Opinión

No hay peor ciego que el que no quiere ver

Coincidiendo con la llegada de la vacuna del Covid anunciamos un cambio de estrategia, que llamamos "La Gran Rotación". Así, con mayúsculas, dada la magnitud de la rotación interna que pensamos se produciría en los mercados. Nos dijeron que exagerábamos.

A día de hoy, asistimos a una caída histórica del precio de los bonos, tanto por su magnitud como porque llevaban 30 años subiendo casi sin interrupción. Además, somos testigos de algo que no habíamos visto en 20 años, y es que el índice tecnológico Nasdaq se vea ampliamente superado por sectores bursátiles en los que invertían nuestros abuelos. Y vemos como el estilo de gestión "de valor" vapulea al de "crecimiento", cosa que no se veía en décadas. Si habrán cambiado las cosas que el mismo día que Netflix cae un 25% en bolsa, Danone sube un 8%. Y cómo será la rotación bursátil que nuestro anticuado e indigente digital Ibex le saca un 14% al Nasdaq. Y un 10% al EuroStoxx. Nos afirmamos: Gran Rotación y con mayúsculas.

Decíamos que la salida de la pandemia global sería como las salida de una guerra mundial y que en las dos anteriores se salió con más crecimiento y más inflación. La inflación era la clave. Ahora lo es más. Es quien presiona a los bancos centrales para modificar su política monetaria y la que hace que se desplome el valor de los bonos y, en consecuencia, el de los fondos de renta fija. Es la que hace que suban los tipos de interés y que el mercado desconfíe de la tecnología. Si el dinero híper-barato y abundante le vino de cine a los valores tecnológicos, dinero caro y escaso les vendrá mal, piensan en el mercado. Además, las empresas que fabrican bienes físicos o producen materias primas pasan ahora fácilmente los incrementos de costes a sus clientes, pero no parece tan fácil en el caso de las empresas digitales. En los últimos 12 meses, la inflación en la venta online en EEUU es del 3%, mientras que la general es del 8,5%.

Alguien dirá que el efecto rebote de las sanciones estropea el factor crecimiento. La respuesta es sí y no. Para empezar, quien realmente paga la sanciones a Rusia son Europa – muy deficitaria en energía y materias primas - y los países más pobres (que se quedan sin alimentos). A EEUU casi no le afectan y a India o China les vienen bien. En China podrá bajar el crecimiento por el Covid, pero no por las sanciones. Respecto a los países pobres, la inflación les hará daño, pero suelen ser productores de materias primas, lo cual compensa en cierto modo el impacto inflacionista.

En cualquier caso, todo lo que sea inflación le viene bien a la estrategia de la Gran Rotación, porque se basa precisamente en sobreponderar los activos, sectores y países que se benefician de la inflación y de su consecuencia, la subida de los tipos de interés. Por eso también apostamos en su día - y seguimos apostando- por la caída del precio de los bonos.

Por lo tanto, la clave para mantener o deshacer esta estrategia de cara al futuro está en el nivel de inflación y luego, en menor medida, en donde se notará más la caída del crecimiento como consecuencia de las sanciones.

Si asumimos que la inflación va a tener efecto sobre el crecimiento, con este "pedazo" de inflación que tenemos ahora el crecimiento debería moderarse y, por lo tanto, la demanda y, en consecuencia, reducirse los cuellos de botella. A eso hay que añadir el miedo que le ha metido la Reserva Federal a los mercados de bonos, lo que ha hecho que suban los tipos de interés en todo el sistema crediticio. Eso también enfriará la demanda. En otras palabras: tendremos inflación, sí, pero menos de lo que piensan (ahora) la mayoría de analistas. Y seguramente asumible por unas economías que, no lo olvidemos, están en recuperación postpandémica.

Por lo tanto, el planteamiento slowflation del que se empieza a hablar ahora - crecimiento moderado con inflación – tiene bastante sentido y coincide con los pilares de La Gran Rotación, donde el factor inflación era y es el más importante.

Lo que hemos revisado es la parte del crecimiento, considerando que Europa es quien va a pagar el grueso de la factura de las sanciones. Al menos hasta que Putin decida sentarse a negociar y lo primero que ponga sobre la mesa sean las sanciones. Y viendo a quien hacen más daño, no me extrañaría que los líderes europeos estén abiertos a negociar.

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