El rápido ascenso del rendimiento de los bonos, que tanto parece preocupar al mercado, tiene vía libre para continuar. Salvo el BCE, el resto de grandes bancos centrales no parecen dispuestos a modificar su hoja de ruta para impedir que suban los intereses porque "es el reflejo de la mejora de las perspectivas económicas". Sin embargo, una subida de los rendimientos supone un mayor coste de financiación para países y empresas, que a la postre puede llegar también hasta los consumidores a través del crédito. ¿Por qué suben los rendimientos cuando aún no ha terminado la crisis? ¿Cuál es el riesgo real para la economía de un alza de los intereses?
La mecha del rally de los intereses en el mercado de deuda se prendió en EEUU. El nuevo paquete de estímulos de Biden de 1,9 billones de dólares ha desatado un mezcla de entusiasmo y de miedo a una economía recalentada. Las expectativas de inflación se han disparado al calor de una recuperación económica inminente y han arrastrado al alza el rendimiento de la deuda americana.
La creciente confianza en la recuperación de EEUU está generando especulaciones sobre cuándo la Fed podría quitar el pie del acelerador y retirar los estímulos. A este proceso se le conoce como tapering y provoca tensiones en los mercados, como en 2013. Especialmente, en la renta fija con un incremento en la pendiente de la curva de tipos. De ahí el nombre de taper tantrum.
El resultado es que en poco meses los intereses de la deuda americana han subido 80 puntos básicos desde comienzo de año. Ha pasado del 0,91% al 1,74% de este jueves. Esta circunstancia ha envuelto a todo el mercado bonos europeos. Tanto la deuda periférica como la de mayor calidad, empezando por el bund, han perseguido al bono americano. La deuda alemana, la referencia en Europa, ha repuntado 30 puntos básicos al pasar del -0,57%, a final de año, a el -0,27% de este jueves.
Innes McFee y Adam Slater, economistas de Oxford Economics, creen que varios factores dejan entrever que el aumento de los intereses podría tener aún bastante más recorrido. La prima que pagan los inversores por los plazos más largos de la curva (prima por recuperación), que ha impulsado el rally de intereses hasta ahora, sigue siendo baja según los estándares históricos. La comparación con el auge de los intereses en 2013 'taper tantrum' también respalda esta postura, al igual que el hecho de que los rendimientos parecen haber estado muy por debajo de los niveles de equilibrio antes de que comenzasen a subir. "Los episodios pasados sugieren que los rendimientos podrían sobrepasar los niveles de equilibrio por un amplio margen".
Un mercado de bono rabioso y con previsiones de inflación aceleradas ponen en una situación complicada a los bancos centrales. El BCE ha dado el paso de intervenir en el mercado de deuda, pero ayer la Reserva Federal se ha mantenido al margen. Realizó fuertes revisiones al alza del crecimiento económico, del empleo y de la inflación, en consonancia con la dinámica del mercado y Jerome Powell aseguró que las tasas de interés oficiales permanecerán sin cambios, al menos hasta el final de 2023. Gasolina para los intereses de la deuda. Mientras que el Banco de Inglaterra también ve con buenos ojos el alza de los rendimientos porque reflejan un crecimiento futuro mayor.
El mercado comienza a tener por descontado que el rally en los rendimientos del bono. Grandes bancos de inversión como JP Morgan, Citi o Société Générale apuestan por un interés del 2% del bono a diez años a final de año. Una previsión que abre un escenario de volatilidad y de tensiones en el mercado de la renta fija.
¿Qué puede pasar en el peor de los casos?
"Estos factores sugieren que un aumento adicional en los rendimientos en EEUU de 50 o 70 puntos básicos más no es descartable. También es probable que los rendimientos aumenten en otras economías, y en algunos mercados emergentes es probable que las subidas de los intereses sean especialmente importantes", explican los expertos de Oxford Economics. Un buen ejemplo puede ser Turquía, que hoy mismo ha elevado los tipos de interés en 200 puntos básicos para estabilizar el tipo de cambio de la libra e intentar domeñar una inflación que empieza a descontrolarse.
"El alza de los rendimientos puede afectar el crecimiento directamente a través de aumentos en los costes de endeudamiento e indirectamente porque puede causar una venta masiva de acciones a nivel mundial y desviar flujos de capital que iban a las economías emergentes, obligando a introducir ajustes en algunas economías", aseguran McFee y Slater. Utilizando el modelo global de Oxford, estos expertos han recreado un escenario en el que la situación actual se convierte en una rabieta en el mercado de bonos en toda regla, con las primas por plazo tocando niveles vistos durante el 'taper tamtrum' de 2013, provocando una caída de los precios de las acciones y un endurecimiento de las condiciones financieras.
"En general, los resultados respaldan la idea de que un endurecimiento de las condiciones financieras tendría un impacto significativo, pero no calamitoso, en las perspectivas económicas. El PIB mundial sería un 0,5% inferior en 2022 respecto al escenario base", explican los analistas de Oxford Economics.
La ventaja es que esta subida de los rendimientos se produce en medio de una recuperación potente, por lo que resulta complicado vaticinar un escenario en el que unos tipos de interés más altos pueden hacer descarrilar la recuperación. Obviamente si los rendimientos alcanzan niveles extremadamente altos, la situación sería diferente, pero ese es un escenario que no está en las previsiones de nadie o casi nadie.
Si ocurriera algo simular a lo presenciado en 2013, "los efectos más negativos se concentraría en EEUU (por el impacto que generaría sobre la riqueza una caída de los precios de los bonos y las acciones) y sus socios comerciales cercanos. En otros lugares, las caídas más moderadas del precio de las acciones limitan el impacto económico. Dadas las altas tasas de crecimiento del PIB que esperamos durante los próximos años, el golpe parece relativamente pequeño", sentencian los expertos.
El PIB quedaría un 1% por debajo de lo esperado en EEUU, en México un 0,8% por debajo y en los Países Bajos un 0,7%. Algunos países emergentes también sufrirían pérdidas de PIB entre el 0,5 y e 0,7%, mientras que el grueso de la zona euro, incluida España, verían un PIB un 0,4% inferior respecto al escenario base en el que los tipos de interés se mantienen en niveles similares al actual.
No obstante, "el impacto económico sería mucho peor si el aumento de los rendimientos condujera a un endurecimiento de la política fiscal (austeridad). Creemos que esto es poco probable porque el aumento de los rendimientos tendría un impacto limitado a corto plazo en los costes del servicio de la deuda para la mayoría de los gobiernos", explican estos economistas.
