Aunque este año aún no haya llegado ni a la mitad, es probable que ya figure en los libros de historia como uno de extrema volatilidad inducida por la política económica -no solo en los mercados financieros, sino también en términos de narrativas económicas y relaciones internacionales-. Pero aún está por verse adónde nos llevará. ¿Estamos asistiendo a la fragmentación del orden interno de Estados Unidos y del orden internacional, o simplemente un camino accidentado hacia una restructuración beneficiosa de ambos?
Ya hemos visto cómo el S&P 500 casi entra en una situación bajista (una caída del 20% desde su máximo reciente), solo para repuntar y terminar prácticamente sin cambios en el año. Los rendimientos de los bonos han fluctuado, en parte debido a una perspectiva macroeconómica extremadamente volátil. La probabilidad de una recesión en Estados Unidos comenzó el año por debajo del 10%, alcanzó un máximo en abril de casi el 70%, y volvió a caer por debajo del 40% tan solo un mes después.
Y recuerden, Estados Unidos no solo es la mayor economía del mundo. Con instituciones maduras, mercados financieros profundos y siendo el emisor de la moneda de reserva global, Estados Unidos es a quien otros confían sus ahorros y riqueza. Lo que ocurre en Estados Unidos no se queda allí. No es de extrañar que las "mediciones de incertidumbre" para empresas y hogares hayan sido desorbitadas este año. Como observa el columnista de Bloomberg Justin Fox, "la incertidumbre nunca se había sentido tan incierta".
La causa inmediata es la volatilidad de la política arancelaria estadounidense, que ha provocado reacciones de otros países de importancia sistémica. Pero el comercio no es el único problema. En tanto Estados Unidos y otros países presionan para que se limiten la deuda y el déficit, los vigilantes de los bonos han despertado de su letargo. En el proceso, las correlaciones tradicionales entre acciones, bonos y divisa de Estados Unidos se han visto socavadas, y los recientes intentos de reducir o reformar el sector público parecen haber generado más preguntas que respuestas. En este contexto, se observa una diversidad de opiniones notable entre los economistas profesionales. Por ejemplo, algunos consideran que la reciente distensión en las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China marca un cambio fundamental en el enfoque de la administración Trump (provocado por el temor a que se agoten los recursos), mientras que otros lo ven solo como una pausa temporal tras la cual vendrán más dificultades.
Lo mismo aplica a las relaciones comerciales entre Estados Unidos y Europa. Algunos ven la amenaza de Trump de imponer aranceles del 50% a las importaciones procedentes de la Unión Europea como el inicio de un proceso de represalias que tendrá efectos adversos directos e indirectos en ambas economías y en el mundo en general. Pero, especialmente con el aplazamiento de la fecha límite inicial, otros lo ven como otra señal de que Estados Unidos sigue una estrategia de "escalar para desescalar". Por encima de estas diferencias se cierne la pregunta de si la economía estadounidense y mundial se están transformando radicalmente. ¿Se ha agotado ya el tubo de la pasta de dientes, o la agitación actual se parecerá más a la del COVID-19, cuando volvimos en gran medida al punto de partida?
Cinco cuestiones determinarán nuestro futuro. La primera son los aranceles. Los últimos giros y contratiempos podrían implicar que el principal objetivo de las autoridades estadounidenses es lograr un sistema comercial más justo mediante el enfoque de "escalar para desescalar". De ser así, este objetivo, llegado el caso, debería relegar algunas de las otras prioridades declaradas (contradictorias): la generación de grandes ingresos y una relocalización significativa de la manufactura.
Un segundo factor será el mercado de bonos. El regreso de los vigilantes de bonos ya ha incrementado notablemente los rendimientos de los bonos gubernamentales a largo plazo, y el de Japón se ha disparado hasta alcanzar máximos históricos. Dadas las implicancias potencialmente disruptivas, el aumento de los rendimientos de los bonos podría actuar como una forma preventiva de disciplina; alternativamente, los mercados y las economías podrían volverse aún más vulnerables a dislocaciones repentinas en el costo del financiamiento para gobiernos, empresas y hogares.
La tercera cuestión es el conflicto entre las consideraciones económicas y de seguridad nacional. Tras el embrollo arancelario se esconde un tira y afloja entre los funcionarios económicos moderados que apoyan los acuerdos y los halcones que consideran que las dificultades a corto plazo son necesarias para mejorar la seguridad de Estados Unidos, en particular obstaculizando el desarrollo de China. ¿Cuál de los dos bandos prevalecerá?
La cuarta cuestión se refiere a la reacción de otros países. La volatilidad actual inducida por las políticas estadounidenses está llevando a algunos a cuestionar su arraigada adhesión a un sistema comercial y de pagos centrado en Estados Unidos. ¿Hasta qué punto se ha erosionado la confianza básica? ¿Podría la pérdida de credibilidad de Estados Unidos acelerar el desarrollo de sistemas alternativos?
La última cuestión es el comportamiento corporativo. ¿Aprovecharán los directores ejecutivos este período simplemente para acumular inventarios o buscarán cambios más profundos? ¿Confían en su capacidad para trasladar los costos de los aranceles a los consumidores? ¿Ha cambiado radicalmente su perspectiva sobre los gastos de capital?
Si extendemos el análisis más allá de este año, nos enfrentamos a un problema aún mayor. De hecho, en lugar de considerar la volatilidad inducida por los aranceles como la principal causa de la incertidumbre económica, deberíamos verla como un acelerador de cambios estructurales más amplios. Algunas herramientas económicas tradicionales ya estaban siendo socavadas por cambios estructurales en el sistema de comercio internacional, la diversificación de las cadenas de suministro y (en muchos casos) la priorización de la resiliencia por sobre la eficiencia. La seguridad nacional y las consideraciones internas ya estaban superando a las económicas. La confianza en las instituciones, tanto nacionales como multilaterales, ya se estaba erosionando.
Este marco general es importante, porque refuerza la idea de que la economía global se encuentra en un camino accidentado hacia un destino incierto. Podríamos estar precipitándonos hacia la recesión, la estanflación y la fragmentación del comercio y de los sistemas de pagos globales. O podríamos estar en las etapas iniciales de una reconfiguración al estilo de Ronald Reagan o Margaret Thatcher que, con el tiempo, traerá mayores alzas de la productividad, un mayor potencial de crecimiento, déficits y deuda menos amenazantes, un orden comercial más justo y un sistema de pagos más estable.
Por supuesto, incluso los optimistas deberían reconocer que, en el mejor de los casos, se trata de una situación de 50-50. Mientras tanto, todos tendremos que reunir la resiliencia necesaria para soportar una incertidumbre prolongada y, con ella, la flexibilidad para prepararnos para escenarios futuros muy diferentes.
