Los 'vigilantes de los bonos' se dieron un breve paseo por Brasil a finales de la semana pasada. Estos casi invisibles actores del mercado, encargados de vender los bonos soberanos y disparar los rendimientos de países que les empiezan a generar dudas económicas, han dado el primer aviso al nuevo presidente brasileño, Lula da Silva, después de que este anunciara un plan de gasto mayor del esperado y por encima de lo presupuestado por el anterior Ejecutivo. Algunos analistas han apuntado a que se podría estar ante otro 'momento Liz Truss' después de lo ocurrido en Reino Unido, con los rendimientos de los gilts disparados después del ambicioso plan fiscal sin financiación del breve gabinete conservador sucedido a las pocas semanas por el de Rishi Sunak.
La secuencia comienza con el presidente electo, vuelto al poder años después, encabezando a la izquierda y poniendo fin a la 'era Jair Bolsonaro', blandiendo una enmienda constitucional que le permita gastar 175.000 millones de reales (1,75% del PIB, más de 30.000 millones de euros) por encima del techo de gasto aprobado para el próximo año.
Lula, quien ha sido elegido para un tercer mandato en la segunda vuelta de las elecciones presidenciales, celebrada el 30 de octubre, está tratando de abrir espacio en el presupuesto del próximo año para cumplir sus promesas de campaña, que tienen un coste estimado de entre 160.000 y 200.000 millones de reales adicionales (casi 40.000 millones de euros).
Sabedor de las críticas que iba a generar su plan de gasto, Lula se desmarcó con unas declaraciones que no gustaron demasiado al mercado: "¿Por qué se obliga a las personas a sufrir con tal de mantener la estabilidad fiscal?", se preguntó. "¿Por qué se le dice a las personas que es necesario cortar el gasto y lograr superávit, que es necesario mantener techo de gasto?", añadió.
El presidente electo avivó aún más las preocupaciones diciendo que lo que el mercado llama gasto, él lo llama inversión, y quienes se enfocan en las reglas fiscales también deberían discutir temas sociales. Más tarde, agregó que nunca había visto mercados tan "sensibles". Su Partido de los Trabajadores maniobra para excluir programas de gasto social y asistencia a los más necesitados de la regla de gasto. La reacción no tardó en llegar.
Lula da Silva: "¿Por qué se obliga a las personas a sufrir con tal de mantener la estabilidad fiscal? ¿Por qué se le dice a las personas que es necesario cortar el gasto y lograr superávit, que es necesario mantener techo de gasto?"
En un día muy bueno para los mercados mundiales tras el más suave dato de inflación de EEUU en octubre (el S&P 500 americano subió hasta un 5%), los precios de los activos brasileños se desplomaron. El real brasileño cerró con una caída de más del 3% -el peor día desde abril- frente a un dólar a la baja ese día hasta los 5,34 'billetes verdes', mientras que el rendimiento de los bonos a 10 años aumentó en 80 puntos básicos y volvió a su nivel anterior a las elecciones, el 12,7%. Por su parte, el índice bursátil Bovespa también cayó un 3% en la jornada, llegando a registrar descensos del 4% poco antes del cierre.
"Estas ventas en Brasil en lo que fue un día muy bueno para los mercados mundiales fue una llamada de atención para Lula da Silva, que sigue siendo visto con escepticismo por los inversores dado el pobre historial de su partido en políticas macroeconómicas. Lula prometió durante su campaña aumentar el gasto social y el salario mínimo, pero el presupuesto del próximo año, propuesto por el gobierno de Bolsonaro y ya aprobado por el Congreso, requiere una mezcla de recortes de gastos impopulares y subidas de impuestos", explica Marcos Casarin, analista para Latinoamérica de Oxford Economics.
"Los inversores locales están llamando a esta venta el 'momento Truss' de Lula, enviando un duro mensaje al presidente electo de que la complacencia del mercado tiene sus límites. Los mercados recuperaron el viernes parte de las pérdidas, pero esperamos que la alta volatilidad se mantenga hasta que concluya la transición presidencial a principios de enero", añade Casarin. Truss tuvo que dejar el poder tras mes y medio cuando vio que la convulsión en el mercado de bonos y el hundimiento de la libra no cesaban tras prometer unos recortes de impuestos a gran escala sin un plan de estabilidad fiscal detrás. El resultado ha sido un nuevo gobierno conservador que trabaja en subidas de impuestos y recortes de gasto para estrechar el ensanchado agujero en la deuda y para recuperar la credibilidad en los mercados.
"La 'luna de miel' con Lula ha terminado", pontifica Thierry Wizman, estratega de divisas y tipos de interés de Macquarie Capital. "Unas pocas semanas de emoción, y luego comienza la vida real". Los mercados habían recibido positivamente a Lula pese a que su programa no es de los que suele encandilar al mercado. Los inversores habían primado unas elecciones limpias y una alternancia en el poder como síntoma de salud democrática. Muchos de ellos tampoco acabaron contentos con el mandato de Bolsonaro y veían ahora nuevas oportunidades de inversión. Este comienzo puede dificultar el panorama.
