Bolsa, mercados y cotizaciones

Los 'value' perciben una oportunidad histórica en la recompra de acciones

Las compañías que recompran acciones y están baratas representan una oportunidad para encontrar valor. Es la idea que defienden algunos de los gestores value más reconocidos de nuestro país, que se concentraron en el II Foro de la Liga de la Gestión Activa celebrado por elEconomista.es este martes. El porcentaje de compañías en las carteras de Bestinver y Magallanes Value Investors que optan por realizar buybacks o por pagar dividendos extraordinarios se encuentra en máximos históricos.

"Buscamos ideas con una tesis de inversión atractiva, que coticen con un descuento significativo a su valor intrínseco, analizamos muy bien su equipo gestor, y sobre todo, la estrategia de asignación de capital", describe Tomás Pintó, director de renta variable internacional de Bestinver. "Recomprar acciones cuando estás caro puede que no sea el mejor uso de tu capital, pero cuando estás barato es una idea perfecta, sobre todo cuando existe incertidumbre. En nuestro caso, tenemos en Bestinfond y en Bestinver International más del 60% de la cartera recomprando acciones. Nunca nos había pasado, es un dato histórico", detalla.

Pintó precisa que ha sido algo sobrevenido. "Cuando empezamos a tomar posiciones en el sector cementero durante la pandemia, en compañías como Heidelberg Materials –que ahora se llama Materials– o en Holcim, no imaginábamos que fueran a recomprar acciones. Pero generan mucha caja, están mejor financiadas y también mejor posicionadas. Esto mismo sucede en muchas otras empresas, sobre todo europeas, que tienen mucha más caja, solidez financiera y, si siguen generando beneficios, llega un momento en el que si el mercado no se lo reconoce optan por hacer algo que nunca habían hecho. En el caso de Heidelberg Materials es la primera vez que recompra acciones en 110 años".

En Magallanes Value Investor, la gestora fundada por Iván Martín, Diogo Pimentel, analista de inversiones, precisa que sus carteras también están en niveles históricos entre recompras de acciones y dividendos extraordinarios, por encima del 50%. "Tenemos varios ejemplos en el sector bancario, que es una temática muy nuestra, del beneficio que puedes obtener de un plan de recompra de acciones. Unicredit está recomprando sus títulos a 0,5 valor en libros, ING a 0,8, y Commerzbank a 0,3-0,4. Esta es la máxima creación de valor que puedes hacer porque los bancos tenían un exceso de capital desde la pandemia, donde no han podido distribuir dividendos o recomprar acciones, y al mismo tiempo generan más capital cada trimestre", comenta. Pimentel descarta que la quiebra del banco SVB en Estados Unidos afecte a las entidades en las que invierten. "Si hay algún impacto será indirecto, de menores subidas de tipos. Pero la inflación aún está lejos de estar controlada y sería sorprendente, y difícil de entender, que la Fed los recortase", opina, "no es nuestro escenario central y, una vez más, nuestros bancos todavía tienen muchas malas noticias incorporadas en el precio.

En el caso de Horos AM, Javier Ruiz, su director de inversiones, arguye que la recompra de acciones "no es un criterio per se a la hora de buscar compañías, pero en los casos en los que tienen caja neta, que es el grueso de nuestra cartera, y que son capaces de generarla en cualquier entorno, porque no necesitan tanto capex para reinvertir en su negocio, obviamente tienen que repartirlo de alguna manera y, si pensamos que nuestras compañías están muy baratas, vamos a preferir siempre la recompra por encima del dividendo". En su caso, aproximadamente un tercio de las empresas en las que invierten está haciendo recompras de acciones. "En dividendos sí que estamos en máximos históricos, y sin buscarlo la rentabilidad promedio ronda el 7-7,5%. Tenemos compañías asiáticas que pagan dividendos extraordinarios, por ejemplo, y esto puede distorsionar un poco", aclara.

Un ejemplo de cotizada donde la recompra de acciones es importante para Horos AM es Aercap. "Gran parte de la tesis de inversión que tenemos en esta compañía es que vamos de la mano de un equipo directivo que ha generado muchísimo valor a los accionistas, bien sea a través del M&A, como puede ser la compra de Gecas, o bien recomprando acciones siempre con descuento. Aercap cotiza con descuento sobre el valor de su flota y, además, lo que hace para generar más valor es vender aviones que no le interesan con prima sobre cómo los tiene contabilizados en balance y recomprar acciones, que es como comprar tu flota con descuento, y repiten continuamente la jugada", explica Ruiz.

Otro de los gestores más reconocidos de la industria, gracias a su trabajo en Lierde, la sicav de la familia Alierta, Carlos Val-Carreres, gestor de MyInvestor Value, matiza que hay que tener cuidado porque la recompra de acciones es un dato irrelevante en sí mismo. "Al final lo importante es la creación de valor. Y la creación de valor es el beneficio general de la compañía, la utilidad que le da. Para mí, lo que crea más valor, lo que da más margen de seguridad, es que pueda reinvertir en su negocio y si tiene un exceso de caja lo puede revertir vía dividendo o vía recompra acciones".

Repasamos, a continuación, algunas de las convicciones que mantienen los gestores valor en sus carteras.

Tomás Pintó (Bestinver): "El beneficio de Harley Davidson crecerá entre un 10% y 15%"

Una de las compañías más importantes en las carteras de Bestinver es Harley Davidson, el fabricante de motocicletas fundado en 1903, a la que el propio Warren Buffet prestó 500 millones en plena crisis financiera porque le gustaba un negocio donde los clientes se tatúan su nombre en el pecho. "Es una compañía que, sobre el papel, debería haberse comportado mal el año pasado, por ser de consumo discrecional. Pero su nicho de mercado es una de sus fortalezas", explica Tomás Pintó. "Su consejero delegado, Jochen Zeitz, que lleva 3 años al frente de la compañía, ha hecho exactamente lo que tenía que hacer: reducir inventario, complejidad y hacer que sea más deseable tener una de sus motos reduciendo la oferta", desarrolla. 

