Unión de Mercados de Capitales, ¿o si no qué?

Una Unión de Mercados de Capitales (UMC) en la UE sigue siendo un ingrediente necesario para aumentar su resistencia económica. Pero es muy difícil avanzar sustancialmente en el horizonte en que los problemas de la UE necesitan soluciones y, por tanto, la UE debe buscar medios alternativos de financiación. Sin duda, se pedirá al contribuyente europeo que llene este vacío.

Periódicamente volvemos al debate sobre cómo conseguirá la UE satisfacer sus elevadísimas necesidades de inversión para aumentar la resistencia de su economía. El único factor en el que quizá todos estemos de acuerdo es que el riesgo es grande y va en aumento. Así que, naturalmente, quienes vayan a financiar estas inversiones deben ser capaces de asumir altos niveles de riesgo. Por eso la UE necesita recurrir a los mercados de capitales, que pueden asumir este riesgo mejor que cualquier otro intermediario financiero. Pero a pesar de todos los esfuerzos de la Comisión Europea por impulsar su creación mediante propuestas legislativas, no se observa ningún cambio en el funcionamiento del sistema financiero de la UE.

La UMC siempre ha sido un proyecto bastante complejo en el sentido de que muchas autoridades políticas tienen que hablar entre sí. Tampoco es fácil de vender a amplios sectores, precisamente porque hay muchos implicados con distintos grados de resistencia al cambio.

Un mercado unificado de capitales en la UE exige armonizar las leyes, las instituciones y también las preferencias de los consumidores. Esto no puede hacerse de arriba abajo ni mediante incentivos. Se necesitan muchos cambios estructurales de abajo arriba, incluso en el apetito de riesgo de los consumidores, que no son fáciles de conseguir ni se harán en una generación.

Dos observaciones más son instructivas para comprender esta complejidad.

La UE creó una Unión Bancaria que es una Unión sólo en términos institucionales, en el sentido de que existe un supervisor común para todos los bancos nacionales. Pero no ha creado un mercado unificado para los bancos de la UE. La banca transfronteriza es insignificante en la UE, e incluso se ha reducido tras la crisis financiera. Entonces, ¿por qué creemos que podemos crear un mercado unificado de capitales cuando, a pesar de todos los avances de la Unión Bancaria, no hemos creado un mercado común para los bancos?

En segundo lugar, no se trata solo de unificar muchos mercados. En algunos países, los mercados de capitales son más bien pequeños y están poco desarrollados. Por tanto, más bien hay que crear mercados en algunos casos antes de pensar en unificarlos. Al mismo tiempo, la propia salida del Reino Unido de la UE redujo el tamaño y el alcance del mercado de capitales de la UE, en su conjunto.

Más allá de la complejidad, los incentivos tampoco están bien alineados. En última instancia, todo se reduce a cómo utiliza el modelo financiero de la UE el ahorro de los consumidores. Actualmente, gran parte del ahorro de los consumidores descansa en los bancos. A su vez, los bancos acaban manteniendo la deuda de sus respectivos gobiernos, ya sea porque deben hacerlo, por la regulación sobre lo que constituye un activo seguro, o por persuasión moral. Si los mercados de capitales se desarrollaran sustancialmente, necesariamente extraerían parte de estos ahorros de los consumidores y reducirían las cantidades de deuda pública comprada. No es inmediatamente atractivo para estos gobiernos tomar medidas que reduzcan su capacidad de pedir prestado a sus consumidores.

Así pues, ¿quién asumirá el riesgo de tener que encontrar los 600.000 millones de inversiones netas adicionales que la UE necesita cada año de aquí a 2050 para cumplir sus objetivos climáticos? ¿Quién financiará las inversiones estratégicas necesarias para digitalizar nuestras economías, aumentar la resiliencia, defender nuestras fronteras y hacer frente a los choques cada vez más frecuentes "que ocurren una vez en la vida" a los que nos enfrentamos?

Aunque la UE intentará dar un nuevo impulso a la agenda de la UMC, también debe reconocer que un mercado de capitales desarrollado no es la respuesta a las necesidades inmediatas de financiación de la UE en los próximos años. Por tanto, debe poner en marcha alternativas.

Sin embargo, la realidad es que sólo hay una alternativa: el contribuyente. Una gran parte del déficit de inversión que la UE debe colmar tendrá que proceder de las arcas públicas. Una vez más. Si el consumidor no encuentra la forma de financiar el riesgo a través de los mercados, tendrá que hacerlo a través de su gobierno. Para muchos gobiernos sobreendeudados, esto no será fácil, y por eso la UE necesita aunar recursos y pagar por lo que colectivamente identifique como estratégico para su futuro.

No cabe duda de que, a pesar de su complejidad, la agenda de la UMC es necesaria para aumentar la resistencia de la economía de la UE. Pero la falta de avances significa que la UE debe tener planes de contingencia. Debe identificar los principales objetivos estratégicos que debe cumplir y poner en común los recursos fiscales para perseguirlos.

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