La mayor parte del mundo odia la inflación. Para Nikhil Choraria y un pequeño grupo de operadores, es una oportunidad. El socio de Goldman Sachs es uno de los principales practicantes del oscuro arte de la negociación de la inflación, un nicho de negocio que ha explotado -de forma muy lucrativa- para algunos de los principales bancos y fondos de cobertura del mundo.
Choraria, de 38 años y residente en Londres, orquesta operaciones a menudo complejas diseñadas para beneficiarse de las oscilaciones de la inflación. El año pasado, su equipo eligió el lado correcto en las operaciones respaldadas por el mayor repunte inflacionista de las últimas décadas, que convulsionó la economía mundial e incluso sorprendió a algunos banqueros centrales. Ayudaron a generar 450 millones de dólares en ingresos en 2021, el doble de lo que hicieron en años anteriores, según personas familiarizadas con el banco.
En JP Morgan Chase, en Nueva York, el estratega jefe Gil Holmes ayudó a generar alrededor de 300 millones de dólares de la negociación de la inflación el año pasado, mientras que los operadores de Barclays y Morgan Stanley también se beneficiaron, admiten personas familiarizadas con la situación. En total, los mayores bancos de Wall Street se repartieron unos 2.300 millones de dólares con este negocio en 2021, más del doble de lo que ganaron en 2019, según datos de Vali Analytics. Un impulso bienvenido a medida que otros tipos de operaciones de renta fija se secaron.
También hay riesgos desmesurados. El mercado de la inflación de la libra esterlina se conoce como "el fabricante de viudas", lo que refleja el peligro de quedar atrapado en enormes pérdidas cuando los comerciantes no pueden seguir el ritmo de los muchos y desordenados factores que impulsan los precios del mundo real. El mercado del Reino Unido es tan pequeño y especializado que unas pocas personas que cambien de trabajo pueden hacer que sea difícil encontrar a alguien que esté dispuesto a operar.
No es un mercado para los débiles de corazón, y no todos aciertan siempre. Pero para aquellos que puedan sortear estos retos, la inflación se ha convertido finalmente en una mina de oro, ya que el aumento de los costes energéticos y las cadenas de suministro atascadas hacen subir el coste de casi todo.
Los tipos de interés quedaron por los suelos tras la crisis financiera de 2008, lo que eliminó un factor clave de la volatilidad de la inflación y convirtió este negocio en un relativo remanso. "Un poco aburrido", según Tim Magnusson, director de inversiones de Garda Capital Partners, un fondo de cobertura que ha negociado la inflación desde aproximadamente 2006. Ahora, los inversores acuden en masa para protegerse o especular sobre la evolución de los precios al consumo.
La media diaria de negociación de bonos del Estado y derivados vinculados a la inflación ha aumentado un 30% respecto a hace un año y más del doble que en 2019, según datos de Tradeweb Markets.
"Con los inversores de renta fija cada vez más nerviosos con que el entorno de tipos de interés cero haya terminado, tendrán que moverse hacia este tipo de inversiones", asegura Peter Hahn, un exbanquero de Citigroup que ahora es profesor emérito en el London Institute of Banking & Finance. "Y eso hará que Wall Street gane dinero".
El índice de precios al consumo de EEUU subió al 7,5% en enero, el más alto desde 1982, antes de que naciera Choraria. En el Reino Unido, uno de cada diez no puede permitirse una calefacción y una electricidad constantes. Los gobiernos de toda la Unión Europea están distribuyendo paquetes de ayuda para que los ciudadanos puedan hacer frente a la subida de las facturas. Los hogares, desde América Latina hasta el sur de Asia, también se enfrentan al aumento de los precios.
Los bancos centrales de todo el mundo están estudiando hasta qué punto deben subir los tipos de interés para enfriar parte de esta presión sin obstaculizar la recuperación económica. Los operadores intentan detectar el pico. A medida que las expectativas de subida de precios en el Reino Unido se acercan a su nivel más alto desde 2009, las preocupaciones en EEUU y Europa ya han empezado a disminuir respecto al nivel del año pasado.
"La volatilidad de la inflación ha aumentado significativamente", constata Semin Soher Power, jefe de operaciones de inflación de Bank of Ireland en Dublín, que recurrió a sus raíces turcas para predecir con precisión las subidas de precios del año pasado. "Con una mayor volatilidad, también tuvimos más oportunidades para las operaciones de inflación".
El equipo de Choraria se benefició al predecir correctamente la dirección de la inflación europea a raíz de la pandemia. El operador se incorporó a Goldman Sachs en Londres como becario, ganando el ascenso a director gerente en 2012 y luego, seis años más tarde, a socio, su escalón más elitista.
"El interés por los mercados de la inflación ha crecido más allá de todo lo que hemos visto en los últimos 10 años, y creemos que sólo estamos empezando", subraya Lindsay Politi, un exoperadora de inflación que ahora ayuda a supervisar más de 2.000 millones de dólares en One River Asset Management. "Los participantes en el mercado aún no han reconocido realmente el régimen en el que hemos entrado. La mayoría de los observadores del mercado llevan más de un año esperando que la inflación vuelva a los niveles normales y eso no ha ocurrido."
Los bonos ligados a la inflación se remontan a 1780, cuando la Commonwealth de Massachusetts los emitió para los soldados estadounidenses que luchaban en la Guerra de la Independencia, con el fin de protegerlos de la espiral de precios. Dos siglos más tarde, el Reino Unido comenzó a vender valores similares, conocidos hoy como linkers, mientras que EEUU los siguió en 1997 con los valores del Tesoro protegidos contra la inflación, o TIPS. También surgieron derivados vinculados a la inflación, como los swaps de inflación.
