La rentabilidad que se puede lograr los próximos años al invertir en activos alternativos

Los activos alternativos, también conocidos como privados (en contraposición a los que cotizan en mercados públicos, abiertos a cualquier inversor, como las acciones de las compañías listadas en Bolsa o los bonos, que también se negocian en el mercado secundario tras su emisión) han ganado terreno en los últimos años y se han convertido en una parte indispensable de las carteras de los inversores para tratar de diversificar las fuentes de rentabilidad.

Tradicionalmente dirigidos a un cliente cualificado, con cierto conocimiento de las inversiones, desde que la normativa permite rebajar el mínimo para acceder a este tipo de productos hasta 10.000 euros, siempre que no represente la totalidad de su patrimonio financiero y sea bajo asesoramiento, han aparecido en el mercado numerosos productos de inversión vinculados a este tipo de activos que, frente a la iliquidez que les caracteriza, prometen una mayor revalorización a largo plazo.

De hecho, este tipo de vehículos (de private equity, deuda privada, infraestructuras e inmobiliario) cuentan con un período de inversión que puede alargarse entre cinco y diez años, para que las estrategias puedan dar sus frutos siempre que la situación económica y de tipos de interés acompañe a las previsiones, período durante el cual no se puede retirar el dinero sin una fuerte penalización.

Durante el largo período de tipos bajo cero, ganaron terreno precisamente por la posibilidad de conseguir una mayor remuneración de la inversión por el riesgo asumido. Y con la normalización de los tipos han mantenido su atractivo como elementos diversificadores de la cartera.

De ahí que esa iliquidez de la inversión se vea recompensada con una prima sustancial sobre los activos cotizados. Pero a la hora de analizar el rendimiento de los vehículos alternativos hay que tener en cuenta varios factores, porque dentro de las cuatro grandes grupos en que se dividen, hay varias subcategorías, cada una con sus peculiaridades.

Tipo de activos

No es lo mismo por ejemplo, un fondo de private equity de tipo buyout, que utiliza capital propio y deuda para potenciar el crecimiento de las compañías (y pueden centrarse en empresas grandes o medianas y pequeñas) que otro de venture capital; o un fondo de deuda privada senior que otro distressed, que trata de aprovechar la reestructuración financiera de una empresa para conseguir el precio más alto posible en la venta de sus activos.

Incluso en infraestructuras hay diferencias entre aquellos fondos que invierten en activos ya establecidos (brownfield), aquellos en los que se puede extraer una renta, que los que se centran en desarrollar un proyecto desde el inicio, lo que conlleva desde los trámites administrativos hasta su construcción y posterior explotación (greenfield).

Históricamente, la rentabilidad mediana de los vehículos de capital privado –hasta hace poco más conocidos como capital riesgo– se sitúa entre el 7% y el 32% de TIR, en función del tipo de fondo del que se trate (buyout, coinversiones, secundarios, growth o venture capital), según los datos recopilados por la firma de asesoramiento independiente Diaphanum de las añadas significativamente liquidadas hasta el año 2015. En fondos de deuda privada, la rentabilidad mediana oscila entre el 6,7% y el 19% de TIR, mientras que en fondos de infraestructuras la horquilla varía entre el 2,4% y el 24% de TIR y en inversiones inmobiliarias, entre el 2,3% y el 22% de TIR.

Hay que tener en cuenta también a la hora de considerar la inversión en activos cotizados el múltiplo sobre el capital invertido (MoIC, por sus siglas en inglés), es decir, cuántas veces se ha recuperado la inversión inicial, considerando que las inversiones en activos alternativos requieren en la mayoría de las ocasiones del compromiso por parte del inversor de acudir a las llamadas de capital en diferentes períodos de tiempo tras un desembolso inicial.

José Cloquell, director de inversiones ilíquidas de Diaphanum, explica que, "si bien las perspectivas de rentabilidad de cada una de las clases de activos ilíquidos varían a lo largo del tiempo, con una clara influencia de la evolución de los tipos de interés, el ciclo de levantamiento de capital, inversión, levantamiento de capital del producto propio o de terceros obedece en gran medida a haber agotado el volumen de compromisos de inversión del vehículo anterior", puesto que muchos vehículos reeditan la estrategia en productos similares para enganchar al inversor.

"En términos históricos, el alto apalancamiento y los precios pagados con anterioridad a la Gran Crisis Financiera marcaron la baja rentabilidad de las añadas previas al período 2008-2011 en infraestructuras e inmobiliario. Si bien el desapalancamiento posterior y ajustes de valoración permitió obtener rentabilidades superiores, una vez se normalizó la política monetaria la capacidad de financiación se endureció y, con ello, las potenciales rentabilidades", apunta Cloquell.

Javier Alonso, responsable de inversiones alternativas de Abante, explica que si un fondo de activos alternativos se está acercando a su momento de desinversión, "tratará de alargar ese plazo a veces porque no ha conseguido el rendimiento estimado y, en ocasiones, porque no es un buen momento de mercado para realizar dicha desinversión", como ocurre en momentos de incertidumbre como el actual con los vaivenes de la guerra arancelaria iniciada por Trump en abril.

