El mercado de swaps lo tiene claro: Rusia no pagará la deuda externa, y los seguros contra impagos (credit default swaps, CDS) tendrán que recompensar a los tenedores con miles de millones. El valor de los CDS de la deuda rusa, que se utiliza para asegurarse contra los posibles impagos, se ha disparado esta semana a pesar de las dudas que levanta el plan de Rusia de pagar a algunos tenedores de bonos extranjeros en rublos, que podría o no ser considerado como un 'default'. Incluso existe la preocupación de que las sanciones internacionales y los términos de los bonos existentes puedan complicar la liquidación de los 39.700 millones de dólares en CDS.
Aunque Rusia insiste en que no se dan las condiciones para un default, los swaps indican una probabilidad récord del 71% de incumplimiento de pagos dentro en este año, un y 81% en el plazo de cinco años, según ICE Data Services. Asegurar 10 millones de dólares en deuda de Rusia durante un año cuesta 5,8 millones por adelantado, más 100.000 dólares anuales. Hace apenas una semana costaba 3,8 millones por adelantado, y hace un mes apenas se pedían 300.000 dólares anuales, alrededor de 300 puntos básicos, antes de la invasión de Ucrania. Los CDS pasan de pedir un interés anual a exigir pagos por adelantado cuando las percepciones de incumplimiento son inminentes.
"El mercado ahora está dando fuertes señales de que cree que los CDS de Rusia tendrán que pagar", dijo Jochen Felsenheimer, director gerente de XAIA Investment en Munich, que negocia swaps y bonos de incumplimiento crediticio. "Hemos visto grandes volúmenes de inversores comprando CDS esta semana y lo demuestra el aumento de los niveles iniciales".
Los inversores y comerciantes están ahora tratando de entender si los swaps podrían liquidarse si Rusia paga su deuda externa en rublos, después de que Putin firmara un decreto el fin de semana que permite que el gobierno y las empresas rusas paguen en moneda local deudas en dólares con inversores de los "países enemigos" de Rusia, entre los que Putin ha situado a toda la UE, EEUU, Japón, Corea del Sur o Singapur, entre otros. Rusia tiene cupones por valor de 117 millones de dólares que vencen el 16 de marzo y que podrían declararse en impago si finalmente se pagan en rublos.
Si Rusia deja de pagar sus obligaciones con los acreedores extranjeros, será la primera vez desde la Revolución Rusa, cuando los bolcheviques repudiaron los bonos del zar. En 1998 dejó de pagar su deuda interna, mientras que la deuda externa se reestructuró.
Sin precedentes
El coste de los seguros también está aumentando según se dispara la prima de rendimiento de la deuda rusa, otra señal de alto riesgo de impago, según JPMorgan Chase y el estratega Trang Nguyen. La disparidad permite a los inversores beneficiarse si tienen simultáneamente un bono y un CDS en caso de que los contratos paguen.
"Ha habido preocupaciones y preguntas sobre la capacidad de pago de las obligaciones y los posibles problemas de liquidación, pero durante la última semana hay señales de mayor claridad de que el proceso de CDS puede funcionar", dijo Nguyen. "No hay un precedente comparable".
Los cupones de bonos en dólares de Rusia la próxima semana tienen un período de gracia de 30 días. Si ese plazo vence sin que Moscú haya pagado en una moneda aceptada, los inversores solicitarán al Comité de Determinaciones de Derivados de Crédito que dictamine si se pueden activar los CDS y programe una subasta de liquidación.
"Sucederá más temprano que tarde, la pregunta es qué se puede entregar", dijo Felsenheimer. "Todos estamos releyendo los contratos y tratando de entender los resultados. La confusión de la última semana muestra cuántos participantes en el mercado no leen la letra pequeña".
El Comité de Determinaciones se reunirá por tercera vez el viernes para discutir si la opción de pago en rublos en algunos de los bonos soberanos de Rusia supondría un incumplimiento de las reglas cambiarias para los CDS.
Ahora mismo, Rusia es la prueba de fuego para el mercado de derivados crediticios, que ha sido objeto de escrutinio en varias ocasiones desde la crisis financiera por no compensar a los inversores por las pérdidas en la deuda subyacente.
Citigroup comparó los posibles problemas de liquidación de Rusia con la portuguesa Novo Banco, que se quedó sin bonos entregables en 2016 cuando el Banco de Portugal decidió transferir sus fondos a un banco malo. Ese evento sugirió que las reglas introducidas dos años antes para corregir fallos después de la crisis de la deuda soberana de Europa aún no eran suficientes para asegurar que los tenedores de bonos tengan una protección total cuando los gobiernos o los reguladores intervienen.
