gas natural.
Al vencimiento que afronta el Kremlin este miércoles se suman otros de importancia. La empresa siderúrgica y minera Severstal tiene un cupón que vence también el miércoles, y tanto Evraz como Tinkoff Bank tienen pagos de intereses que vencen el domingo. Gazprom tiene que pagar la semana que viene, y le siguen otros emisores como la refinería de petróleo Sibur y la empresa minera de oro Polyus.
El conato de pagar esta deuda en rublos no traerá nada bueno. El pago en la moneda rusa seguiría constituyendo un impago a los ojos de la mayoría de los inversores occidentales, y no solamente por su reciente caída de valor. Seis de los 15 bonos rusos denominados en dólares o en euros contienen una cláusula de "retirada" que permite el reembolso en rublos, pero los dos bonos con cupones que vencen el miércoles no están entre ellos.
¿Qué ocurrirá entonces si este miércoles se produce el impago? Si los tenedores de bonos no reciben el pago en dólares el miércoles, sería el comienzo de un proceso muy largo y complicado. En primer lugar, si Rusia no cumple con sus obligaciones, existe técnicamente un periodo de gracia de 30 días que le da hasta el 15 de abril para cumplir.
Más allá de este periodo de gracia, la historia dicta que a un impago le sigue un periodo de negociación entre un gobierno y sus tenedores de bonos para llegar a un acuerdo sobre la reestructuración de la deuda. Esto suele hacerse cambiando los antiguos bonos impagados por otros nuevos menos onerosos, ya sea simplemente con un valor menor, con pagos de intereses más bajos o con calendarios de reembolso más largos, o una combinación de las tres cosas.
Los inversores suelen ser reacios a acudir a los tribunales y conseguir que se declare un impago formal, ya que eso podría hacer que todo el bono venciera y desencadenar potencialmente el impago de otros bonos en los que no se han incumplido los pagos. Pero una reestructuración "normal" parece poco probable en el caso de Rusia, puesto que las sanciones están diseñadas para excluir al país de los mercados mundiales. En su lugar, los inversores probablemente tendrán que esperar a que sus bonos rusos se cancelen y a que el conflicto de Ucrania se calme, lo que podría llevar a una relajación de las sanciones.
También es posible que algunos quieran votar rápidamente para exigir el reembolso inmediato y conseguir sentencias judiciales de jueces estadounidenses y británicos que les permitan intentar embargar activos rusos en el extranjero para aumentar la presión sobre Moscú, apuntan desde el Financial Times.
Mientras tanto, algunos inversores esperan que el impago de los intereses desencadene el pago de los swaps de incumplimiento crediticio, unos derivados similares a los seguros que se utilizan para protegerse del impago. La decisión la tomará un "comité de determinaciones" del sector financiero, formado por representantes de grandes bancos y gestores de activos en el mercado de CDS. Sin embargo, es posible que los swaps no acaben ayudando a los tenedores de bonos, ya que las sanciones financieras podrían entorpecer el intrincado sistema empleado para liquidar los contratos.
A su vez, los acreedores de las empresas que no paguen sus deudas tendrán probablemente un recurso limitado a corto plazo, según relata a Bloomberg Tuck Hardie, director gerente del grupo de reestructuración financiera de Houlihan Lokey. "En la práctica, es posible que los involucrados solo tengan que mirarse fijamente durante un rato", ironiza Hardie. "Si la empresa está situada en territorio soberano ruso, no puedes ir a por sus activos. Si no lo está, es posible que las empresas soliciten proactivamente la protección de los tribunales para evitar las ejecuciones hipotecarias, o que lleguen a acuerdos de indulgencia con los deudores".
Lee Buchheit, uno de los expertos en reestructuración de deuda más destacados del mundo, coincide que los inversores deben prepararse para un largo recorrido. Sugiere que los acreedores también pueden ser especialmente duros con Rusia por razones morales, además de financieras. "Hay un apoyo casi universal a Ucrania, incluso entre los inversores institucionales normalmente más duros. Algunos de esos inversores podrían querer dar un golpe a la causa", explica Buchheit. "Una forma de hacerlo sería votar para acelerar los bonos externos rusos una vez que se agoten los períodos de gracia y perseguir la ejecución legal de los instrumentos. No me sorprendería que algunos tenedores de bonos decidieran hacer esto con mayor presteza de la que normalmente vemos tras el impago de un bono soberano".
La historia es una guía imperfecta, pero según la economista jefe del Banco Mundial, Carmen Reinhart, Rusia ya ostenta el récord de mayor tiempo transcurrido entre un impago y alguna suerte de resolución con los acreedores, la brecha de casi siete décadas hasta 1986. Un acontecimiento de este tipo revivirá los recuerdos de crisis anteriores, como la de Rusia en 1998, cuando dejó de pagar parte de la deuda denominada en rublos, y la de Argentina tres años después. El impago de Rusia a finales de la década de 1990 fue de deuda interna, por lo que un impago en moneda extranjera sería el primero desde las secuelas de la Revolución de 1917, cuando los bolcheviques se negaron a reconocer las deudas del zar.
Las señales de los daños financieros que se avecinan son evidentes en muchos de los mayores gestores de dinero del mundo, como BlackRock y Pacific Investment. Pero no es probable que se limiten a estos fondos gigantes. Dado que gran parte de la deuda rusa fue calificada como de grado de inversión hace apenas unas semanas, los valores estaban omnipresentes en las carteras de renta fija y los índices de referencia mundiales, lo que significa que el impacto podría extenderse a los fondos de pensiones, las dotaciones y las fundaciones.
Aunque la deuda es considerable, probablemente no sea suficiente para causar un problema sistémico en los mercados financieros. Esa es la opinión de la Directora Gerente del Fondo Monetario Internacional (FMI), Kristalina Georgieva, que dijo el pasado fin de semana que la exposición de los bancos "no es sistémicamente relevante".
