El tabú de hablar de la fragmentación de Europa. Ahora que China y otros países emergentes están resurgiendo de las cenizas pasadas -quizás al calor del orden multipolar roto por Estados Unidos-, el poder y la presencia de un Viejo Continente, otrora cuna de la civilización occidental tal y como era entendida hasta hace no tanto, es cada vez más marginal y su voz, más débil. Aun con todo, no puede decirse que la Unión Europea sea un actor denostado o que carezca de poder e influencia a nivel planetario. Todavía hoy, según argumenta el autor José Ignacio Torreblanca en el libro La fragmentación del poder europeo, esta alianza de países es una de las mayores economías del mundo, el segundo bloque comercial, el mayor donante de ayuda al desarrollo y la segunda fuerza militar del planeta. Un poder que, en todo caso, se ejerce de forma fragmentada.
Y así se ha ido moviendo el bloque comunitario entre las tumultuosas aguas internacionales. No parece que le haya ido mal. La Pax Europaea, este periodo de paz ininterrumpida que ha vivido la UE desde el final de la Segunda Guerra Mundial hasta el presente, así demuestra que, en ocasiones, esa frase atribuida al general romano Julio César, pero también recogida en El arte de la guerra de Sun Tzu y El Príncipe de Maquiavelo, de 'divide y vencerás' tiene más sentido que nunca. La bolsa europea, ahora, está empezando a recoger también este sentimiento de que en la diversidad (de los negocios) aflora el verdadero valor. El EuroStoxx 50 y sus empresas son el mejor ejemplo de ello.
Aunque el selectivo paneuropeo está todavía a un 2,8% de los máximos de finales de febrero de este año a los que llegó al calor del programa de gasto multimillonario en defensa anunciado por las grandes naciones europeas y el fervor hacia la renta variable del Viejo Continente por parte de unos inversores que veían a Estados Unidos como un mercado sobrecalentado, la realidad es que las empresas europeas cotizan, según advierten algunas de ellas en las recientes presentaciones de resultados, por debajo del valor en libros y eso les está haciendo, a algunas, replantearse si tienen sentido las estructuras actuales.
De momento, en la eurozona, el crecimiento sigue siendo débil y con tendencia a la baja debido a las incertidumbres actuales "aunque las alarmas no se han disparado porque el barco no se está hundiendo", exponen desde Crédit Mutuel AM donde hace unas semanas hacían un llamamiento a "abordar la brecha de innovación con otras potencias mundiales" en un momento, decían, de "desfase" manifiesto de varias maneras como la baja inversión europea en Investigación y Desarrollo en comparación con otros países y la ausencia de empresas europeas creadas en los últimos 50 años con una capitalización bursátil superior a 100.000 millones de euros. "Mientras tanto, Estados Unidos ha sido testigo de la creación de seis empresas por valor de más de un billón de euros durante el mismo periodo", comentaban.
Ante este nuevo mundo varias empresas del EuroStoxx 50 se han planteado a lo largo de los últimos años (algunas incluso lo han ejecutado) varias estrategias de desinversión mediante la venta de negocios maduros o el spin off de aquellos que pueden resultar más innovadores con el ánimo de aflorar valor en el mercado. Operaciones que, sea como fuere, son herramientas estratégicas utilizadas por las grandes empresas para enfocarse, innovar, adaptarse a los cambios del mercado y desbloquear valor.
Siemens, el ejemplo perfecto...
Un ejemplo perfecto de esta estrategia es la alemana Siemens, que desde la década de 2010 ha llevado a cabo una profunda transformación mediante desinversiones y spin offs de negocios clave. Fue en junio de 2005 cuando decidió deshacerse de la división de negocios móviles, que vendió a la taiwanesa BenQ, lo que supuso la absorción por parte de la asiática de 6.000 empleados y el pago simbólico de un euro, junto con una inversión de 50 millones de euros en acciones de BenQ. Dos años después, decidió vender la división especializada en componentes para la automoción, Siemens VDO, a la alemana Continental por 11.400 millones de euros y en 2011 transfirió a Atos el negocio de Siemens IT Solutions and Services por más de 5.500 millones, en lo que se consideró el mayor contrato de outsourcing tecnológico de la época.
