Si bien todos los países de la Eurozona forman un bloque económico único, la realidad es que siempre ha habido dos 'mundos' (como mínimo) muy diferenciados. El norte que sostiene la economía de la región y un sur relajado que va a rebufo. En pocos frentes se puede notar más esa diferencia que en la tasa de desempleo donde países como España, Italia y Grecia tenían casi permanentemente desde 2008 cifras superiores al 15% de paro mientras que Alemania, por ejemplo, no pasaba del 9% en su peor momento. Dos mundos totalmente diferentes… que ahora se ven amenazados por una dinámica económica totalmente nueva.
Ríos de tinta han corrido sobre como el sur de Europa está tomando el mando del crecimiento de la región los últimos años, siendo España el máximo exponente con cerca del 40% del crecimiento de la UE gracias al empuje del país ibérico. Detrás de esto está la fragilidad del modelo industrial norte europeo, que se ha visto sacudido de arriba abajo desde la guerra de Ucrania y, ahora, con los aranceles, subidas de tipos de interés, contexto internacional y otros factores. Entre otros problemas que no se han replicado en el sur, donde el mayor enfoque hacia el sector servicios, el turismo y otros factores como la inmigración, las ayudas europeas y una productividad creciente.
España es el ejemplo paradigmático con ese 3,2% de crecimiento en 2024. Sin embargo, pese a que todavía tenga una de las tasas de paro más altas del continente (11,36%), es uno de los que más empleo está creando y este ha sido también un impulso totalmente decisivo. Más allá de las implicaciones del mismo, los analistas señalan que se está dando en este proceso una tormenta perfecta que favorece los intereses del BCE. Para algunos expertos este proceso supone una verdadera armonización, una unificación de esos dos mundos europeos. Esto tiene un doble beneficio para el banco central, el primero y menos importante es que limita la inflación en su economía más importante, pues los salarios alemanes eran la gran amenaza de reinflación hasta los aranceles.
En segunda instancia, un viejo continente más 'armonizado' en lo laboral genera un paso totalmente clave para que la deuda sureña y alemana 'converjan' provocando que uno de los mayores riesgos, la dispersión, se reduzca. Además de que un mercado laboral más simétrico limita los desajustes por región de su política económica.
Esto se ve en la prima de riesgo de estos países (diferencia de los rendimientos de su deuda con la referencia, Alemania). Esta métrica en el caso de España está en los 62 puntos cuando, hasta 2024, superaba claramente los 100 puntos. Italia está en apenas 89 puntos y Grecia, país casi colapsado durante la crisis del euro, apenas está en los 71,4 puntos de diferencia.
Así lo ven los analistas de ING que explican que "la eurozona finalmente está experimentando esa convergencia tan largamente esperada". La firma neerlandesa explica que "esta convergencia podría ser otra razón importante para los diferenciales de bonos gubernamentales relativamente estrechos en la eurozona y también debería facilitarle la vida al Banco Central Europeo. En el pasado, la política monetaria uniforme del BCE alcanzó rápidamente sus límites debido a las tendencias económicas divergentes en la eurozona". En ese sentido, señalan que con una convergencia como la actual y una política monetaria acomodaticia, esto "es una bendición", pues "podría traer alivio a las economías del norte, en dificultades, sin perjudicar a las del sur".
La armonización laboral es clave para el BCE
Pero, ¿por qué es tan importante para el BCE? ¿solo por la inflación alemana? Cabe destacar que la institución monetaria ha tenido que utilizar mecanismos específicos como el Transmission Protection Instrument (TPI). Explicado de un modo sencillo, la mayor rentabilidad de los bonos en unos países que en otros provoca que que las políticas monetarias afecten de forma desigual en un país que en otro. En resumen, el mercado de renta fija tiene un impacto clave en las condiciones de financiación de todo tipo de crédito (bancario, bonos corporativos) y por lo tanto una subida de tipos de interés afecta de manera desigual a una economía cuyo bono a diez años tenga una rentabilidad disparada frente a otra que tenga unos tipos relajados.
