El próximo 29 de septiembre Línea Directa cumplirá cinco meses de su estreno en bolsa, tras el listing que hizo Bankinter. Desde entonces acumula una revalorización del 43% frente a la media de un sector que se mantiene en los mismos niveles a los que cotizaba entonces. Carlos Rodríguez, director financiero de la aseguradora, reconoce que la liquidez es limitada y es la consecuencia de unos accionistas muy fieles que no han querido vender desde su debut -55.000 accionistas-. Define a la compañía como un "animal diferente" en España, con un modelo de negocio muy rentable, con un ROE del 35% -el triple que el de las cotizadas nacionales- y que ya ha hecho toda una declaración de intenciones con el reparto en julio de su primer dividendo: la prioridad es retribuir al accionista.
¿A qué atribuye el buen comportamiento en mercado estos cinco meses?
Desde el primer momento de la salida a bolsa, e incluso quitando los primeros días [de mayor revalorización], el mercado ha considerado a Línea Directa una compañía de seguros diferente, probablemente haya entendido que la valoración inicial de 1.430 millones de euros era algo baja. Además, el dividendo que pagamos en el mes de julio era bastante alto. También han entrado fondos de largo plazo.
Línea Directa es una compañía monopaís, casi monoproducto (coches) y cotiza a un multiplicador de beneficios que es el doble que el de Mapfre (sobre las 15 veces el resultado neto). ¿Cómo se justifica esta prima?
Los que saben de esto dicen que Línea Directa es un animal diferente en el sector de seguros de España. Todo el mundo lo referencia mucho más al mercado británico o nórdico. Cuando se comparan los múltiplos de Línea Directa con esos países estás más pegado a ellos. Esa ha sido siempre la gran diferencia.
"Lo que más nos interesa es ganar cuota de mercado (...) que lograremos cliente a cliente"
Aunque no se vea ese crecimiento estimado en beneficios -se prevén unos 118 millones de euros en 2021 y 2022-, ¿hay que considerar que Línea Directa es un valor de crecimiento?
Creo que sí. Hay que aislar el año 2020 y parte de 2021. La situación que estamos viendo en el sector es de mucho oxígeno por la parte de debajo de la cuenta de resultados (ante la caída de la siniestralidad). Este es un sector, en el mundo del Motor, en el que los ratios combinados [aquel que mide la diferencia entre costes (o siniestralidad) y los ingresos por primas] están por encima del 90%, e, incluso, en el 100%, es decir, las compañías no están ganando dinero. En un año normalizado, nosotros estamos en ratios combinados del 87%. Cuando la frecuencia se recupere, Línea Directa volverá a ser una compañía de crecimiento y lo que más nos interesa sigue siendo ganar cuota de mercado. El mundo de Hogar dobla al sector en crecimiento de primas y el de Salud está en un momento inversor. Si me preguntas ¿Motor va a crecer a doble dígito? Es complicado considerando la cuota de mercado que ya tenemos, pero sí creo que volverá a batir al mercado.
Línea Directa ocupa la quinta posición por seguros de Motor en España, según ICEA, con un 6,59% de cuota de mercado. ¿Cómo van a lograr escalar puestos, con clientes de otras aseguradoras o vía adquisiciones?
Siempre hemos crecido póliza a póliza y así hasta los 3,3 millones que tenemos actualmente. El objetivo es seguir creciendo orgánicamente con un porcentaje de retención del 91%. ¿Cómo adquirimos clientes? Hacemos una inversión muy buena en notoriedad de marca; tenemos una selección muy rigurosa de riesgos, es decir, somos capaces de dar un precio individualizado a cada persona, pero no nos hemos quedado atrás, seguimos trabajando, tenemos proyectos (como ofrecer un coche de renting con seguro incluido, etc.). También estamos testando al mercado. Un tema a futuro en el seguro es el pago por uso y por ahí tenemos que ir. En Hogar tenemos muchísimo recorrido. Todavía hay 5,2 millones de casas sin asegurar. Tenemos que llegar a acuerdos con terceros, como el que hemos hecho con Naturgy para que nos generen clientes. Y en Salud (Vivaz) está todo por hacer, es el ramo que más crece de no vida en España. Cada año entran 300.000 nuevos clientes de seguro privado en nuestro país, y está claro que algo ha tenido que ver el Covid también. En este sector - donde un 70% de la clientela está en tres compañías, y el resto muy atomizado- tenemos una cartera de 90.000 clientes. Vamos al ritmo que queríamos ir, pero cuidando mucho el riesgo.
