A falta de dos meses para cerrar el ejercicio, David Ardura, director de gestión de Gesconsult, analiza en qué momento de mercado nos encontramos tanto en renta variable como en renta fija después de que se hayan relajado las tensiones tanto por la guerra comercial como por el Brexit.
En un momento de glaciación para la deuda como la ha bautizado elEconomista y en el que la bolsa está cara, ¿piensa que se va a producir un trasvase de la renta fija a la renta variable?
El momento es muy particular porque tampoco tenemos precedentes, por lo que es más difícil todavía hacer previsiones. Sí es cierto que ese trasvase lo hemos visto a lo largo del año pero ha sido hacia valores que son alternativas a la renta fija, es decir, son pseudo renta fija, y también en compañías donde la creación de valor tiene mucho que ver con el entorno de tipos de interés como puede ser el sector de eléctricas, concesiones y demás.
Ese travase tiene sentido si pensamos que los tipos se van a quedar en negativo durante mucho tiempo. ¿Qué sucede con esto? Lo que hace es que las valoraciones se disparan, no hablo de burbujas, pero sólo se sostienen si estamos hablando de que este entorno de tipo se mantiene estable durante mucho tiempo prolongado. El problema es si en algún momento determinado, porque son ciclos, hay una mejora del optimismo. No va a ser mañana, puede que sea en un futuro no tan lejano y ahí sí que podemos ver una cierta reordenación de ciertas cosas que hemos vivido este año. Y creo que es muy difícil pensar o saber si vamos a seguir con este trasvase.
Hay mucho dinero muy conservador que tampoco puede moverse de forma masiva de la renta fija a la renta variable. Entonces siempre vas a tener ese dinero en renta fija que irá a la búsqueda de rentabilidades dentro del espectro de la renta fija. Es decir, nos iremos a buscar otros papeles que nos mejoren ese tipo repo del -0,50 aunque sea en el -0,10. Ahí sí que veo ese trasvase que quien realmente se beneficia de esto es la renta fija a la renta fija corporativa pero no creo que haya un trasvase en masa a la renta variable porque creo que el dinero cuando eres muy conservador tienes difícil movimiento.
¿Considera que 2020 será un año en el que se va recuperar la selección de valor, el stop picking, sobre los índices puros?
2019 está siendo un año en el que la dispersión de valoraciones se ha llevado a un nivel bastante extremo y creo que cuando tú tienes esa situación también es cierto que puedes tener el movimiento contrario. Y ahí sí tenemos precedentes históricos, lo que vivimos en el 1999 y 2000 en cuanto a la dispersión de valoraciones no a la situación que no tiene nada que ver. Y luego se corrige. El mercado a largo plazo sí que tiende a ser eficiente y con la eficiencia vendrá esa reordenación o esa normalización de dispersión de valoraciones por este escenario de tipos.
La recuperación no sé si será primer trimestre de 2020 o en el último trimestre... depende mucho de la coyuntura y del entorno de tipos. Lo que sí tengo claro es que eso llegará. La gran incertidumbre que vivimos ahora en mercado es cuándo asistiremos a ese proceso. Como no lo sabes, tiene sentido que empieces a hacer el stop picking, a seleccionar esas compañías que por ese entorno de tipos actual ha provocado esa extrema dispersión de valoraciones que lo que da son oportunidades pero son oportunidades de medio y largo plazo.
Se empieza un abaratamiento de los índices por el crecimiento de los beneficios. ¿Se cree este abaratamiento?
En general no. Creo que el consenso sigue estando muy arriba y hay que tener en cuenta que las estimaciones en algunos sectores prácticamente no se han revisado o muy poquito y tienes unas condiciones macroeconómicas bastante peores que hace 12, 18 o 6 meses. El deterioro macro ha seguido, en algún momento afectará a la micro y lo estamos viendo en algunos resultados. Y eso inevitablemente a revisar las estimaciones. No vemos que los múltiplos se vayan a reducir porque pensamos que están muy elevados.
Con Wall Street y Europa en zona cercana a máximos, ¿sería sana una corrección a estos niveles?
Yo creo que lo que sería sano no es una corrección sino una normalización de ciertos factores. No sé si vamos a tener una corrección a estos niveles. El mercado sigue sostenido, los tipos van a seguir estando bajos, el tema guerra comercial y Brexit, las incertidumbre parece que van a mejorar en lugar de empeorar. Todo eso nos lleva a pensar que es difícil que veamos una corrección. Las correcciones vienen sobre todo cuando hay mucha complacencia y esa complacencia todavía no la observamos. Yo creo que no vamos a tener una corrección y lo que sería sano una normalización del mercado en muchos aspectos, desde los tipos de interés a la dispersión de valoraciones. Si el mercado corrige pero no se alteran las condiciones de fondo creo que no estamos arreglando nada, más que el valor del índice día a día.
¿Qué les están diciendo a sus clientes que hay que hacer en este momento de mercado?
Al cliente conservador le hablamos de los riegos que hay en el mercado, sobre todo en la renta fija que es donde vemos los mayores riesgos por deuda soberana, temas de duración y demás. Y al cliente de renta variable que es más de largo plazo le explicamos lo que tenemos en cartera, que ahora tiene muchísimo más potencial que el que tenía hace unos meses.Pensamos que hay que estar equilibrado, tampoco vemos la situación como para ser muy agresivo porque la realidad es la que es. Nuestra cartera de renta variable está muy compensada entre compañías que sabemos que su valoración no es la óptima pero tienen un carácter defensivo y mientras se mantenga ese entorno de tipos van a seguir haciéndolo bien y van a dar estabilidad a la cartera y compañías que ya han reflejado en sus múltiplos lo que nosotros pensamos peor que viene y un entorno recesivo y una recesión bastante importante. Y si luego ciertos factores mejoran, te vas a encontrar compañías que han reflejado un escenario altamente dañino con la consiguiente normalización que es donde vemos la oportunidad
¿Algún ejemplo de estos valores?
Tenemos Cie, Gestamp, compañías que lo están haciendo mejor en este entorno como Iberdrola o Cellnex. Una combinación de ambos. Dentro de las eléctricas, Iberdrola es la única que tenemos en cartera, vemos que mientras se mantengan los tipos de interés a estos niveles pagar los múltiplos a estos niveles no nos parece excesivo. Y lo mismo con Cellnex, que ha subido muchísimo pero lo seguimos viendo de cara al medio plazo potencial y más en este entorno de tipos donde cada inversión que hace crea valor tanto por el lado de la financiación, que se le reduce, como por el de la rentabilidad que le saca a los proyectos. Ese tipo de compañías son las que dan estabilidad a la cartera