Pero la energética no se quedó ahí, en julio de 2013 escindió Osram Licht, la división de iluminación, valorada en 5.000 millones de euros por el mercado y en 2018 decidió sacar a bolsa Siemens Healthineers, permitiendo que su filial de tecnología sanitaria creciera de forma independiente y realizara adquisiciones estratégicas como la de Varian Medical Systems, aflorando así valor para los accionistas. Además, en plena pandemia, ejecutó el spin off de Siemens Energy, dotando a su negocio energético de autonomía y flexibilidad para competir en un sector en plena transición, mientras el grupo matriz se enfocaba en sus áreas industriales principales. Ahí incluyó la división Gas and Power y la propiedad total de la española Siemens Gamesa.
Hace no tanto tiempo, en 2024, la germana anunció al mercado su intención de escindir su unidad eMobility, que se fusionará con Heliox para crear una entidad independiente en el mercado de las infraestructuras de recarga eléctrica para vehículos y en este mismo mercado, ha vendido Innomotics, su división de motores eléctricos, al fondo KPS Capital Partners por 3.900 millones de dólares con lo que financió la adquisición de Altair Engineering, especializada en simulación digital.
Una estrategia de desinversiones que la alemana ha utilizado para financiar el futuro y crecimiento con la venta de negocios maduros que ya no le daban para más y que, al tiempo, les está permitiendo focalizarse, innovar y maximizar el valor generado tanto para la compañía como para sus accionistas.
... que podría seguir LVMH
Un espejo en el que algunas parecen estar empezando a mirarse. LVMH es quien ha hecho saltar las primeras alarmas en este sentido. Lo hizo hace unos meses, allá por mediados de enero. El mercado ya entendía por aquel entonces que LVMH sufre un "descuento de conglomerado" y que los accionistas están siendo penalizados por la diversa colección de negocios de la francesa que no solo incluye sus dos marcas más grandes, Louis Vuitton y Dior, sino también relojes y joyería, cosméticos, vinos y licores... Hoy, el grupo cotiza con un PER (veces que se recoge el beneficio en el precio de la acción) de algo más de 21 veces, menos de la mitad de las 34 veces a las que se negocian los títulos de Hermés, su principal competidora.
Cierta parte del descuento, en este caso, podría estar justificada por el control sobre la demanda de sus productos que tiene la marroquinera. Pero la realidad es que parte de la valoración de LVMH podría reflejar preocupaciones por la escala del negocio -menor margen de crecimiento- y que Dior está experimentando una desaceleración que preocupa a los analistas. Las estimaciones de HSBC contemplan un beneficio neto en 2025 del grupo galo de 12.300 millones de euros.
Dicho esto, la lógica de romper la empresa podría ser convincente. Ya que al valorar a Louis Vuitton y Dior con un múltiplo más cercano al de Hermès que al del resto del sector de moda y artículos de cuero, esta pareja de marcas podría valer tanto como todo el grupo, que actualmente tiene una valoración de mercado de unos 360.000 millones de euros.
Loewe, Fendi, Celine... son las otras marcas de moda del grupo que, en estos momentos, se podrían incluir en el negocio del lujo propiamente dicho, pero que podría tener sentido separar de la división de belleza minorista Sephora, la joyería de Tiffany y Bulgari o el negocio de vinos y licores de Möet Hennessy. ¿Tiene sentido una operación de tal calibre? Para Josep Prats, uno de los gestores españoles que mejor se conoce la bolsa europea -lleva estudiándola a fondo desde hace más de 20 años- no está mal planteado. "No creo que hubiera penalizaciones ni en márgenes ni por cotización", resume el experto de Abante Asesores quien coloca los múltiplos de valoración cercanos a los de otra francesa, L'Oréal. Sephora, dicho de otro modo, podría valer de forma independiente 77.433 millones de euros teniendo en cuenta los ingresos del segmento a cierre de 2024 de 18.262 millones de euros y el PER medio del resto de la industria de 26,5 veces.