"Desde el punto de vista del inversor somos una 'joya' con un roe del 35% y un dividendo del 5,4%"
El crecimiento inorgánico nunca ha estado en el ADN de la aseguradora...
Nuestra obligación es la de mirar todas las cosas, lo que pasa es que las miramos desde un punto de vista de rentabilidad y no de balance. Y si alguna vez hay una oportunidad y el consejo lo estima, lo haremos, aunque lo importante es no desviarse del foco y seguir la hoja de ruta.
El ratio combinado, con datos a cierre de junio, siguió mejorando por debajo del 84% gracias a un nuevo recorte de costes, pero no porque siguiera cayendo la siniestralidad. ¿Qué margen de mejora en Autos sigue habiendo?
No tenemos una cifra de caída de costes, pero creo que hay recorrido desde el punto de vista de la eficiencia, que nosotros logramos a través de la tecnología.
¿La entrada en nuevos negocios podría penalizar la rentabilidad del negocio?
El ROE [que cerró junio en niveles del 34,9%] no está amenazado por las inversiones que estamos haciendo. Es un tema de reorganización de gastos. Si en algún momento hacemos algún tipo de inversión que vaya a tener impacto desde el punto de vista del ROE lo que hay que hacer es contarlo al mercado y es él quien te lo va a validar.
El problema de ser el alumno aventajado es que cuando dejas de serlo solo un momento te penalizan automáticamente…
No miramos mucho la cotización. Desde el punto de vista del accionista, somos una joya, con un ROE del 25% [mínimo implícito del que habla Línea Directa] o del 35%, con una rentabilidad por dividendo del 5,4%. Los accionistas te dan un voto de confianza cuando haces bien las cosas.
"Somos una compañía con un espíritu de retribución muy elevado"
¿Es posible que el 35% de ROE del primer semestre se repita durante el segundo?
Espero que sí. Una parte de la ecuación del ROE es muy estable, pero vamos a ver cómo cerramos el tercer trimestre.
Hablemos del futuro. La parte de Motor sigue representando un 84% del total de primas, por solo el 13% de Hogar y Salud que es residual. ¿Cómo ve la compañía repartida por negocios en unos años?
No tengo una cifra, pero todos somos conscientes de que tenemos que seguir creciendo en Hogar, donde tenemos 700.000 pólizas. Todos los años entran en el entorno de 60.000 clientes, pero tenemos que acelerar. Debe seguir cogiendo cada vez más peso dentro de la cartera y lo mismo sucede con Salud. 90.000 clientes en tres años son muchos y tiene que seguir creciendo.
¿Y ese punto de rentabilidad de Salud cómo de lejos está, teniendo en cuenta que el ratio combinado cerró el semestre en el 147,4%?
Para que Salud esté más o menos en breakeven deberíamos doblar la cartera de clientes. Si llegamos a 180.000 clientes en dos o tres años estaremos en rentabilidad, pero en el mundo de Salud hay que ser muy cuidadoso con los riesgos.
¿Mantienen la idea de lograr 1.000 millones de euros en primas en los próximos años?
Es algo que está en perspectiva, pero me gusta ser muy cauto tras dos años muy extraños. Hay que esperar a que las cosas se normalicen, que parece que ya es así, para ver qué sucede.
