El programa de flexibilización cuantitativa y cualitativa del Banco de Japón (BoJ), en funcionamiento desde 2013, no ha podido acercar la inflación a su objetivo de 2% o aumentar expectativas de inflación. El suministro de dinero -que incluye el del sistema bancario-, apenas ha crecido por encima del 3% al año mientras la base monetaria ha aumentado un 35% al año.
Además el cambio sorpresa a tipos de interés negativos en enero ha fracasado igualmente, pues el IPC disminuyó en mayo por tercer mes consecutivo y al ritmo más rápido en tres años. Además el yen, tras el voto Brexit, se ha llegado a apreciar contra el dólar hasta su mayor nivel desde noviembre de 2013, haciendo las exportaciones menos competitivas y aumentando la falta de inflación. Ha estado aumentando la presión para que el BoJ introduzca más estímulo monetario.
De momento mantendrá el ritmo de expansión de base monetaria en 80 billones de yenes por año y ha mantenido el tipo de interés en menos 0,1%. Ha anunciado duplicación de compras de fondos cotizados ETF y expansión de su programa de préstamos en dólares, pero no ha cumplido las expectativas del mercado dado el débil impulso económico. Sin embargo tal política no puede continuar indefinidamente.
Más de lo mismo no funciona. Ahondar en tipos negativos puede afectar a las instituciones financieras, que ya muestran menor rentabilidad de sus activos y márgenes de los préstamos. Imprimir más dinero mediante compra de bonos adicionales a los bancos es poco probable que proporcione estímulo a la economía pues estos, ante la baja demanda de préstamos, depositan las ventas de sus bonos de nuevo en el banco central. Para 2020 la flexibilización cuantitativa habrá alcanzado una etapa crítica, amenazando el buen funcionamiento de sus mercados de capitales y tendrá que recurrir a "dinero helicóptero".
Una aproximación es la idea de Ben Bernanke, presidente de la Reserva Federal, de un programa de gasto público o reducción de impuestos financiado con dinero fresco del banco central. De hecho, el economista Krugman ya indicó que Japón tiene que adoptar una política monetaria irresponsable "creíble" para impulsarla inflación y salir de la trampa de liquidez. Sin embargo, dada la previsión de mayores impuestos, lo que ha aumentado ha sido el ahorro. Así que el BoJ puede tener que desplegar su herramienta más potente y quizás polémica: el dinero helicóptero.
Es una medida originalmente popularizada por el economista Milton Friedman en 1969 en Optimum Quantity of Money, definida como financiar gastos fiscales a través de nueva base monetaria. Esencialmente las autoridades monetarias proporcionan dinero extra mediante reducción de impuestos, aumento de gasto público o vales y las autoridades la promesa de que se trata de un evento único y que no se aumentarán impuestos para recuperarlo. De esa manera las personas pueden comenzar a gastar, impulsando la actividad e inflación.
Por su parte Adair Turner, expresidente de la autoridad de servicios financieros de Reino Unido, ya ha propuesto que las autoridades conviertan algunos o todos los bonos en el balance del banco central en bonos perpetuos sin interés, algo que debe funcionar en un país altamente endeudado.
Pero proponemos una opción más radical: la cancelación. Básicamente el banco central imprime dinero para comprar bonos del Gobierno, los cuales luego cancela. Puede parecer radical, pero es menos extremo cuando se observa que si el BoJ sigue comprando deuda al mismo ritmo sus activos totales habrán aumentado a 150% del PIB para mediados de 2020, con una cuota de deuda soberana de Japón de 63% frente a 37% actual.
Si las compras de ETF se mantienen tendrá una cuota de la capitalización del 10%. Así, la cancelación incluso de una pequeña parte de la deuda pública -10 billones de yenes-puede enviar un poderoso mensaje a los mercados y público de que se ha reemplazado permanentemente deuda por dinero fresco.
Ello puede implicar capital negativo en el balance de BoJ, siendo técnicamente insolvente, pero los bancos centrales no están sujetos a los cocientes de adecuación del capital del sector privado. De hecho los bancos centrales de Chile, República Checa e Israel han operado años y con éxito con capital negativo. Además el BoJ puede recapitalizarse a largo plazo aprovechando la diferencia entre el valor del dinero y coste de producir y distribuir moneda mientras la inflación permanezca por debajo o igual al nivel deseado, así como mediante rentabilidad de sus activos.
El "dinero helicóptero" puede conllevar pérdida de independencia financiera y dañar la credibilidad, pero su reputación ya está dañada, al no haber alcanzado su meta de inflación. Es mucho mejor que el BoJ actúe pronto, demostrando que cuenta con instrumentos eficaces. Con ello abrirá la puerta a una nueva era de política monetaria poco ortodoxa.
Entidades
Steve Donzé
Estratega de macroeconomía de Pictet AM