Según HSBC, la escisión de Sephora y Moët Hennessy podría restar cerca de 60.000 millones de euros al valor de LVMH aunque permitiría a los inversores aclararse y decidir si quieren optar por financiar el negocio puro de lujo y el de distribución cosmética, siguiendo el ejemplo de Richemont.
En cualquier caso, la realidad es que no hay una forma perfecta de dividir a LVMH. Podría separarse en cuatro o cinco empresas independientes, dependiendo de si Sephora sigue dentro de una división minorista o si esta unidad se combina con una empresa ampliada de cosméticos y fragancias, incluyendo marcas como Parfums Christian Dior, Guerlain y Fenty Beauty. También habría costes adicionales derivados de que cada división tenga que mantener sus propias funciones y sedes, además de los derivados de un menor poder de negociación para comprar publicidad, asegurarse los mejores espacios comerciales, estrategias de marketing digital o la captación de talento. La mayor incógnita es si Arnault estaría realmente dispuesto a desmontar el imperio que ha construido durante los últimos 40 años.
En la industria, Kering, sin contemplar la venta de ninguna de sus marcas o escisión, sí que está en proceso de crear una entidad separada que agrupará activos inmobiliarios valorados en unos 4.000 millones de euros (propiedades en Milán, Nueva York y París). De momento, ya ha descartado un spin off o salida a bolsa de la misma.
Volkswagen y la marcha atrás
Asimismo, el titán de entre los fabricantes de vehículos europeos, Volkswagen, podría enfrentarse a la división de una de sus marcas para aflorar valor. Prats reconoce que Audi "tendría sentido" que se negociase de manera independiente como ya sucede con Porsche -integrada dentro del holding familiar homónimo- ya que podría obtener valoraciones similares a las de otras marcas de lujo como Mercedes-Benz o BMW. La valoración teórica de Audi como empresa independiente se situaría en un rango de entre los 19.800 y 23.100 millones de euros.
De todas formas, los planes de escisión para la compañía han sufrido un revés recientemente. En enero de 2024, Volkswagen suspendió la OPV de PowerCo, su división de baterías, debido a condiciones desfavorables del mercado. La unidad, que requiere 20.000 millones de euros en inversiones para 2030, enfrenta desafíos técnicos en la producción de celdas unificadas y competencia de fabricantes asiáticos.
Pero aunque la salida a bolsa está en pausa, los analistas de UBS estiman que la división podría alcanzar una valoración de entre 25.000 y 30.000 millones de euros si logra cumplir su objetivo de suministrar baterías para 3 millones de vehículos anuales.
En un movimiento similar, Enel anunció planes de escisión, allá por 2021, de Enel X, su unidad de servicios energéticos y movilidad eléctrica, mediante una OPV parcial. El proyecto se estancó, pero Bloomberg dice que podría reactivarse en 2026. La firma gestiona una red de 400.000 puntos de recarga en 16 países y facturó en el último año 2.100 millones de euros. Goldman Sachs valora a la división en entre 4.000 y 5.000 millones de euros.
En automoción existen varios casos de desinversiones recientes. Stellantis colocó en enero su filial de automatización industrial y robótica, Comau, al fondo One Equity Partners. Una operación que, en todo caso, respondió a parte de los compromisos adquiridos tras la fusión de FCA y PSA permitiendo, en la práctica, a Stellantis enfocarse en el negocio de automóviles mientras que Comau accede a capital y se expande en negocios más allá del de vehículos.
El proveedor alemán de neumáticos y componentes para la automoción, Continental, propuso en agosto del año pasado la escisión de la división de vehículos y lo aprobó en marzo. La futura compañía independiente tendrá acceso a fondos en efectivo por valor de 1.500 millones de euros. Teniendo en cuenta el PER medio del sector y los ingresos de la división en 2024 de 19.416 millones de euros, la valoración de mercado de este negocio sería de 11.649 millones de euros.