Estimación de rentabilidad

¿Qué rentabilidad se puede esperar, entonces, para las distintas clases de activos alternativos, teniendo que las presiones inflacionistas de una imposición de aranceles marcará el rumbo de los tipos de interés en los próximos trimestres? "En Diaphanum este año somos selectivamente positivos en private equity, prudentemente positivos en deuda privada junior y, tanto en infraestructuras como en inmobiliario favorecemos estrategias de valor añadido y oportunistas. Nuestras expectativas de rentabilidad actuales en primarios de private equity se sitúan en el entorno del 14% y el 18%; entre el 7,5% y el 11% para la deuda privada; en infraestructuras entre el 7,5% y el 12%; y en el rango del 7% al 12,5% en el caso del inmobiliario", señala Cloquell, quien recuerda que de cara al cumplimiento de las expectativas de rentabilidad, en todas las categorías de activos, "es fundamental que exista visibilidad sobre la evolución de la política monetaria", o lo es que lo mismo, sobre los tipos de interés. Estos rendimientos se encuentran por encima del 4,41% que ofrece el bono norteamericano a diez años y del 6,9% que esperan los analistas para el S&P 500 para los próximos 12 meses o el 10,6% del EuroStoxx 50.

"En private equity, además de la mencionada visibilidad que permita que se cierren las diferencias de visión sobre valoraciones que en la actualidad presentan compradores y vendedores, creemos que es momento de centrarse en estrategias con capacidad de implementar mejoras operativas. Con una financiación no tan disponible como lo estuvo hasta los años 2021 y 2022, las estrategias que solo se centran en consolidar nichos de mercado puede que no sean suficientes para generar verdadera prima de retorno", subraya.

En deuda privada senior, por su parte, Cloquell comenta que los márgenes se han estrechado en un entorno de menor actividad de fusiones y adquisiciones en el que las refinanciaciones han dominado el mercado. "En consecuencia, la compensación por apalancamiento se ha visto reducida, y la diversificación juega un papel primordial. Y en cuanto a infraestructuras e inmobiliario, con un entorno de tipos de interés en el que no resta demasiado recorrido a la baja, las estrategias de inversión en activos plenamente estabilizados y sin palancas de mejora de rentabilidad, tienen un riesgo asimétrico de no alcanzar la rentabilidad proyectada", advierte el responsable de inversiones ilíquidas de Diphanum.

Las estimaciones de Abante se mantienen en línea, con un retorno esperado para la deuda privada senior entre el 6% y el 9%, que se eleva al entorno del 10%-14% para la deuda subordinada y de hasta el 20% en el caso de la deuda distressed, a costa de asumir un riesgo mucho más elevado. En fondos de infraestructuras, en los de brownfield el rendimiento se situaría entre el 6% y el 10%, mientras que en los de tipo greenfield se incrementaría hasta el 12%, favoreciendo temáticas como la transición energética, todo lo relacionado con temas demográficos, como la atención a personas mayores y la construcción de hospitales, y la digitalización, como centros de datos y la construcción o mejora de las infraestructuras relacionadas.

"En temas de energías renovables sigue habiendo apetito inversor porque el mundo se dirige hacia un mundo más sostenible y con menos emisiones de CO2, con Trump o sin él, con energías ya probadas, como la eólica o la solar, o con otras que van a desarrollarse más, como el hidrógeno o el metano", asegura Javier Alonso.

En AltamarCAM, una de las firmas españolas más importantes en mercados privados, con cerca de 21.000 millones de euros en activos bajo gestión, subrayan que es "muy complicado predecir retornos en una clase de activo que invierte a largo plazo", aunque históricamente "se han logrado unos diferenciales de rentabilidad positivos consistentes a lo largo del ciclo con respecto a los activos cotizados siempre que se invierta en los gestores de más éxito. La excepción podría ser el crédito privado, que, aun siendo difícil predecir la evolución de los tipos de interés, debería seguir disfrutando de unas rentabilidades superiores con respecto a la media del periodo 2010-2022. Esto se debe a que, en general, el consenso del mercado apunta a un entorno de tipos de interés más elevados que el registrado hasta las subidas iniciadas en 2022", apuntan en la firma.

Diversificación

Si contar con asesoramiento a la hora de construir una cartera siempre es conveniente, con mercados privados es casi imprescindible. El largo plazo que requiere este tipo de inversiones, la iliquidez que conlleva y los diferentes tipos de activos en que se subdividen hacen imprescindible una buena planificación para determinar qué fondos pueden ser los más adecuados. Porque el coste puede ser también determinante a la hora de seleccionar los productos más convenientes.

"Habitualmente, la deuda privada senior suele cobrar comisiones sobre el capital invertido en lugar de sobre compromisos de inversión, por lo que su capacidad de remunerar la venta del producto por parte de un asesor es menor. Si le añadimos la falta de vehículos españoles de deuda privada con el mismo tratamiento fiscal que los de capital riesgo, obtenemos una menor presencia de algunas clases de activos frente a otras en el asesoramiento financiero patrimonial", advierte José Cloquell, responsable de inversiones ilíquidas de Diaphanum.

En Abante aconsejan construir una cartera de activos no cotizados en una proporción de 70% en capital privado de buyouts e infraestructuras y un 30% de fondos secundarios, con "una liquidez más natural que la que ofrecen los vehículos evergreen", apunta Javier Alonso, responsable de alternativos en Abante.