El Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) descarta subir los tipos de interés antes de finales de 2019. Aunque quede relativamente lejos esa fecha, los obstáculos que impiden hoy al BCE dar este paso podrían permanecer casi en el mismo lugar en los próximos meses, retrasando aún más el alza de tipos o minimizando el tamaño y la frecuencia de las subidas del precio del dinero. La heterogeneidad de la Eurozona, el subempleo, el creciente desapego de algunos países hacia la Eurozona y sus reglas, y los elevados niveles de deuda son los grandes escollos que debe superar el área euro para que el BCE pueda comenzar con garantías el ciclo de subida de tipos.
Si se cumplen las previsiones del BCE, el primer alza del precio del dinero podría llegar casi cuatro años después que en EEUU (diciembre de 2015). No obstante, a medida que se acerque la fecha señalada para su ejecución ésta podría quedar en cuestión si los datos económicos no mejoran. En este ciclo de crecimiento se ha podido comprobar que el mercado laboral no funciona de la misma forma que en el pasado.
La 'engañosa' tasa de paro
Aunque en la Eurozona la tasa de paro media es del 8,1% (mínimos desde 2008), la holgura (slack en jerga económica) se mantiene presente durante más tiempo. Además, las reformas estructurales de los últimos años han podido reducir en nivel de desempleo (paro estructural) a partir del cual se empiezan a crear presiones inflacionistas.
Neal Kilbane, economista senior de Oxford Economics, cree que "los elevados niveles de holgura en el mercado laboral europeo probablemente resultarán en una inflación subyacente (descontando alimentos sin procesar y energía) más débil". Las propias previsiones del BCE establecen que los precios subyacentes avanzarán un 1,7% en 2019 y un 1,9% en 2020, pero desde esta firma de investigación económica creen que estas previsiones son demasiado optimistas, lo que podría modificar la hoja de ruta del BCE.
"Nuestras previsiones de inflación subyacente son significantemente más débiles que la proyección actual del BCE. Esto, probablemente, limitará el timing y el tamaño de las subidas de tipos más allá de 2019", sostiene el experto de Oxford Economics.
Desde esta firma calculan que la tasa de paro real de la Eurozona aún está cerca del 12%. En este dato se tiene en cuenta los trabajadores a tiempo parcial involuntario, es decir, los empleados que trabajan menos de 30 horas semanales y desearían trabajar más horas pero no pueden por motivos económicos de la empresa. También las personas que han dejado de buscar trabajo activamente por desánimo, los que están dispuestos a trabajar si les llega una oferta pero no están buscando o los que buscan empleo pero no están disponibles para trabajar inmediatamente.
Por ejemplo, el empleo a tiempo parcial involuntario en la Eurozona supone a día de hoy cerca de un 29% de este tipo de empleo, mientras que en 2002 era sólo el 17,1%. Este tipo de subempleo es una cuestión particularmente acuciante en los países del sur de Europa, donde cerca del 70% del empleo a tiempo parcial es involuntario, lo que deja entrever que exista aún un elevado grado de holgura en el mercado laboral, recursos infrautilizados que ponen en cuestión el crecimiento de la inflación subyacente.
"Aunque creemos que esto no impedirá que el BCE acabe con el QE al final de este año ni evitará que la primera subida llegue a finales de 2019, tendrá un impacto en la política monetaria en 2020", sentencia Kilbane.
La rebeldía fiscal de los Estados
Por otro lado, aunque el BCE se ha negado a profundizar en los choques entre los estados miembros y Bruselas por los objetivos de déficit y deuda, lo cierto es que estos dos indicadores son clave para la actividad económica, la inflación y, a la postre, la política monetaria. El tono desafiante de Italia o el nuevo objetivo de déficit de España no ayudan a que el BCE pueda anunciar con claridad su primera subida de tipos, a la par que debilitan el proceso de unión real del bloque, como ha señalado Draghi en su última aparición.
Analizando las tendencias dentro de la política europea esto podría ser solo el principio. Este 24 de octubre, Deutsche Bank destacaba en un informe que el populismo y el sentimiento anti-europeo son un reto permanente para la UE y la Eurozona: "Los populistas han encontrado en la UE y la zona euro el chivo expiatorio de los problemas a nivel nacional".
"Los populistas no necesitan ser parte de un gobierno para ejercer presión a nivel europeo. Ellos pueden presionar a los respectivos gobiernos de sus países restringiendo su compromiso con Europa, pueden presionar para que no se cumplan ciertos acuerdos como los referidos a temas presupuestarios (déficit)", señalan los economistas del banco alemán.
Y como se ha podido comprobar recientemente, cualquier comentario que incluya la palabra déficit eleva la rentabilidad de la deuda de estos países que a su vez suelen ser los que tienen que afrontar más vencimientos y nuevas emisiones que pueden disparar la partida de gastos financieros en sus presupuestos.
La deuda pesa mucho
Los economistas de Bank of America Merryl Lynch señalaron en un informe de este verano, que sin grandes cambios en las políticas fiscales de la zona euro, la política monetaria tendría que se eternamente expansiva para 'proteger' a los agentes que están fuertemente endeudados y evitar impagos que podrían ser el fin de la unión monetaria. Países importantes como Italia, España o Francia presentan niveles de deuda pública sobre PIB cercanos o por encima del 100%.
Por último, pero muy relacionado con todo lo anterior, está la elevada diversidad entre los propios países de la zona euro que dificulta la tarea al BCE, que debe imponer los mismos tipos de interés a 19 economías diferentes. Los desequilibrios subyacentes referidos al ahorro privado y público, a la inversión, a la competitividad y la posición por cuenta corriente siguen estando presentes.
Estas diferencias podrían causar nuevos desequilibrios en países que quizá necesiten una política monetaria más contractiva con el fin de suavizar la subida de precios en determinados activos. Son varias las instituciones que han avisado, por ejemplo, del rápido ascenso del precio de la vivienda en Alemania u otros países. Familias e inversores desplazan sus capitales hacia activos que presenten una rentabilidad superior que los depósitos o la deuda pública.
Como mostraban los economistas del banco Nomura en trabajo este verano, países como Alemania necesitarían unos tipos nominales cercanos al 2%, mientras que Grecia o Italia necesitan unos tipos cercanos a cero.
Todo esto también se ve reflejado en la inflación subyacente. En Grecia, este tipo de inflación es del 0,4% y en Italia del 0,7%, mientras que en Alemania es del 1,4% y en países como Estonia, Letonia o Eslovaquia supera el 2% con facilidad gracias al fuerte crecimiento de la economía, la demanda y los salarios. Suele coincidir que también son estos últimos países los que tienen menores niveles de deuda (privada y pública), por lo que también son menos dependientes de la 'sonda' de los tipos bajos.
