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La edad de oro de las letras del Tesoro se acaba entre el tercer y el cuarto trimestre del 2024

Edificio del Banco de España. Dreamstime
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El retraso en la expectativa del primer recorte de tipos de interés del Banco Central Europeo obliga a los expertos a recalibrar sus previsiones para 2024. La curva de deuda española está más invertida ahora que al comienzo del año, pero en el corto plazo los expertos consideran que los bonos ofrecerán mejores rentabilidades que los vencimientos más cortos de la deuda española. Así, la edad de oro de las letras del Tesoro llegará a su fin antes de cerrar el año, a medida que la política monetaria europea comience a flexibilizarse.

La encuesta a expertos y gestores españoles de renta fija elaborada por elEconomista.es señala que los bonos españoles (vencimiento de un año o superior) ofrecerán mejores retornos al accionista que las letras entre el tercer y el cuarto trimestre del 2024. De los más de quince expertos consultados, ninguno cree que la curva de deuda española siga invertida más allá del primer trimestre del 2025. Por el contrario, una quinta parte cree que ya con el primer recorte de tipos de interés por parte del Banco Central Europeo (BCE) la deuda española reflejará mayor aversión al riesgo en los tramos más largos que en el plano más inmediato.

En principio, el consenso de mercado que recoge Bloomberg, liga el primer movimiento a la baja del BCE a su región de junio (cierre del segundo trimestre). Pero la expectativa estaba al comienzo del año en que el pivote de Lagarde llegaría en marzo. Eso provocó el repunte de las rentabilidades en toda la curva y elevó los intereses que pagó el Tesoro Público en las primeras subastas del año.

Ahora, una letra a tres meses alcanza el 3,77% en el mercado secundario mientras el bono español a diez años se sitúa en el 3,33%. De hecho, solo los vencimientos superiores a los 20 años ofrecen retornos mayores a los de la deuda española a más corto plazo. "Las letras seguirán ofreciendo mayores rentabilidades algunos meses más, pero deberían colocarse por debajo del 3% al final del año", considera el jefe de estrategias de Singular Bank, Roberto Scholtes.

"Hasta que llegue la primera bajada de tipos el tramo entre la deuda a tres meses y los bonos a cinco años seguirá corrigiendo su inversión", argumentan desde CaixaBank AM. "La evolución de los datos macroeconómicos y de la inflación irán marcando los tiempos para que se vaya corrigiendo este desfase de rentabilidad entre las letras y bonos a cinco años", han añadido desde CaixaBank Asset Management.

Esto eleva el debate entre los gestores españoles de renta fija de si es el momento o no de pensar en alargar las duraciones. "Los tramos cortos siguen siendo atractivos, pero hay que tomar posiciones en plazos largos de manera progresiva", explica el socio director de alt Capital, Félix López. Pero no solo la fecha del primer recorte de tipos del BCE decidirá el momento en el que los bonos serán más atractivos que las letras. "La velocidad de los recortes también será importante. El mayor interés en los vencimientos más cortos responde a una expectativa de menor actividad en el corto plazo" recordó el analista de XTB, Joaquín Robles.

Los movimientos del BCE y la evolución de la inflación en la eurozona serán los principales eventos que pautarán la decisión de en qué tramos de la deuda española es en los que hay que estar, según apuntan desde BrightGate Capital. En una economía deflacionaria (se espera que el IPC de la zona euro cierre el año en el 2,3%) pensar en el largo plazo parece razonable teniendo en cuenta que con cada baza a favor de un BCE menos restrictivo la curva de la deuda se aplana y recorta sus rendimientos.

Al cierre del 2023 los precios de los bonos (se mueven de manera inversa a las rentabilidades) dejaron al inversor ganancias de hasta el 5% en apenas mes y medio. De ahí que, a pesar del deterioro de la curva de deuda española en las últimas semanas desde Norbolsa consideran que ya hay que hablar de un cambio de tendencia en la inversión de la curva. "La tendencia continuará en los próximos meses y se acelerará a medida que se sucedan los reportes de tipos", explica Óscar Martínez, de Norbolsa. "La progresiva pérdida de yield de las letras hace interesante dejar poco a poco el monetario y los primeros tramos de la curva para ir añadiendo duración a nuestras carteras para asegurar por más tiempo las buenas rentabilidades de los cupones", comentan desde Banco Sabadell.

La entrada en una recesión de los principales miembros de la eurozona provocaría una rápida intervención del BCE, según explican desde CMC Markets. "Si la economía no entra en una recesión acusada, podríamos ver una curva que se mantendría invertida todo el 2024", explica Luis Francisco Ruiz, de CMC Markets. Ahora bien, pueden ocurrir nuevos shocks de mercado con la tensión geopolítica actual o con el deterioro del transporte marítimo que provoquen nuevos repuntes de precios en la eurozona. Esto alejaría al BCE de su objetivo del 2% de inflación, retrasaría la flexibilización de su política monetaria y dificultaría ver una curva de deuda normalizada, según Beka Finance.

Por otro lado, cuando los expertos en renta fija consultados por elEconomista.es hablan de aumentar duración no se refieren a los vencimientos más largos. Aunque bonos como el español a quince años sea ya tan atractivo como la deuda a seis o tres meses al cierre semanal (rentabilidades superiores al 3,7% en todos estos casos) se centran más en bonos entre los dos y los cinco años. Esta también es la postura que defienden desde Tressis, que ante la reducción de recortes esperados por el BCE para este año prefieren mantenerse en una duración entre los 3 y 5 años.

Encadenar comisiones por mayores retornos

Aquí entra en juego otra dinámica para el inversor; ¿merece la pena continuar con el pago encadenado de comisiones por las letras a pesar de su mayor rentabilidad? En líneas generales, los expertos consideran que un inversor habituado al mercado de renta fija ya sacaría más retorno, incluyendo comisiones o tasas de custodia, escogiendo deuda a más de dos años que en dos años de compra de letras. Para el responsable de la gestión de fondos de renta fija del Grupo Andbank, Francisco Platón, los inversores deberían tomar bonos con duración ante cualquier repunte de tipos este 2024 con la vista puesta a los próximos años. También desde Banco Sabadell consideran que añadir duración ampliará el disfrute de los cupones actuales por más tiempo y que a la larga dejará mayor retorno que las letras.

Ante la duda de cuándo decantarse definitivamente por los bonos en busca de mejor rentabilidad, desde Caja de Ingenieros aconsejan guiarse por el inicio de los recortes de tipos de interés. "Un inversor más preocupado por la desaceleración económica seguramente elegirá bonos a más largo plazo para asegurarse la rentabilidad actual y beneficiarse de las próximas bajadas de tipos", comenta Eduardo Naranjo.

"El riesgo está en que si nos equivocamos y las bajadas de tipos son más agresivas, los bonos correrán más rápido hacia abajo. Pero aún esperaría en el corto plazo a que haya un incremento de 20 o 15 puntos en el interés de los bonos antes de cerrar más posiciones en el largo plazo", comenta el economista de Afi, José Manuel del Amor.

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