Madrid
Las temáticas macroeconómicas que actualmente dominan el mercado llevan algún tiempo en marcha y los sucesos mundiales recientes simplemente las han acelerado. El mundo económico que surgió tras la crisis financiera mundial, caracterizado por la baja demanda y la debilidad de la inflación, se ha acabado, y eso tiene enormes implicaciones para los mercados. Pero, por encima de todo, la política monetaria sigue siendo la del viejo mundo.
Todos queremos que se ponga fin a la invasión de Ucrania, aunque creemos que es poco probable que la reducción del riesgo geopolítico cambie sustancialmente las presiones inflacionistas en la economía mundial. La inflación es mucho más importante que cualquier otro factor al ser un fenómeno multidimensional y aún no estar controlado. Y parece venir de prácticamente todas partes. Las cadenas de suministro siguen estando maltrechas, y este problema se agravará debido a los nuevos confinamientos en China.
Los precios de las materias primas siguen siendo elevados y, ahora, los precios de los servicios están poniéndose al mismo nivel, impulsados por una demanda de consumo que no decae. Los mercados de materias primas ya estaban tensos, con casi todos los principales mercados de materias primas en retroceso, y la invasión rusa de Ucrania ha agravado aún más el déficit de oferta, lo que ha acelerado el incremento de los precios de la energía y la alimentación. Los vectores de la inflación más tradicionales (los alquileres y los salarios) se sitúan en un nivel elevado y continúan aumentando. Las bajas tasas de participación de los trabajadores de mayor edad en los mercados laborales occidentales tras la pandemia de Covid-19 son un factor reseñable. El poder de los trabajadores va en aumento a medida que se extiende la escasez de mano de obra, lo que ha trastocado completamente el argumento del envejecimiento de la población activa en el mercado de bonos.
Por lo tanto, la principal preocupación de los bancos centrales es que cuaje una espiral de precios y salarios y que las expectativas de inflación se desvinculen del nivel psicológico del 2%. Dado que, sin duda, el crecimiento se ha ralentizado en los últimos meses, los bancos centrales no se preocuparán por ello en exceso. No debemos dejarnos llevar por el debate en torno a la recesión, dado que la última tanda de PMI reveló un crecimiento sólido y es probable que la baja confianza del consumidor esté dando un falso negativo. Dicho de forma simple, creemos que la política monetaria es demasiado expansiva y que los responsables políticos deben empezar a subir los tipos de interés cuanto antes.
Somos conscientes de que la trayectoria hacia un aumento de los tipos de interés mundiales a través de unos elevados niveles de inflación conlleva riesgos para el crecimiento pero, dados los niveles de inflación tan elevados, es necesaria una desaceleración del crecimiento para contener las presiones de la demanda, pero no es algo ante lo que los bancos centrales vayan a reaccionar.
El problema para los bancos centrales es que los tipos reales no han subido al mismo ritmo que la inflación. Así que, con muy poco, las condiciones financieras se están suavizando, en contra de lo que quieren todos esos bancos centrales que se alinean con las subidas de tipos. Al final, eso simplemente significa que deben aumentar los tipos de referencia nominales mucho más para lograr un impacto. También nos preguntamos dónde está el tipo neutral.
Nadie lo sabe, ni siquiera la Reserva Federal. Por ello, mientras que la inflación y el crecimiento se mantengan en cotas elevadas, creemos que el mercado aplicará una prima de riesgo a los tipos cortos hasta que se aclaren las cosas (una caída de la inflación o una disminución del crecimiento).
Cabe esperar una curva de rendimientos invertida en un entorno de elevada inflación. La curva de rendimientos reales es un indicador de recesión más preciso y sigue siendo ascendente, lo que sugiere que los bancos centrales todavía no están haciendo lo suficiente. No obstante, creemos que los comentarios sobre la curva de rendimientos están desencaminados y que el crecimiento es sólido.
Los obstáculos se han manejado bien hasta ahora, pero admitimos que los próximos meses serán un desafío para la economía mundial, debido principalmente a los riesgos energéticos en Europa. Sigo siendo optimistas, pero consciente de los riesgos.
En mi opinión, los tipos de interés se mantienen en un nivel demasiado bajo en los mercados desarrollados, especialmente en EEUU. En vista del alarmismo general ante la posibilidad de recesión en EEUU, el hecho es que EEUU nunca ha entrado en recesión con tipos reales en negativo. Por eso, la recesión por la que muchos abogan es una forma errónea de ver las cosas, dado que el mundo ha evolucionado.
La fuerte recuperación y los cambios estructurales han generado inflación junto con focos de crecimiento débil. No obstante, son tipos de interés elevados, y no bajos, los que se necesitan en esta fase de transición en la economía mundial.
