La incertidumbre sobre el futuro de la economía estadounidense pivota sobre el empleo. Mientras la hoja de ruta de la política monetaria parece empezar a surtir efecto sobre la inflación y, con ello, los salarios, las incógnitas sobre el mercado laboral se mantienen y ponen en duda las previsiones más optimistas. Goldman Sachs acaba de romper una lanza a favor de un aterrizaje suave de la economía de EEUU. Aquí hay tres datos que cuestionan que la Fed consiga doblegar la inflación sin dañar al empleo.
El dato de octubre de inflación en EEUU tuvo dos efectos. Por un lado, dio alas a las bolsas, dada la lectura de que la Fed está cerca de pisar el freno en la subida de tipos. Y por otro, desató las expectativas de que la economía no iba a terminar estrellada en una profunda recesión. El resultado de ambas perspectivas es que Powell puede lograr cuadrar el círculo y lograr un aterrizaje suave de la economía.
La teoría del aterrizaje suave surge cuando los desajustes del ciclo económico hacen inevitable una caída del PIB para devolver el equilibrio. La duda que siempre surge es si el golpe va a ser fuerte o menos fuerte, mientras gobiernos y bancos centrales se afanan en que sea lo menos doloroso posible.
Con la mayoría de indicadores apuntando a una recesión para EEUU, Goldman Sachs ha sido la primera gran firma de Wall Street en desmarcarse del consenso y en comprar la idea de lo que intuye el mercado en las últimas semanas: EEUU esquivará la recesión y el cambio de ciclo apenas dañará al empleo.
Desde la salida de la pandemia, la economía de EEUU no deja de sorprender, sobre todo, la fuerza del mercado laboral. La Gran Renuncia es solo la punta del iceberg de algo más profundo, de un recalentamiento de la economía, que no solo se ve reflejado en los precios, también en el empleo.
No se ha resentido ni lo más mínimo, ni cuando la economía entró en una recesión técnica coyuntural. Por pequeño que haya sido el periodo recesivo, en la reciente historia de EEUU siempre ha venido acompañado de un aumento del paro. La tasa de desempleo se mantuvo estable en pleno empleo, en los anteriores trimestres de caída y no tiene pinta de flaquear para 2023. "Este ciclo pospandemia es diferente a otros momentos de alta inflación", explican los economistas de Goldman Sachs. "El sobrecalentamiento no ha dado la cara con un empleo excesivo, sino con un nivel de ofertas sin precedentes", explican.
La apertura de la economía americana, entre 2020 y 2021, vino acompañado de un rápido crecimiento de ofertas de trabajo, en mitad de continuos temores de cierres provocados por el Covid y beneficios de desempleo excepcionalmente generosos.
La rápida recuperación económica propició que el nivel de ocupados y de fuerza laboral volviera a cifras anteriores a la pandemia, pero, según la base de datos de Haver Analytics, las ofertas de empleo llegaron a rozar el 104% del total de trabajadores en disposición de trabajar.
El paro apenas superará el 4%
La brecha entre puestos de trabajo disponibles y fuerza laboral total, población activa, llegó a seis millones de ofertas sin cubrir, según cálculos de Goldman. Este colchón, el exceso de ofertas de trabajo, es el que explica que el mercado laboral esté encajando la subida de tipos de 400 puntos básicos sin destruir empleo.
Para Goldman, la sobreoferta de empleos explica, en parte, que la Fed logrará reducir la inflación, sin apenas un crecimiento del paro. La tasa de paro solo crecerá 50 puntos básicos. Es decir, superará por muy poco el 4%.
El escenario base de los analistas macro de Goldman es que la inflación subyacente baje del 5% actual al 2%, a final de año, tras llevar los tipos la Fed a un rango entre el 5% y el 5,25%. Actualmente, están entre el 3,75% y el 4%. Y todo ello mientras la economía crece a un ritmo anual del 1% en todo 2023, sin caer en recesión.
Presiones desinflacionistas
No solo el factor empleo contribuirá para un ajuste suave de la economía. Goldman apunta a fuerzas desinflacionistas inesperadas en otros periodos. "La curación de las cadenas de suministro y la recuperación de los niveles de inventario deberían poner presión a la baja sobre los precios de los bienes básicos", comentan en el informe. También dejará de ejercer presión el mercado inmobiliario a los precios y subrayan que "el precio de los nuevos arrendamientos han frenado bruscamente", tras el boom de la pandemia. Los expertos apuntan a que los datos de inflación deberían reflejar estos aspectos, a partir de la primavera. Y subrayan que las expectativas de inflación están bien ancladas. "El hecho de que la inflación sólo haya sido alta durante la pandemia de forma corta e inusual también sugiere que la inflación elevada no está arraigada", explican.
