El covid-19 ha hecho de la economía una suerte de montaña rusa en la que los indicadores más importantes han sufrido oscilaciones históricas en ambas direcciones. Un buen ejemplo es el de la inflación. Tras el impacto deflacionista de los primeros meses del covid, los precios comenzaron a subir con violencia a principios de 2021 (efecto base, cuellos de botella, materias primas disparadas...), llevando las tasas de inflación a los máximos actuales (en algunos casos de tres décadas). Ahora, la variante ómicron tiene el potencial de complicar aún más la tendencia de los precios, puesto que el impacto de esta cepa podría desencadenar fuerzas inflacionistas y deflacionistas al mismo tiempo: la volatilidad y la incertidumbre están servidas.
La disquisición sobre si el impacto de esta nueva variante será inflacionario o deflacionario a partir del escenario de candente inflación del que se parte la abrió nada más y nada menos que el presidente de la Reserva Federal estadounidense, Jerome Powell. Recientemente reelegido para un segundo mandato al frente del banco central más importante del mundo, Powell dio esta semana un volantazo en su discurso. Si durante meses ha concitado críticas por aferrarse al mantra de la inflación transitoria, el martes llegó el giro y Powell decidió 'jubilar' el término transitoria a la vez que abría la puerta a acelerar la retirada de estímulos de la Fed.
En su aparición pública, Powell quiso hacer énfasis, a raíz de ómicron, en que los brotes de covid-19 son inflacionarios por naturaleza, ya que "reducen la disposición de la gente a trabajar", provocando un periodo prolongado con interrupción de la cadena de suministro. En 2020, sin embargo, las presiones deflacionistas o deflacionarias ganaron el pulso a las inflacionistas. El impacto inicial del covid arrastró al petróleo a mínimos no vistos en las últimas décadas ante las estrictas restricciones a la movilidad, tanto internacionales como domésticas.
En esa primera etapa produjo una desinflación intensa en los países desarrollados, que acercó las tasas de variación a cero en la OCDE. Sin embargo, el mejor ejemplo del impacto inicial del covid-19 fue la zona euro, donde la los precios registraron cinco meses consecutivos de tasas de inflación negativas, lo que hizo saltar las alarmas sobre una posible espiral deflacionista. Los bajos precios del petróleo comenzaron a filtrarse en unos costes del transporte más baratos, que se unieron a una demanda deprimida, que congeló la inversión, y que obligó a las empresas a ajustar márgenes en un intento por vender algo más y amortiguar la caída de sus resultados. El mundo se paró y se centraron todos los recursos en la fabricación de los bienes necesarios para combatir la pandemia.
Esa congelación de la inversión (en materias primas, contenedores de transporte, algunas industrias...) es la que ha impedido que en los últimos meses la oferta haya podido satisfacer el despertar repentino de la demanda, generando una inflación no vista en décadas. Ahora, la variante ómicron tiene el potencial para generar un nuevo choque de fuerzas. Por un lado está lastrando el precio de la energía, pero por otro podría agudizar los cuellos de botella y reducir la oferta de mano de obra. Al final, todo dependerá de las medidas que los gobiernos adopten para lidiar con ómicron.
¿Qué pasará con la inflación ahora?
Con todas estas cartas sobre la mesa, ¿cómo se desarrollará la partida? Yves Bonzon, CIO (Chief Investment Officer) del banco privado suizo Julius Baer admite que todavía no sabemos mucho sobre esta nueva variante y "por consiguiente, es imposible decidir entre el potencial inflacionario y deflacionario de la variante ómicron". Lo que sí parece tener claro es que esta circunstancia "probablemente atenuará el deseo de nuestros banqueros centrales de endurecer la política monetaria de forma más radical". "A menos que la economía mundial descarrile por completo, lo que es poco probable, el mercado alcista volverá a prolongarse en lugar de terminar", concluye en un último guiño a la esperanza.
Los economistas de ING se inclinan a pensar que los riesgos del covid a corto plazo para las perspectivas como "factores de naturaleza transitoria y que no necesariamente restan los temores de inflación a medio plazo". Y ponen como ejemplo las declaraciones de Powell y el elevado dato de inflación en la Eurozona publicado esta semana (+4,9% interanual). "En otras palabras, es completamente posible que tanto el covid-19 como los temores inflacionarios sean fijados simultáneamente por el mercado. Es más probable que esto ocurra a través de un aplanamiento de la curva de rendimiento", remachan.
En un terreno más ambiguo se mueven los expertos de Oxford Economics. "A corto plazo, parece probable que los gobiernos endurezcan las medidas que restringen los viajes internacionales o los hacen más incómodos y caros, lo que puede contribuir a reducir los precios del petróleo y, por tanto, la inflación de los precios de la energía a nivel mundial en los próximos meses. Esto respaldaría nuestra opinión de que la inflación mundial se reducirá considerablemente a lo largo de 2022", comienzan los analistas Innes McFee y Ben May en una informa de esta semana.
