Economía

Por qué el dragón chino ya no echa fuego: la pesadilla de la deflación asoma y el gobierno de Xi se enfrenta a un gran dilema

  • El PIB y otros datos macro del segundo trimestre evidencian debilidad
  • La demanda interna sigue frágil mientras la demanda exterior cae más
  • Pekín tiene que decidir entre darle gas a la economía o controlar la deuda
Foto: iStock

La economía china no consigue reemprender el vuelo una vez levantado el pesado telón de la pandemia. El fin en diciembre de los estrictos confinamientos en el marco de las políticas 'covid cero' cuando Occidente ya daba por superado el virus no está suponiendo el enérgico arranque que se esperaba. El crecimiento no gana tracción, fantasmas como el agujereado inmobiliario chino y la ingente deuda local están siempre presentes, la demanda exterior sigue cayendo tras la agresiva senda de los bancos centrales de todo el mundo y Pekín no acaba de mandar una señal contundente de estímulo para reflotar la situación. Los datos del segundo trimestre dejan un primer telegrama preocupante: la debilidad es patente y puede ir a más. El siguiente puede ser aún peor: viene la deflación.



El alud de datos conocidos este lunes permite observar en su totalidad la fotografía. El crecimiento general del PIB se aceleró del 4,5% interanual en el primer trimestre al 6,3% en el terminado en junio, mucho más débil de lo previsto (la mediana del consenso de analistas de Bloomberg era del 7%). Además, la aceleración refleja en gran medida la debilidad de la base de comparación: Shanghai y otras grandes ciudades fueron objeto de severos cierres en el segundo trimestre del año pasado. El dato intertrimestral arroja más luz: el crecimiento descendió del 2,2% en el primer trimestre al 0,8% en el segundo. La lectura es desalentadora: la economía empezó el trimestre con mucha capacidad disponible y terminó con aún más.

El desglose del PIB muestra, como era de esperar, que la industria, la construcción y los servicios obtuvieron mejores resultados en el segundo trimestre que en el primero en términos interanuales. Pero, una vez más, esto refleja una base de comparación mucho más débil. En términos intertrimestrales desestacionalizados, el crecimiento de estas medidas se ralentizó.

Los datos mensuales publicados junto con las cifras del PIB también se han visto distorsionados por el efecto base. Esto se refleja perfectamente en la producción industrial. Es cierto que el crecimiento interanual se aceleró del 3,5% al 4,4%, pero, tras tener en cuenta los efectos de base, los cálculos de los economistas sugieren que el crecimiento de la producción se redujo en términos intermensuales. Esto es coherente con un crecimiento relativamente moderado de la demanda de bienes. El crecimiento interanual de la actividad de servicios se suavizó del 11,7% al 6,8% en junio, mientras que el crecimiento de las ventas minoristas se debilitó del 12,7% al 3,1%, si bien los expertos sugieren que las ventas se mantuvieron prácticamente sin cambios en el mes.

Los datos de empleo conocidos tampoco dejan buen sabor de boca. Aunque la tasa de desempleo urbano sigue siendo baja en comparación con gran parte de los últimos años, siguió subiendo en junio y sigue apuntando a un nuevo debilitamiento del mercado laboral. Especialmente preocupante es el aumento de la tasa de desempleo juvenil, que alcanzó un máximo histórico del 19,7%, una vez tenida en cuenta la estacionalidad.

Estas cifras se suman a las conocidas las últimas semanas. Los índices de gestores de compras -PMI- tanto oficiales como de Caixin se han seguido debilitando. La balanza comercial tampoco dio buenas noticias en junio: los intercambios entre China y el resto del mundo denominados en dólares se contrajeron un 10,1% interanual en junio, con las exportaciones cayendo más (-12,4%) que las importaciones (-6,8%). El descenso de las exportaciones del gigante asiático es el más fuerte desde febrero de 2020.