Dado que solo hay una autoridad monetaria, es vital que todos los mercados en los que opera tengan una transmisión de la política comercial parecida. Es por ello que el BCE puso en marcha el TPI, que en resumidas cuentas, son compras masivas de los bonos de países periféricos para que, con una demanda reforzada, puedas converger artificialmente con sus vecinos del norte.
Este sistema tenía grandes detractores en el norte pues muchos consideran que el hecho de que el BCE tenga que comprar bonos de los países que mayores rendimientos tienen provoca que no haya penalizaciones a tener una gestión fiscal negativa. Según Jacques Delors Center, "si no se exigen reformas paralelas, programas de compras como el TPI agravan deficiencias en la gobernanza". Desde el Centro de Investigación de Política Económica remarcan que "un BCE interviniendo de esta manera en los mercados de deuda puede generar un riesgo moral, dado que fomenta que estos países puedan tomar decisiones fiscales más irresponsables".
"Las diferencias del mercado laboral entre los países de la unión monetaria pueden dar lugar a respuestas muy diferentes"
Sin embargo, este, que había sido un problema existencial dentro del BCE, podría solucionarse con esta convergencia norte sur en el mercado laboral que, especialmente ahora, podría ser incluso positiva para países como Alemania, que están cerca de un pleno empleo y donde la prioridad no es tanto generar nuevos puestos de trabajo (que sumen inflación) sino reordenar su modelo económico.
Y ya no es solo que los mercados laborales tan diferentes sean una de las claves para explicar la distancia económica y, por lo tanto, la amenaza en su deuda. También está el hecho de que la salud del empleo es uno de los mandatos claves del BCE tras la estabilidad de precios y un elemento decisivo para la inflación, por lo que tener mercados tan diferenciados supone una gran dificultad.
En un informe del BCE del año 2024, justo cuando sucedía la subida de tipos comentaban que "las diferencias del mercado laboral entre los países de la unión monetaria pueden dar lugar a respuestas muy diferentes entre los distintos países, incluso aunque se trate de las consecuencias ante un shock común".
El sur tiene un mercado laboral 'on fire'
Los datos de ING muestran una diferencia cada vez más estrecha entre el norte y el sur. "España, Grecia, Portugal e Italia han experimentado importantes descensos relativos del desempleo (entre -0,8 y -2,6 puntos porcentuales desde principios de 2023), mientras que Alemania, Países Bajos, Bélgica y Austria han experimentado un ligero aumento de sus tasas de desempleo (hasta 0,8 puntos porcentuales en Bélgica)".
Y ante la duda, esto no ha sido por un empuje de los empleos públicos. Si bien estos tienen un rol clave en la creación de empleo de España, la realidad es que en el norte de Europa también los están teniendo. "En España e Italia el crecimiento más sólido se ha registrado en los sectores mayoristas y minoristas", comentan desde ING. En resumen "un sólido crecimiento en el sector privado". Por su parte en Alemania el empleo público o semipúblico ha crecido un 3% desde 2023 mientras que el privado ha caído. En España el crecimiento de las contrataciones públicas ha aumentado un 5%, pero es que en el sector privado lo ha hecho un 6%.
En países como el nuestro o Grecia, los sectores de comercio mayorista y minorista, construcción y servicios profesionales y científicos han liderado el crecimiento del empleo, lo cual les ha protegido de la debilidad de las actividades industriales. Además esto se ha logrado mediante ganancias de productividad, lo que le convierte, a juicio de ING, en la vía "más saludable desde una perspectiva económica," ya que impulsa la demanda interna a corto plazo "y mejora la eficiencia a largo plazo".
Italia, por su parte, aunque también reduce el desempleo ha visto un peor desempeño de su productividad, lo que se interpreta como una "mayor dependencia de la mano de obra" para mantener la producción. Algo que plantea "dudas sobre la sostenibilidad de su crecimiento debido a su perfil demográfico débil".
Y este apunte revela una de las sorprendentes ventajas de la economía española: su reducida tasa de vacantes. Un indicador que se suele considerar negativo (menos oportunidades para los todavía 2,5 millones de parados) pero que ING interpreta como señal de un mercado laboral libre de las tensiones por la falta de trabajadores que afectan al norte. En pocas palabras: los puestos que se vayan generando se cubrirán sin problemas, lo cual es una fortaleza de cara al crecimiento a medio y largo plazo.