Más que una división propiamente dicha, Airbus está aprovechando la reestructuración de proveedores para reforzar su control sobre la producción de componentes estratégicos en un movimiento enmarcado en la consolidación del sector aeroespacial y la necesidad de asegurar suministros críticos ahora que las amenazas de un conflicto bélico en Europa está más en boca de todos que nunca antes en la historia reciente. Preguntado sobre a posible escisión del negocio de defensa del de aviación comercial Prats sentencia: "Ahora tal y como está la industria de la defensa, (una operación así), podría aflorar valor, pero no creo que lo haga".
Nestlé, Eni o DHL: las otras opciones
Hace unos días, se hacía público que Nestlé había contratado a Rothschild para asesorarle en la venta de su negocio de agua, que incluye marcas como Perrier y San Pellegrino. La operación, que se prevé cerrar de aquí a unos meses, podría valorar este segmento en unos 5.000 millones de euros, con Nestlé ostentando una participación minoritaria. El movimiento responde a las intenciones del actual consejero delegado, Laurent Freixe, de reducir el portfolio del grupo de 2.000 a 30 marcas clave, centrándose en segmentos premium como los chocolates KitKat y el café Nescafé. El crecimiento de los ingresos del negocio en el último año fue del 2%.
Por su parte, la competencia ha hecho algo parecido. Danone ha puesto en marcha en los últimos años varias desinversiones para centrarse en productos de mayor margen y crecimiento, como los de origen vegetal, mejorando las apuestas por marcas como Silk o So Delicious. La estrategia de focalización y la creación de Danone Manifesto Ventures -brazo inversor en startups- abre la puerta a posibles escisiones o ventas de negocios secundarios si se no cumplen los objetivos de rentabilidad.
En 2016, la agencia de noticias Reuters desveló que Deutsche Post evaluaba opciones para DHL Global Forwarding, su división de logística internacional, incluyendo un posible spin off, venta o joint venture, debido a los problemas de rentabilidad. Este debate todavía se mantiene a día de hoy.
Bajado la mirada hacia Italia, Eni lleva años planteando la venta de su filial de renovables y retail, Plenitude, valorada por Jefferies en 10.000 millones de euros, aunque en abril desde la compañía dijeron que varios inversores privados "estiman su valor en más de 11.000 millones de euros, incluyendo la deuda". Además, la petrolera italiana también evalúa spin offs de varios proyectos de gas y petróleo en Costa de Marfil e Indonesia, donde posee yacimientos con reservas estimadas en 500 millones de barriles equivalentes.
A principios de mayo, Sanofi cerró la venta de la mitad de Opella, su negocio de medicamentos sin receta. Tras, al menos, seis meses de conversaciones en exclusiva con el fondo estadounidense Clayton, Dubilier & Rice, ha adquirido el 50% de la compañía por alrededor de 10.000 millones de euros. Bpifrance (como representación del Estado francés) entrará en el accionariado con un 1,8% y se incorporará al Consejo de Administración del laboratorio. Por su parte, Sanofi mantendrá una participación del 48,2%.
Aunque no hay más, los expertos de Jefferies señalan que la separación de Opella podría sentar un precedente para otras unidades "no centrales", como dermatología o productos veterinarios, valoradas en conjunto en entre 5.000 y 7.000 millones de euros
Al tiempo, Allianz Global Investors (AGI), la gestora de activos de la aseguradora, está en la búsqueda de "cooperaciones estratégicas" aunque no se ha anunciado nada más. La alemana evalúa opciones que incluyen una fusión con otra gestora o la venta de una participación minoritaria. AGI, especializada en inversiones sostenibles, podría atraer valoraciones cercanas a los 5.000 millones de euros, según estimaciones recientes publicadas por Reuters.
Sea como fuere, si LVMH, Nestlé, Eni, Stellantis, Airbus y tantas otras valen más en conjunto o por separado es, a día de hoy, una cuestión que se expone más entre las presentaciones de analistas y replica en los medios de comunicación que un debate real en los cuarteles generales de todos estos gigantes europeos.
