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A veces, pocas, bastan solo 20 minutos para hacer una entrevista y ésta ha sido una de esas veces. David Zahn, director del equipo de Renta Fija Europea de la gestora Franklin Templeton, es claro, directo y tiene muy nítida su visión para el mercado de bonos europeos. Aviso a navegantes: sus opiniones son un tanto contrarias al consenso y él justifica por qué.
Mucho inversor de renta fija va a despedir el año con pérdidas en su cartera. ¿Pueden esperar rentabilidad positiva esos inversores de cara a 2019?
Con la inflación siendo baja, el banco central va a seguir siendo muy acomodaticio y no creo que los mercados de renta fija den mucho más de lo que están dando ahora. No creo que veamos rentabilidades negativas ya que puede haber oportunidades puntuales, pero en los próximos dos años será complicado ver rentabilidades superiores al 1 por ciento, aunque sí puede haber ciertas oportunidades en las emisiones de duraciones cortas. Dicho esto, para los inversores europeos tiene mucho más sentido volver a la renta fija europea, porque comprando renta fija americana, que es lo que han hecho muchos inversores para beneficiarse de ese 3% que ofrecen los bonos de EEUU, tienes que cubrir la divisa y lo normal es que ese coste se dispare a niveles del 4% al año que viene. Por eso creo que habrá mucho inversor que regrese a Europa, y no solo europeos, ya que ya estamos viendo mucho inversor de fuera de Europa que está regresando a Europa por este motivo, como los asiáticos.
¿Por qué cree que ese coste de cobertura va a ir al alza en el próximo año? ¿No considera que la Fed puede variar su política monetaria tras las elecciones de EEUU?
La Fed va a seguir subiendo tipos de interés y el BCE no se va a mover, por lo que creo que a mediados del año que viene veremos ese sobrecoste en niveles superiores al 4 por ciento. No creo que las elecciones de mitad de mandato que se han celebrado en EEUU impacten. Los resultados han sido más o menos los esperados y no creo que haya ningún cambio importante en la política de la Fed. La economía tiene el mismo soporte de la economía que tenía antes, la desregulación va a continuar. No supone ningún gran cambio.
No veremos subidas de tipos en Europa hasta después del verano de 2019. ¿Puede acotar un poco el 'timing'?
No creo que suba tipos en todo 2019. Creo que, como poco, la primera subida de tipos llegará en 2020, porque la inflación es muy baja en Europa. Ahora está por encima del 2 por ciento, pero es solo por los costes del petróleo y de los alimentos, y esa tendencia se revertirá. La inflación subyacente lleva ya en niveles levemente superiores al 1% durante los últimos tres años. En este entorno no creo que el BCE suba los tipos, ya que repercutiría negativamente en la economía y Draghi no tiene ningún motivo para hacer eso. Puede que lleguemos a 2021 con los mismos tipos de interés que ahora. Si el mercado no descuenta este escenario es porque quizá lo que ven es solo el fin del QE y prevén que a los seis meses de que se empiece a limitar esos estímulos llegará una subida de tipos, pero es una visión errónea. En Europa tenemos mucha incertidumbre con Italia y el Brexit.
Ha hablado de la incertidumbre del 'Brexit'. ¿Qué impacto tendrá para Europa?
Un área que hay que vigilar es cómo van a cambiar las votaciones en el Parlamento Europeo una vez Reino Unido abandone la UE. Ahora, normalmente tiene el 30 por ciento del voto del Parlamento que no corresponde a países de la eurozona, cuando lo que se necesita es un 35 por ciento para bloquear cualquier cosa en el Parlamento. Ahora Reino Unido pasará a tener un 20 por ciento y se puede esperar que el Parlamento adopte un enfoque más proeurozona. Además, hasta ahora, en tema de presupuestos, Reino Unido había votado con Alemania para mantener el presupuesto y el gasto bajo control y una vez Reino Unido salga no contará con ese apoyo. La agenda del Parlamento estará más centrada ahora en la eurozona, será más proclive a aprobar más gasto, por lo que el presupuesto irá al alza. También habrá que ver quién sustituye a Angela Merkel, porque sin Merkel no habrá un líder claro en Europa y Europa necesita un líder, porque si hay una crisis puede ser peor que la pasada.
Otra de las incertidumbres viene de Italia, ¿es buen momento de comprar deuda italiana?
Tenemos bonos italianos en nuestro fondo de retorno absoluto, porque cotizan con rentabilidades muy elevadas, pero creemos que aun así habrá más episodios de volatilidad a tres y seis meses a medida que avancen las negociaciones con Bruselas. No veo que Italia vaya a abandonar la eurozona, porque la eurozona no funcionaría si ello ocurre. Por eso, si las rentabilidades suben, es una buena oportunidad de compra.
¿Ve también valor en los bonos españoles?
También tenemos bonos españoles. Se han comportado bien, pero también sufrirán la volatilidad que llegue de Italia. Aun así, los fundamentales de España son buenos.
¿Cómo tiene construida la cartera en este momento? ¿Ve más opciones en deuda corporativa o gubernamental?
En corporativos tenemos el 23% de la cartera; en high yield, el 2%, y en MBS (mortage back assets), el 8%. El resto está en gobiernos, sobre todo de Italia, España y Polonia, y también algunos bonos ligados a la inflación de Gran Bretaña. No tenemos por ejemplo bonos gubernamentales de Francia, porque creo que los fundamentales de Francia son más parecidos a los que presenta España, por lo que sus bonos deberían cotizar rentabilidades más similares a las que vemos en España que a las de Alemania.
¿El fin del QE del BCE puede provocar una crisis de liquidez en el mercado de bonos de Gobiernos?
En el mercado gubernamental no, porque es muy líquido, pero sí me preocupa el mercado de bonos corporativos de Investment grade, porque ya se está viendo una reducción de la oferta y ahora hay una gran diferencia en el spread que hay entre los bonos corporativos que sí compra el BCE y los que no compra, y creo que los primeros se comportarán mucho peor en los próximos meses.