Pese al optimismo de ING, persisten múltiples incertidumbres sobre la fortaleza de los países del sur, en especial España. Como hemos contado en elEconomsita.es, diversos analistas cuestionan que un crecimiento basado en sectores como el turismo y costes laborales bajos pueda ser sostenible a largo plazo. También matizan el repunte de la productividad: ha crecido en los últimos años, sí, pero tras hundirse en la pandemia y seguiría por debajo de los niveles de 2019.
Por qué el mercado 'norteño' flaquea
En el norte hay una gran clave que explica la debilidad del mercado laboral, la debilidad industrial. Estos países lo habían apostado todo a un modelo de exportación donde una industria con costes energéticos bajos se encontraba con un gran mercado en el exterior. Ahora la energía se ha vuelto estructuralmente más cara, otros costes han aumentado con la inflación y, además, las exportaciones han quedado debilitadas por un entorno económico más frágil, mayores tipos de interés y ahora aranceles.
Al margen del modelo industrial y su decadencia, desde ING señalan otros factores paralelos que están provocando la diferencia norte sur. "La automatización y el uso de la inteligencia artificial (IA) podrían ser otra explicación de la divergencia en la evolución del mercado laboral". Este es un apunte llamativo, ya que incide en que la tecnología puede provocar un mayor impacto en términos de destrucción de empleo en la industria que en otros sectores.
En todo caso, la suma de estos condicionantes ha causado un invierno industrial algo que se ve en el índice PMI, que indica que este sector lleva desde junio de 2022 en territorio de contracción (por debajo de los 50 puntos). Por su parte la producción industrial germana se ha contraído un 6,6% respecto al año pasado según datos de mayo de 2025, según datos de Destatis. Esta crisis en su modelo productivo se ha saldado con despidos con grandes planes desde Siemens (6.000 en todo el mundo y 2.850 en Alemania para 2027), Audi, (7.500), Bosch (3.800) o decisiones drásticas como ThyssenKrupp recortando el 40% de su plantilla (11.000 trabajadores).
"(La debilidad del mercado laboral alemán) es bastante positiva dado que hasta ahora, dado que las tasas de vacantes altas y la escasez de mano de obra"
Esto está teniendo un peso clave en el mercado laboral donde, según datos de Destatis relativos a junio, en Alemania se está pudiendo mantener el mercado laboral con un ascenso del 5,7% en 2023 hasta el 6,3%. Pese a que ha sido un alza estable, se trata de su punto más alto desde septiembre de 2020, cuando lo peor de la pandemia devastó la economía del planeta.
Sin embargo, esto es una buena noticia para instituciones como el Bundesbank o el mismo banco central europeo. "Si bien puede haber impulsos, probablemente se produzca una desaceleración en el crecimiento salarial dadas las débiles perspectivas del mercado laboral" comenta la institución germana. Por su parte el último boletín del BCE explicaba que "aunque el crecimiento salarial se mantiene elevado, continúa moderándose visiblemente, y los beneficios están amortiguando parcialmente su impacto en la inflación". Este era uno de los argumentos con el que justificaban que "la mayoría de los indicadores de la inflación subyacente sugieren que esta se estabilizará en el 2% a medio plazo".
Desde ING explican que la convergencia laboral que se da por esto "es bastante positiva dado que hasta ahora, dado que las tasas de vacantes altas y la escasez de mano de obra se convirtieron en un problema sistémico en el norte, es bueno que eso se modere un poco mientras en el sur se cobra un impulso frente a su tradicional desempleo estructural".
En todo caso, la buena noticia es la tranquilidad del BCE y con ello de los mercados ante un escenario de convergencia. Si la evolución del empleo genera confianza en el euro, en un entorno en el que casi todas las noticias llaman a la incertidumbre, bienvenido sea parecen pensar en ING. Habrá que esperar si los hechos justifican este optimismo.