Dividendo
Línea Directa se presentó al mercado con una política de dividendos muy clara y es la de distribuir un mínimo del 70% del beneficio neto entre los accionistas. El pasado 7 de julio la aseguradora abonó su primer pago como cotizada por valor de 0,0244 euros brutos por título. Será el primero de los cuatro pagos anuales que, previsiblemente, realizará la compañía siguiendo una política de retribución generosa.
"Nosotros dijimos que el suelo de payout se situaría en el 70% y hemos pagado un 90%, lo cual es un mensaje. Siempre hemos dicho lo mismo. Cuando tienes un capital y unos resultados estables y no cuentas con otras fuentes de inversión lo que debes hacer es devolvérselo al accionista vía dividendo. Somos una compañía en la que tenemos un espíritu de retribución al accionista muy alto", reconoció Carlos Rodríguez, director financiero de la firma durante la entrevista, siempre y cuando la ratio de Solvencia se mantenga en niveles del 180%-200% -en junio cerró en el 203%-.
Ese 90% está más en la línea de sus comparables británicas, como es el caso Direct Line y de Admiral Group, a las que el mercado asemeja más a Línea Directa. El pago anual de Admiral Group supera una rentabilidad prevista del 7%, según estimaciones de Bloomberg, mientras que Direct Line se va más allá del 7,5% a doce meses vista. Desde el 29 de abril, día de la salida a bolsa de Línea Directa, la revalorización de Admiral en bolsa es del 20% -menos de la mitad que la española- mientras su otro comparable suma otro 9%.
¿Contemplarían sumarse a la moda de los buyback (o programa de recompras de acciones) que podrían extenderse en el sector financiero europeo? "No lo tenemos en la hoja de ruta", asegura con rotundidad Rodríguez. Considera que entre la revalorización en bolsa y el retorno del 5,4% del dividendo esperado el atractivo de Línea Directa es muy elevado: en total, la retribución conjunta llegaría hoy casi al 50% tomando como referencia el pago de 0,095 euros brutos que se espera con cargo a los resultados de 2021.
El accionista de Bankinter
Desde la salida a bolsa uno de los riesgos con los que ha rumoreado el mercado ha sido el posible flow back (o posible desinversión y, por ende, presión en precio) de los accionistas, a lo que ahora se ha sumado el de una posible opa. "Uno de los problemas de la baja liquidez, en el entorno de 300.000 euros diarios, es porque no hay gente que quiera vender. Es bastante bueno" y despeja la idea de que accionistas relevantes de Línea Directa, como Bankinter -con el 17,42%, Jaime Botín (a través de Cartival, con el 19,15%) o la Fundación Masaveu -que tiene el 4,37%- pudieran deshacerse de parte del capital.
"Desde el punto de vista de la opa, lo primero es que los accionistas de referencia de la compañía han demostrado su apoyo desde sus inicios. Tenemos una base institucional grande, con un free float del 59%, y un 41% en institucional muy sólido. Trabajamos con la idea de que vamos a seguir como compañía independiente mucho tiempo", sostiene Carlos Rodríguez, CFO de Línea Directa.
Entonces, ¿el accionista minoritario que viene de Bankinter sí ha permanecido también en la compañía? "Si miras la liquidez del valor, de media unos 300.000 euros diarios, parece que el accionista ha aguantado en el valor. El accionista considera que es una compañía que tiene dos componentes de retribución: uno es el dividendo y otra la revalorización que ha tenido en mercado. El institucional está claro, pero el accionista particular también sigue invertido". En total, y una vez se ha estabilizado el capital, Línea Directa cuenta con 55.105 accionistas.
Con una capitalización que supera los 2.000 millones de euros, la aseguradora podría ser un claro candidato al Ibex, a pesar de la liquidez. "No es el objetivo", reconoce Rodríguez, que cree que ahora "una vez lograda la capitalización, se debe trabajar en la liquidez" de las acciones, que es el principal escollo para su inclusión en el índice, aunque solo se ha producido una revisión por parte del CAT (Comité Asesor del Ibex) desde su listing en abril.