El colofón fueron las cifras de inflación: el índice de precios al consumo (IPC) se estancó (un 0%) en junio en términos internuales, retrocediendo un 0,2% en cálculo intermensual. Se trata de la tasa más baja desde febrero de 2021 (28 meses). La inflación subyacente, que excluye los costes volátiles de los alimentos y la energía, se redujo del 0,6% internual al 0,4%. Sin embargo, el dato más revelador vino con los precios de producción, que cayeron un 5,4% respecto al año anterior, marcando el nivel más bajo desde diciembre de 2015 y la novena lectura seguida por debajo de cero. En términos intermensuales, el Índice de Precios al Productor (IPP) también cayó un 0,8%. El compendio de métricas abre la puerta a una peligrosa espiral deflacionaria.

"En conjunto, los datos publicados hoy sugieren que la recuperación de la reapertura se ha ralentizado en el segundo trimestre, aunque parece haberse estabilizado en junio. Sin embargo, las señales de los datos de alta frecuencia apuntan a una debilidad continuada durante la primera quincena de julio", señala Sheana Yue, de Capital Economics.

¿Por qué no acaba de arrancar China? La coyuntura se puede sintetizar en dos poderosos vectores. Por un lado, el mundo le compra menos a China tras la masiva adquisición de bienes duraderos durante el covid y una vez las subidas de tipos están enfriando las economías de todo el globo. Una dinámica a la que contriuye la tensión geopolítica con EEUU y que está propiciando un exceso de oferta que acrecienta el golpe al sector manufacturero. Por otro, la demanda interna se mantiene muy débil y las malas expectativas no ayudan al consumidor a coger confianza.

Una explicación a esta débil demanda interna es que, mientras que el estímulo lanzado en los países occidentales durante el covid sí llegó a los consumidores, el despliegue chino se canalizó sobre todo hacia áreas como el gasto en infraestructuras y las empresas, en forma de reducciones de impuestos, recortes de los pagos obligatorios a la seguridad social sobre los salarios y otras medidas destinadas a evitar la pérdida de puestos de trabajo.

Si por el lado de la oferta, China, la fábrica del mundo, tuvo menos problemas que los países occidentales en la cadena de suministro, la gestión del covid hizo que los ciudadanos chinos permanecieran más tiempo confinados en sus casas y las empresas cerradas, lo que provocó un mayor desempleo y un profundo daño en los balances de los hogares. El colapso inmobiliario también multiplicó la incertidumbre -se vieron escenas como la quiebra del gigante Evergrande y la rebelión de los hipotecados que se negaron a pagar las cuotas de unos pisos que no se les entregaban-.

Este miedo a un horizonte aún más incierto fomentó lo que el economista jefe de UBS Paul Donovan estuvo llamando durante meses "ahorro por precaución". "En China, el miedo ha provocado un 'ahorro por precaución', ya que los consumidores se han asegurado contra futuras pérdidas de ingresos. Esto es lo contrario de lo que ha ocurrido en las economías desarrolladas, por lo que sería imprudente suponer que la reducción de las restricciones en China producirá automáticamente los mismos patrones de demanda que en las economías desarrolladas", adelantó el experto a finales de 2022.

Esta contribución al ahorro, exacerbada por la ausencia de estímulos directos -en EEUU la Administración llegó a dar cheques a los ciudadanos-, terminó de lastrar a una demanda que todavía no ha recuperado la confianza para gastar. Aunque la demanda interna se está recuperando especialmente en el frente de los servicios -un ejemplo es el turismo local-, los consumidores no están haciendo compras importantes y factores como las perennes turbulencias inmobiliarias lastran la demanda de materiales de construcción y bienes para el hogar.

El panorama inmediato puede empeorar: según los analistas, el peligro para los responsables políticos radica en que la tendencia deflacionista se consolide en las expectativas de los consumidores y las empresas. Las empresas frenarán aún más la inversión al agotarse los beneficios, mientras que los consumidores gastarán menos al preocuparse por su seguridad laboral y por nuevas caídas de los precios inmobiliarios. "China se enfrenta ahora a un exceso de oferta", alertaba hace días Xing Zhaopeng, estratega jefe para China del Australia and New Zealand Banking Group, advirtiendo de la intensificación de un "bucle deflación-recesión".