El proyecto de ley de presupuesto actual para 2023, que no tiene en cuenta las promesas de campaña de Lula, estima un déficit primario equivalente al 0,6% del producto interno bruto (PIB), y los analistas de la firma XP predicen que con el gasto adicional de Lula el déficit se expandirá a 0,9%. La deuda bruta de Brasil se sitúa en torno al 77% del PIB. Es un nivel más bajo que en el punto álgido de la pandemia en 2020 y podría caer un poco más a fines de 2022 debido a los ingresos únicos de este año. Pero todavía está por encima de los niveles anteriores al covid y más alto que el de los principales pares regionales como México y Chile, lo que significa que es una preocupación potencial para los inversores. Más allá de concretarse el programa de gasto de Lula, quedan otros flancos pendientes, como la elección del nuevo ministro de Economía, con el exalcalde izquierdista de Sao Paulo, Fernando Haddad, como favorito en las quinielas.
Quizá viéndose en la tesitura de tener que intervenir como el Banco de Inglaterra (BoE) tuvo que hacerlo para contener el mercado de bonos, el jefe del banco central de Brasil ha salido a advertir sobre la necesidad de mantener bajo control el déficit fiscal. "Entendemos que la pandemia dejó muchas cicatrices, pero también debemos estar atentos al equilibrio fiscal", ha dicho Roberto Campos Neto. "Si no hay equilibrio fiscal, volveremos a un mundo incierto donde aumentan las expectativas de inflación, los sectores productivos están en desorden y la población sufrirá porque el crecimiento del empleo se verá afectado", ha agregado. El banco central brasileño se ha caracterizado por uno de los ciclos de endurecimiento más contundentes con 18 meses de subidas de tipos hasta el 13,75% para contener la inflación, ahora mismo en el 6,47%, si bien en octubre el índice de precios el consumo ha vuelto a avanzar tras tres meses de deflación.
"Seguimos trabajando con la hipótesis de que el presidente electo y el Congreso acabarán encontrando una solución para hacer frente al precipicio de gasto en 2023, y también esperamos que la nueva administración negocie cambios en el límite de gasto para dar al gobierno más margen para gastar a partir de 2024. En otras palabras, esperamos que la regla fiscal de Brasil, que antes se consideraba a prueba de balas, se diluya gradualmente en el transcurso de los próximos cuatro años. Como resultado, vemos una creciente probabilidad de que Brasil se aleje del equilibrio de baja inflación y bajos tipos de interés alcanzado en 2017-20 a uno con mayor inflación y tipos en 2023-26, similar a lo que describimos como nuestro escenario moderado de Lula", pronostican desde Oxford Economics.
En lo tocante a los activos, Casarin, de la casa de análisis, reconoce que algunos de los movimientos de los precios de los últimos días fueron "excesivamente violentos" y que el rally postelectoral "había ido demasiado lejos", con los inversores aprovechando la oportunidad para cobrar algunas de las ganancias obtenidas desde que se anunciaron los resultados de la primera vuelta. "De cara al futuro, esperamos que el real oscile en torno al rango de 5,20-5,30 dólares hasta que concluya la transición presidencial. Quizá más afectados por la incertidumbre en torno a la política fiscal, los rendimientos de los bonos del Estado a 10 años se dispararon más de 100 puntos básicos la semana pasada (80 puntos básicos sólo el jueves), borrando todas las ganancias obtenidas desde las elecciones. Al igual que con el tipo de cambio, esperamos que los rendimientos a largo plazo sigan siendo volátiles hasta principios de enero, y vemos que los rendimientos a 10 años se mantendrán más cerca del 12% que del 11% hasta entonces", pronostica el experto.
¿Y la bolsa? "Durante los dos primeros mandatos de Lula, en 2002-2006 y 2006-2010, el MSCI Brasil se disparó un 562% y un 91%, respectivamente, mientras que el real brasileño se fortaleció un 510% frente al dólar estadounidense durante esos ocho años. Es cierto, sin embargo, que el auge de las materias primas y el gran diferencial de tipos de interés experimentado entonces le permitieron atraer capital extranjero y gastar fuertemente en programas de bienestar, que increíblemente impulsaron el PIB per cápita, redujeron el desempleo a la mitad y redujeron notablemente la pobreza. Repetir su éxito pasado en un momento en que las perspectivas económicas mundiales no son tan alentadoras resultará seguramente más difícil", exponían recientemente en un comentario Mabrouk Chetouane y Nicolas Malagardis, estrategas globales de mercado de Natixis IM.