Y luego está su división de accesorios, que factura unos 250 millones de dólares. "Curiosamente Jochen Zeitz fue el encargado de rescatar Puma hace 30 años", convirtiéndola en la tercera marca global de ropa deportiva en poco más de una década. Y ahora su misión es incrementar también las ventas de esta unidad en Harley Davidson, hasta el entorno de los 1.000 millones. "A los precios a los que cotiza genera entre un 12% y un 14% de flujo de caja libre. Y crece a pesar de que se supone que es una marca madura, y seguirá generando valor en el futuro. Todo el exceso que tenga lo va a recomprar. En beneficios, siendo conservadores, crecerá entre un 10% y 15%. Si la parte de accesorios acelera será un extra". 

Diogo Pimentel (Magallanes): "En Renault solo te regalan ya el negocio de fabricación de coches"

Magallanes mantiene su posición en Renault, que cotiza a peres muy bajos. "Antes el mercado te regalaba la parte de autos y el banco. Ahora solo el negocio de fabricación de coches. Su CEO ha conseguido reestructurar la compañía y en los próximos trimestres tendremos dos grandes eventos. Uno es la OPV de Ampere, su división de coches eléctricos, y luego está el tema de Power, donde se engloba Horse, que es la joint venture que ha creado con Geely. Han juntado todas sus unidades de fabricación de coches híbridos y de combustión y el plan es ahorrar costes", desarrolla Diogo Pimentel. "El coste de capex es muy bajo en los próximos años y lo que tendremos es una unidad que generará muchísima caja", añade.

También invierten en Covestro. "Ha sido una de las principales víctimas de la crisis energética en Europa", relata. "Un tercio de su producción procede de ahí, y dentro de Europa principalmente de Alemania, por lo que su factura energética ha subido mucho y no han sido capaces de trasladar los precios, con el consecuente impacto en su ebitda. Pero debería subir con las inversiones que están haciendo, y creo que podría volver a la senda de los 3.000 millones de euros de ebitda. Lo que no sé es en cuánto tiempo, pero habrá mucha creación de valor ahí". Pimentel señala que está expuesta a una mega tendencia importante, como es la de la eficiencia energética del coche eléctrico, en la que "será un actor muy importante en los próximos años".

Javier Ruiz (Horos AM): "Es sostenible que la rentabilidad por dividendo de ALD sea del 7%"

ALD Automotive es el líder de su sector, el del renting y la gestión de flotas, y una de las cotizadas en las que invierte Horos AM, que ofrece una rentabilidad por dividendo del 10%. A la pregunta de si es sostenible este retorno, Javier Ruiz responde: "No lo sé porque lleva dos años con beneficios extraordinarios, pero un 7% u 8% puede mantenerlo si nada cambia". 

ALD está inmersa en la fusión con LeasePlan, "que era el otro jugador privado más relevante", describe Ruiz. "Al final es un negocio que se está beneficiando de todos los problemas del sector de la automoción, que no puede fabricar suficientes vehículos por los cuellos de botella. Ante esto, los coches de segunda mano han experimentado una subida muy importante en los precios a las compañías de renting en los últimos dos años", explica. Este tipo de empresas compra un vehículo, lo alquila durante unos años y luego tratan de venderlo ganando algo de dinero, algo que está logrando ALD pero que "no es algo que  introduzcamos en nuestros números como sostenible", aclara. 

Ruiz señala que se trata de una compañía que genera Roes de entre el 15 y 17%. "A tres años, si nada cambia, ALD puede estar  cotizando prácticamente a una vez su valor contable, por lo que no entendemos que esté tan atractiva", explica. 

Otro de los clásicos de su cartera es Aercap, con un tamaño de flota cuatro veces superior al del siguiente competidor, gracias a la compra de Gecas.

Carlos Val-Carreres (MyInvestor): "Estoy posicionando la cartera en ideas vinculadas al hidrógeno"

"Cada vez estoy posicionando más la cartera en ideas vinculadas al mundo del hidrógeno", expresa Carlos Val-Carreres, como pueden ser Granges o Plastic Omnium, a la que da mayor un peso y considera una posición core. "Plastic Omnium lleva años invirtiendo en hidrógeno, y cantidades más importantes que el resto. Se está viendo que el tema de la autonomía vía baterías no se va a poder solucionar, sobre todo en transporte muy pesado, ya no hablo de camiones sino de aviones o trenes. El hidrógeno es un material más ligero y se están invirtiendo cantidades muy importantes, sobre todo en Europa, para que sea una realidad", desarrolla.  

Val-Carreres prefiere hablar de tendencias antes que de compañías. Y a Henkel, a la que engloba dentro de la que él llama reestructuración: "Está en proceso de unir dos divisiones, y a me gusta porque mejoras de márgenes por reducción de costes internos siempre es más fácil que cuando depende del crecimiento de las ventas. Su valoración cotiza con cierto descuento pero, si consiguen gestionar mejor, la mejora de margen es muy alta", apunta. A Husqvarna, en cambio, la clasifica dentro de la tendencia de electrificación y sostenibilidad. "Ha desarrollado unos robots corta césped que suponen un gran ahorro de costes. Antes de que veamos Madrid lleno de Teslas autónomos veremos los campos de golf del mundo repletos de estos robots. Es una compañía en la que es más importante la creación de valor, que la valoración", considera.

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