Una de las formas en que un operador puede ganar dinero con la inflación hoy en día es con un derivado conocido como swap de inflación de cupón cero. Pagan un tipo fijo a un vendedor y, a cambio, obtienen un tipo de interés flotante ligado a una referencia, como el IPC estadounidense, tras un periodo de tiempo determinado. Un inversor que comprara un swap a 12 meses hace un año recibiría hoy una ganancia de más del 5%, explica Politi. Los operadores también compran y venden los valores para aprovechar las oscilaciones de los precios y obtener beneficios a corto plazo.
Los precios de los derivados alcanzaron un máximo histórico en noviembre y siguen cotizando a más del doble de su media histórica. El 10 de febrero, cuando el Departamento de Trabajo de EEUU publicó unas cifras de inflación inesperadamente elevadas, dieron el mayor salto en más de una década, según datos de Bloomberg.
Estos activos crecieron en torno a las necesidades de los inversores a largo plazo, como los fondos de pensiones y las compañías de seguros. Sin embargo, con la alta volatilidad llega una nueva generación de participantes, y los operadores ajenos a los grandes bancos también están agitando el mercado.
Los fondos de cobertura como Brevan Howard Asset Management y Citadel, que utilizan dinero prestado para inflar las ganancias potenciales, están detrás de gran parte de la reciente subida y cotizan a niveles no vistos desde antes de la crisis financiera de 2008, según los participantes del mercado entrevistados por Bloomberg. Los portavoces de los fondos declinaron hacer comentarios.
"Si hay dinero que ganar, los fondos de cobertura como el nuestro y todos los demás perseguirán la oportunidad", afirma Magnusson en Garda, que tiene 8.000 millones de dólares bajo gestión. "Y la oportunidad en la inflación ha estado ahí sin duda. Pero la oportunidad significa que también se puede perder dinero".
Algunos inversores, mientras tanto, están cubriendo sus apuestas en otros lugares. CME Group vio un aumento del 20% en los contratos de futuros de bitcoin durante enero en comparación con el mes anterior. Algunos operadores consideran que la criptodivisa está aislada de la política monetaria y es un refugio frente a las presiones sobre los precios, según Tim McCourt, director gerente y jefe global de productos de renta variable de CME.
Intercontinental Exchange ha experimentado un aumento de los futuros y opciones vinculados al índice medio de la libra esterlina, que los operadores utilizan para protegerse de la inflación. El 15 de febrero, el número de contratos en vigor alcanzó un récord de más de 7,9 millones, con un valor teórico estimado de 1,99 billones de libras (2,7 billones de dólares), según una portavoz.
Escasos especialistas
Los bancos y los fondos de cobertura de Wall Street y Londres han contratado para mantener el ritmo, según Canice Hogan, fundador de la empresa de contratación Shadowhound en la capital británica. Pero hay un número limitado de especialistas en este mundo cada vez más complicado, avisa.
Eso es especialmente cierto en el bazar de productos de inflación basados en libras esterlinas. El verano pasado, un puñado de traslados de puestos de trabajo en Londres repercutió en la liquidez del mercado, según un alto operador de inflación de uno de los mayores bancos del mundo que pide anonimato.
El panorama de la inflación en Londres -ahí está "el fabricante de viudas"- tiene una particular propensión a infligir pérdidas repentinas, asegura Hogan. Cualquier tipo de "semi-crisis" en el panorama económico más amplio puede ahuyentar a los compradores, dejando a los operadores sin una vía de escape de las grandes posiciones deficitarias, comenta.
Cuando los precios de la energía se dispararon en el Reino Unido el año pasado, el mercado de bonos ligados a la inflación se volvió "completamente disfuncional", dice Mike Riddell, que gestiona unos 8.000 millones de dólares en Allianz Global Investors. Algunos fondos de cobertura "explotaron" en septiembre y octubre, mientras que los operadores de los bancos se quedaron con pérdidas, relata. "Los operadores de los bancos no pudieron descargar el riesgo que tenían", agrega Riddell. "La liquidez se agotó".
Opacidad y poca experiencia
La mesa de operaciones de inflación de NatWest se vio sorprendida durante ese periodo. El banco británico recogió en sus últimos resultados que los movimientos del mercado en los tipos de la libra esterlina y la inflación provocaron pérdidas que superaron su indicador de riesgo interno, conocido como modelo de valor en riesgo, en tres ocasiones durante el mes de octubre. La mesa perdió unos 30 millones de dólares en operaciones con la libra esterlina y la inflación en euros durante el segundo semestre del año, según una persona familiarizada con el asunto.
Otro riesgo se deriva de la opacidad. Las operaciones sobre la inflación se realizan entre las partes, en lugar de a través de una bolsa pública. Este modelo es más rentable para los bancos que las adaptan, pero también más difícil de valorar y gestionar.
Por si esto fuera poco, los operadores de inflación actuales tienen poca experiencia en las condiciones actuales, alerta Hahn, el profesor emérito en Londres. "No significa que sean tontos y no sepan lo que hacen, pero probablemente sea un gran problema para los gestores de riesgos". "Cualquiera que tenga experiencia en operar en un entorno de tipos crecientes está probablemente jubilado", remacha.
