Con la inflación desbocada y unas agresivas políticas monetarias en acción para lograr combatirla, nadie se esperaba el buen arranque de las bolsas en 2023. Los principales índices batían a las pocas semanas de comenzar el año todas las expectativas de rentabilidad esperadas para el final del ejercicio –con un mercado interpretando la pronta llegada de las bajadas de tipos–, mientras el precio de la vida no se relajaba y los bancos centrales continuaban con las alzas en el precio del dinero. Los selectivos más importantes llegan a este final de la primera mitad del año con revalorizaciones de doble dígito en el año. Pero con una Reserva Federal señalando más alzas de tipos en EEUU este año, las previsiones de beneficio del S&P 500 se quedan estancas y con ellas el índice se encarece hasta comprarse más caro que la media de sus últimos años. Frente a él, la oportunidad sigue estando en la bolsa europea, que continúa comprándose con descuentos sobre su media histórica.
La noticia de que la bolsa americana ya no ofrecía descuento con respecto a sus medias históricas ya ha quedado desfasada. Ahora, ya no es que no exista abaratamiento frente a sus precios pasados, sino que actualmente el S&P 500 se compra más caro que sus medias de los últimos años.
Con un PER (veces que el beneficio se recoge en el precio de la acción) para 2023 de 19,8 veces, según datos de Bloomberg, si se compara con la media de la última década (de 18,7 veces), el índice cuenta con una prima del 6%. Si se amplía esta comparativa hasta los últimos 20 años, el encarecimiento crece hasta un 18%, pues la media de este periodo es de 16,8 veces.
En clave europea, sin embargo, el descuento que ofrece el Stoxx 600 con respecto a sus medias históricas sigue aguantando. La plaza continental, que continúa en plena reconstrucción tras la crisis del Covid, ofrece un PER de 12,75 veces que le otorga un descuento del 19% con su media de los últimos 10 años (15,8 veces) y del 11% con la de los últimos 17 –hasta donde hay datos–, con un PER medio de 14,3 veces.
El mejor desempeño en bolsa este año del S&P 500 justifica este encarecimiento, así como la previsión de beneficios, que no siguen el ritmo de las ganancias en bolsa. Con una subida del 13,5% en 2023, que se debe, en gran parte, a las firmas tecnológicas, se coloca como uno de los índices más alcistas del ejercicio. Sin embargo, las ganancias estimadas para este año, según el consenso de expertos que recoge Bloomberg, sí que registran un estancamiento con respecto a las del año pasado, con un BPA estimado (beneficio por acción) para 2023 de 218,4 dólares; la misma cantidad que en 2024.
El motivo de que el índice americano tenga históricamente un multiplicador más elevado que el europeo se encuentra en su composición. El gran peso de la tecnología dentro de este índice así lo explica, ya que estos valores cotizan a peres más altos debido al mayor crecimiento que experimentan y ofrecen estas compañías por la naturaleza de su negocio. Así, si se tiene en cuenta que el beneficio por acción del S&P 500 ha crecido casi el cuádruple (de 75 a 218 dólares) que el del Stoxx 600 (de 23 a 35 euros) desde 2005, se entiende aún mejor su elevado precio.
Las estimaciones de ganancias para el índice europeo tampoco registran mucho movimiento con respecto a las del año pasado, de los 35,2 euros de beneficio por acción de entonces a los 35,6 euros que estima el consenso para este curso. Pero un menor avance en bolsa que su homólogo americano (suma un 7% en el año) deja su multiplicador mucho más atractivo. En cuanto a las previsiones para el año que viene, la brecha sí que se amplía considerablemente a favor del S&P 500, que vería un aumento del BPA del 10% con respecto el actual (hasta los 241,3 dólares, según Bloomberg), frente al crecimiento del 5% del Stoxx 600.
No obstante, desde Renta 4 no confían en que la previsión de ganancias para el próximo año se mantenga al alza y advierten de que "la desaceleración económica prevista presionará los BPA de 2024 a la baja, y haría las valoraciones más exigentes".
La misma opinión sostienen desde Norbolsa, que prevén un recorte en las estimaciones de beneficio que justifican con el devenir macro: "El consenso de crecimiento de BPA 2023 y 2024 en Europa se encuentra en el 1% y 7% respectivamente (6% y 9,5% sin energía). Nuestro escenario central de moderación de crecimiento económico, junto con nuestra expectativa de que ya hemos visto el pico en los márgenes dado los mayores costes laborales, así como la probabilidad de una vuelta en los precios de venta al son de la desinflación, nos lleva a estimar como más probable un escenario de revisiones a la baja de beneficios", indican.
Así, desde la firma señalan que, tras el buen comportamiento (y la escasa volatilidad) de los mercados en lo que llevamos de año apoyado principalmente en la resiliencia empleo-consumo, en la confianza en la desinflación y en la cercanía del fin de la subida de tipos, "consideramos que las valoraciones (tanto en términos de PER como de dividend yield) están ajustadas".
Diego Morín, analista de IG, subraya el papel fundamental que tendrá la evolución de la inflación en el devenir del segundo semestre: "La situación actual es compleja debido a los frentes que siguen abiertos, pese a que la inflación que da cierto respiro a los inversores al mostrar desaceleración, pero no descarto posibles repuntes en el ciclo que nos encontramos, especialmente en la subyacente, la cual sigue preocupando a los bancos centrales".
En este sentido, el experto explica que, esta situación, "abre la puerta a que los bancos centrales levanten el pie de las subidas de tipos, a medida que se produce una desinflación, lo que se traduce en cierto optimismo a ambos lados del Atlántico, pero debemos de tener cierta cautela en los índices, ya que no sabemos la capacidad de compras que tendrán los compradores por los niveles actuales, en máximos anuales, y una corrección a medida que los inversores realicen una rotación hacia activos más defensivos, ya que considero que la recesión económica es inevitable, con más ahínco en Europa, puesto que ello dependerá de la recuperación económica de la zona euro, a medida que la inflación retrocede por cuarto mes consecutivo", completa.
A este lado del charco, este abaratamiento no es exclusivo del Stoxx 600. Los principales índices de España, Alemana y Francia también siguen cotizando con importantes descuentos con respecto a sus medias. El Ibex 35 es el que ofrece un mayor abaratamiento en ese sentido, con un PER de 10,4 veces que lo deja con descuento del 31% con la media de la última década.
Las europeas más atractivas
Si desgranamos, primero, el índice europeo, un 27% de las firmas que lo componen ofrecen peres inferiores a las 10 veces. Las líderes por precio aquí están claras: las automovilísticas, con Porsche, Stellantis, Renault y Volkswagen en cabeza de las firmas más baratas, con multiplicadores inferiores a 4 veces en todos los casos. Entre las 25 compañías más baratas del Stoxx 600, se cuelan Repsol y Banco Santander, con un PER de 3,9 veces para la petrolera -el precio más atractivo de su historia-, y de 5,3 veces para la entidad presidida por Ana Botín, que se alza también como el banco más barato del Ibex 35 gracias a unas fuertes y sólidas previsiones de beneficios.
En cuanto al índice norteamericano, un 15% de sus valores ofrecen multiplicadores por debajo de las 10 veces. Lincoln National, uno de los principales grupos de seguros de vida, la famarcéutica Viatris y Organon, otra farmacéutica, son las más baratas, con peres de 3 y 5 veces.