"Dado el sombrío panorama, no es de extrañar que los responsables políticos estén cada vez más preocupados y hayan hecho algunos esfuerzos para apuntalar la economía. Pero las medidas adoptadas hasta ahora no han sido suficientes para dar un impulso significativo a la economía. Y el hecho de que no se haya recortado el tipo de interés de los préstamos a medio plazo refinanciados sugiere que no hay urgencia por parte de los responsables políticos en proporcionar un apoyo adicional", plantea Sheana Yue. El gobierno ya ha reducido los tipos de interés oficiales en 10 puntos básicos este año y muchos esperan nuevos recortes en el tercer trimestre para sostener el crecimiento del crédito. Pero no hay nada seguro.

Todo es política

Aquí se refleja el lado político de toda esta incercia. El gobierno de Xi Jinping se encuentra atrapado en un trascendental dilema: incrementar el estímulo para que la economía acabe de despegar o mantener su hoja de ruta de que hay que reducir la deuda tras el feroz impulso posterior a la crisis de 2008, con los consabidos ejemplos de un gigantesco sector inmobiliario sobreapalancado y de una deuda local casi descontrolada.

El sector inmobiliario plantea el mayor reto. Después de estabilizarse a principios de año, ha vuelto a caer en los últimos meses. Los promotores inmobiliarios, atenazados por la deuda en la mayoría de los casos, no quieren invertir mientras que unos consumidores en dificultades y escaldados ante la situación no quieren comprar. Esta parálisis solo puede empeorar la creciente debilidad de una economía que se apoyó enormemente en el ladrillo en las últimas décadas.

"El declive de la actividad inmobiliaria se intensificó en junio, con una mayor contracción tanto de las ventas de viviendas nuevas como de la construcción de nuevas viviendas. El descenso de la demanda de viviendas también se reflejó en la ralentización del aumento mensual de los precios, con una caída de los precios residenciales en el mercado primario del -0,1% intermensual tras cuatro meses de subidas de precios. Así pues, el deterioro cada vez mayor del sector inmobiliario sigue siendo un lastre importante para la economía", expone Sophie Altermatt, economista de Julius Baer.

En lo que respecta a la deuda de los gobiernos locales, y sin perder de vista la variante inmobiliaria, las finanzas de muchas grandes ciudades están en una situación desesperada, ya que los ingresos por la venta de terrenos a los desarrolladores se desvanecen y sus vehículos financieros (LGFV por sus siglas en inglés), que a menudo invierten en proyectos de infraestructura de baja rentabilidad, luchan por pagar a los acreedores.

Eso ha propiciado que Pekín haya lanzado salvavidas puntuales como sus últimas medidas destinadas al inmobiliario: ampliar el alivio en los préstamos a los grandes y acuciadas promotoras. Algo que algunos analistas han calificado de un mero "antidepresivo". Esto es lo que abre la duda a si habrá un despliegue mayor. "La inversión pública debe acelerarse para compensar el menguante apoyo del gasto de los consumidores. Aunque las declaraciones de los responsables políticos se han vuelto más favorables, Pekín sigue mostrándose ambivalente respecto a una flexibilización agresiva", explica Jussi Hiljanen, del banco nórdico SEB.

Los analistas están a la espera de una reunión del politburó, órgano de gobierno del Partido Comunista, este mes, y esperan más medidas. La mayoría de ellos anticipan que cualquier apoyo será más incremental - Pekín carece del margen fiscal y quizás de la inclinación para lanzar los paquetes de estímulo 'bazuca' del pasado. Pero existe consenso, incluso entre algunos ex funcionarios, sobre la necesidad de hacer más.

Pero para Xi Jinping y sus formuladores de políticas no será fácil abandonar la postura que llaman ding li o "mantener el enfoque estratégico". Muchos economistas entienden que esto significa seguir reduciendo la deuda, especialmente en el sector inmobiliario, mientras persiguen el liderazgo mundial en tecnología avanzada y otras áreas estratégicas de la economía, como la transición a la energía verde. Esto trasluce la idea de Xi de que el avance del país no solo es un incremento en el PIB. El ejemplo más claro se ha visto en la política de Pekín de poner coto a tecnológicas como el gigante del comercio electrónico Alibaba o la represión en otros sectores que impactó en el sentimiento de los inversores extranjeros. Las autoridades chinas deben decidir hacia dónde terminar de decantar la balanza.

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