La economía de EEUU lleva creciendo de forma estable desde hace más de seis años, mientras que la tasa de paro se encuentra en el 4,4%, su nivel más bajo desde mayo de 2007. Sin embargo, la Reserva Federal mantiene los tipos de interés en el rango objetivo del 0,75 y el 1%, cuatro puntos porcentuales por debajo de los niveles de 2007. | Los bancos centrales deben olvidarse de la inflación para combatir la próxima recesión
Aunque la eurozona va con más retraso en crecimiento y creación de empleo, parece que el BCE obrará de igual manera o incluso con mayor parsimonia a la hora de endurecer la política monetaria. Resulta evidente que algo no funciona como antes y puede que no lo vuelva a hacer. Los tipos de interés han cambiado al son del tipo de interés real natural.
Históricamente, los bancos centrales han logrado con relativa facilidad reducir los tipos nominales (cuando querían estimular los precios y la economía) por debajo del tipo de interés natural, que se han movido entre el 2 y el 6% en los últimos 50 años. Sin embargo, ahora que este tipo está en el 0%, se "plantean desafíos notables para la política monetaria, ligados a la dificultad con la que se enfrentan los bancos centrales para situar los tipos de interés nominales (su principal instrumento de política monetaria) por debajo de un determinado nivel o cota inferior efectiva", destacan desde el Banco de España.
Sin margen con los tipos
Son varias las instituciones que están advirtiendo del cambio que han sufrido los tipos de interés en Occidente, un giro que se ha acentuado con la Gran Recesión. Como destacan desde Bank of America Merrill Lynch (BofAML), "hay pruebas convincentes de que el tipo de interés natural ha disminuido en todo el mundo desarrollado". Este tipo de interés natural o de equilibrio es el coherente con el pleno empleo y una inflación constante, es decir, el que no alimenta burbujas ni recesiones, grosso modo.
Como muestra el trabajo El tipo de interés natural: concepto, determinantes e implicaciones para la política monetaria publicado por el Banco de España (BdE) en marzo, el tipo natural en las principales economías avanzadas se encuentra en niveles históricamente bajos, incluso negativos.
"El problema reside en que con expectativas de inflación en el 2%, si el tipo de interés natural es cercano a cero, el tipo de interés nominal medio será del 2%, por lo que el máximo rango de bajada de tipos en caso de una recesión será precisamente de dos puntos porcentuales", sostienen los economistas del BdE.
"Si el objetivo de inflación aumentara al 4% y los agentes confiaran en que dicho objetivo vaya a ser cumplido, el margen de maniobra a la baja en el tipo nominal aumentaría también en cuatro puntos porcentuales". No obstante, el BdE también recuerda que una inflación de ese calibre vendría acompañada de los clásicos costes inflacionarios.
Del mismo problema alertan desde BofAML: "La implicación más obvia de un tipo de interés natural tan bajo es la corta duración del ciclo de subidas de tipos... dado el objetivo de la Reserva Federal de inflación del 2%, el tipo nominal de equilibrio de los fondos federales será del 2%. Incluso si se suben los tipos al 3% a largo plazo, seguiría siendo un nivel mucho más bajo respecto a los estándares históricos".
Desde esta entidad destacan que los banqueros centrales "tendrán muy complicado proveer una política monetaria acomodaticia". Aunque el tipo de interés de equilibrio mejore en los próximos años, "la munición para combatir recesiones será muy escasa".
La caída del tipo de interés natural
James Bullard, presidente de la Reserva Federal de San Luis, en un documento presentado a principios de mayo titulado An Illustrative Calculation the natural real rate of interest destaca que son tres los factores que pueden influir en el tipo de interés natural: el crecimiento de la productividad, el crecimiento de la fuerza laboral y la preferencia de los inversores por activos seguros.
Por un lado, la productividad está creciendo a unas tasas que se encuentran por debajo de la media de las últimas décadas. La economía ha estado en un 'régimen de elevado crecimiento de la productividad' entre 1997 y 2004, pero ahora la situación se ha revertido.
Por otro lado, la fuerza laboral ha crecido a una tasa anual del 1,33% hasta la Gran Recesión, sin embargo el aumento ha sido sólo del 0,45% después de la misma. En esta cuestión cabe destacar el papel de los economistas de la Reserva Federal de EEUU, Etienne Gagnon, Benjamin K. Johannsen y David López-Salido en su trabajo Understanding the New Normal: The Role of Demographics, donde muestran la fuerte relación entre cambio demográfico de Occidente y su incidencia sobre los tipos de interés.
También, Bullard señala que EEUU se encuentra en un régimen de elevada preferencia de los inversores por los activos seguros. En este aspecto también inciden los economistas del BdE, que argumentan que "un aumento de la incertidumbre asociada con la crisis ha llevado a los hogares a aumentar su ahorro y a las empresas a acumular activos líquidos... Adicionalmente, el fuerte proceso de desapalancamiento experimentado en muchas economías desarrolladas puede haber coadyuvado de forma destacada a la generación de un exceso de ahorro y a la caída persistente del tipo de interés natural".
Contabilizando estos tres factores, Bullard cree que "los tipos de interés nominales se encuentran en la actualidad muy próximos al lugar apropiado de acuerdo con este análisis". Dado que la economía podría encontrarse cerca de este último ciclo expansivo, los bancos central tendrán serios problemas a la hora de enfrentarse contra la próxima recesión, o al menos tendrán que buscar nuevas alternativas no convencionales dado que los tipos de interés cuentan con un recorrido muy corto.