Sin embargo, conceden, "las mayores restricciones, especialmente en China y otras economías de Asia-Pacífico que probablemente sigan aplicando políticas de 'cero covid', pueden agravar las perturbaciones de la cadena de suministro a corto plazo y ralentizar la velocidad a la que se resuelven los cuellos de botella. Además, es probable que el endurecimiento de las restricciones provoque una transición más gradual del gasto en bienes hacia los servicios. La combinación de estos dos factores podría dar lugar a que la inflación de los precios de los bienes durante 2022 siga siendo superior a lo que prevé nuestra hipótesis actual".
Poniendo el foco en la inflación subyacente, los dos economistas aducen que el impacto dependerá de cómo afecte a la demanda la ola ómicron. "Mientras que los efectos de la demanda superaron a los de la oferta durante el cierre mundial de 2020, los efectos de la oferta han solido dominar a los de la demanda en los cierres posteriores. En conjunto, es probable que estos últimos episodios sean más representativos que los primeros en lo que respecta a las futuras tendencias de la inflación".
Es probable que el impacto general sobre la inflación sea diferente según el sector y el país. Un impacto desinflacionista significativo a corto plazo podría provenir de los precios del petróleo, aseguran desde ABN Amro en una nota. Por el contrario, "la resistencia de la demanda de bienes manufacturados y las fuerzas para restringir la oferta podrían intensificar las fuerzas inflacionarias. Otro punto diferenciador puede estar en la propia idiosincrasia de las economías y en las tendencias precedentes: "Los países que entran en el 'shock ómicron' con una demanda más fuerte y cerca de estar funcionando a pleno rendimiento (EEUU) tienen más probabilidades de ver más presión inflacionaria, mientras que aquellos con una demanda débil y holgura (la Eurozona) podrían tender a la desinflación".
En cualquier caso, de lo que no dudan McFee y May es de que el impacto sobre la inflación se regirá probablemente por dos factores: "El primero es la medida en que ómicron aumente o disminuya el poder de negociación de los trabajadores. Por ahora, seguimos viendo limitado el riesgo de un crecimiento salarial elevado y sostenido. El segundo es la medida en que los responsables políticos intervengan para proteger la demanda".
Más se mojan los analistas de Danske Bank, que dan la razón a Powell. "Dado que la oferta puede no normalizarse tampoco (por ejemplo, porque algunas personas seguirán siendo reacias a volver a la población activa), se prolongarían los cuellos de botella que estamos viendo en la industria manufacturera y, por tanto, la inflación podría resultar más persistente. Esto también pondría a los bancos centrales en una situación aún más difícil", señala el analista jefe del banco danés Mikael Olai Milho en una nota de esta semana.
¿Qué hará la banca central?
Una opinión similar muestran Sebastian Raedler y Thomas Pearce, estrategas de inversión de Bank of America (BofA) Securities. "Aunque un posible aumento de las infecciones por covid podría debilitar la demanda, también tendría implicaciones negativas por el lado de la oferta (frenando la participación de la población activa y causando trastornos en el transporte). Esto podría mantener los riesgos de inflación elevados en un momento en el que los bancos centrales ya están presionados para responder al reciente repunte de la inflación", subrayan.
Ampliando su lectura, sobre lo que van a hacer los bancos centrales, desde BofA siguen esperando "una política monetaria cada vez más agresiva, lo que implica un margen para el aumento de los rendimientos reales de los bonos". Sin embargo, matizan, "existe un riesgo residual de que, en este escenario, las preocupaciones por el crecimiento superen a las de la inflación, lo que llevaría a un retraso en el endurecimiento de la Fed".
Sin embargo, Powell ha dejado entrever todo lo contrario. Su planteamiento más 'hawkish' puede ser una estrategia para mantener las expectativas de subidas de tipos equilibradas. Cuando el mercado anticipaba varias subidas, Powell se mostraba más 'dovish' y rechazaba los pronósticos del mercado, ahora que ómicron ha calmado estas expectativas de subidas de tipos, Powell ha endurecido el tono. Al final, la banca central tendrá que ir improvisando a medida que haya más claridad sobre el impacto de ómicron en la economía y la inflación.
"Seguimos pensando que la Fed se encamina hacia el ajuste monetario. Por otro lado, el BCE también mantendrá su hoja de ruta y pondrá fin al PEPP, manteniendo al mismo tiempo todas las opciones activas y la flexibilidad a través de sus otros instrumentos", aseguran desde ABN Amro. No obstante, esta nueva ola genera más incertidumbre de la que ya había.
Los economistas del banco holandés creen que el punto de partida en comparación con la primera ola de covid es diferente en términos del lado de la oferta y de la inflación. "Ómicron podría resultar tanto un choque de oferta como un choque de demanda (fuerzas más igualadas)". Mientras que el primer golpe del covid produjo, sobre todo, un choque de demanda (las familias detuvieron bueno parte del consumo de forma repentina), ahora este componente sufriría en menor medida, mientras que la oferta puede tener serios problemas, lo que dejaría las fuerzas algo más igualadas. El resultado del pulso entre las fuerzas inflacionistas y deflacionistas hará que la banca central se decante hacia un lado o hacia otro.