Pero en la ecuación de aterrizaje suave de Goldman hay tres datos díscolos que siembran dudas en la teoría del banco de inversión y también sobre si la hoja de ruta de la Fed es la adecuada. Ambos indicadores del mercado laboral abren la puerta a que la se tenga que emplear más a fondo, provocando un pase de frenada, que termine provocando un daño al empleo superior incluso al de la inflación, justo cuando esta empieza a dar señales de remitir.
El primero son los datos de vacantes publicados por la Oficina de Estadísticas Laborales de Estados Unidos (US Bureau of Labor Estatistics) muestran que el 'sobrecalentamiento' del mercado laboral estadounidense sigue lejos de remitir.
De hecho, los puestos por cubrir (10,7 millones) casi duplica el de los parados (5,7 millones) con una proporción de 1,9. Este es el segundo dato clave, porque el objetivo declarado del presidente de la Fed, Jerome Powell es llegar a 1.
El banco de inversión también reconoce en su informe que las vacantes necesitan reducirse, pero sus estimaciones son algo más optimistas. Goldman utiliza la ratio de ofertas de trabajo, recogidas por los portales de empleo de Linkup y Indeed, y puestos de trabajo.
La brecha llegó a seis millones de ofertas sin cubrir, cuando a finales de 2021, rozó el 104% de la fuerza laboral. Ahora el gap se sitúa en 4 millones de ofertas de cubrir, casi un año después, tras un frenazo en la demanda interna de la economía, desaparecer las generosas prestaciones por desempleo y una caída del exceso de ahorro.
Los analistas de Goldman apuntan que todavía el diferencial necesita reducirse hasta 2 millones de ofertas sin cubrir para que los precios evolucionen hacia el objetivo de inflación. Para los expertos de la firma, un exceso de oferta de puestos de trabajo muy por encima de la ocupación total significa un fuerte crecimiento de salarios, incompatible con una caída de la inflación.
Y es que en Estados Unidos el dinamismo del mercado laboral se traduce a la negociación de salarios con mayor intensidad que en otros países. Si las empresas se disputan los trabajadores, estos pueden pedir mayores salarios, lo cual a la larga provoca un escenario de "efectos de segunda vuelta" que la Fed quiere evitar a toda costa desactivando las vacantes.
Y parece que en principio esto sí se está consiguiendo: tanto el índice de subidas salariales de la Fed de Atlanta como las estadísticas de costes laborales del US Bureau of Labor Statistics revelan una desaceleración de las subidas de sueldos y costes salariales en el tercer trimestre.
Pero el repunte de las vacantes y de la tasa de ofertas por desempleado ha dejado fuera de juego a muchos analistas. Y pone en cuarentena el optimismo de los que esperaban que las subidas de tipos estuvieran enfriando ya la denominada 'Gran Renuncia', lo permitiría que el banco central estadounidense se lo pudiera empezar a tomar con algo más de calma.
Los datos de la discordia
Esta evolución no es tan sorprendente si tenemos en cuenta la tozudez del tercer dato de la discordia: las renuncias de trabajadores, que agosto se mantuvo en máximos históricos, pese a la caída de las vacantes. Sin embargo, en septiembre sí ha registrado un leve descenso, en especial en sectores especialmente afectados por ella, como la hostelería.
En el escenario ideal descrito por Goldman Sachs, y buscado por la Fed, el colchón de sobreoferta de puestos de trabajo no permitiré que el enfriamiento de la economía termine dañando la ocupación. Por eso la idea es que la ratio de vacantes y número de parados es el indicador que verdaderamente hay que doblegar para hablar de éxito en la intervención del mercado laboral.
Según algunos análisis, reducir la tasa de vacantes a niveles de 2019 implicaría elevar el paro al 5%, nada del medio punto porcentual que habla la previsión de Goldman, ligeramente por encima del 4%. Aun así, es un margen asumible para la Fed, que puede irse al 5% de paro para reequilibrar la economía. Pero los últimos datos apuntan a que incluso ese objetivo queda aún muy lejos.
El problema es que para que esto ocurra se debe recortar el poder de los trabajadores asociado con la Gran Renuncia y esto no pivota únicamente sobre las vacantes, sino sobre las dimisiones. Es decir, la capacidad de dejar un empleo para otro con mejores condiciones.
Y es que habitualmente se da por hecho que reducir las ofertas reduce la rotación, pero en el escenario actual estamos viendo que los datos de vacantes y dimisiones se han desacoplado. Esto significa que si las empresas contratan menos, pero no logran retener la rotación de trabajadores, los salarios seguirán tirando al alza de los costes y la inflación.
Esto es justo lo que ha ocurrido en el sector sobrecalentado por excelencia en los últimos años: el tecnológico. Una moderada reducción de ofertas en el último año no frenó la volatilidad de los trabajadores (cada vez duran menos en un puesto) y al final se ha acabado produciendo una cascada de despidos acelerada en las últimas semanas. Aunque estas empresas tienen sus propias particularidades, no dejan de parecer a muchos un aviso a tener en cuenta.