Economía

Llamando al 'tarot' de la recesión: los indicadores más variopintos para adivinar la caída de la economía

  • La Gran Crisis ha disparado el ansia por anticiparse a las recesiones
  • Los indicadores predictivos abundan, sobre todo en el caso de EEUU
  • El conjunto de índices da avisos de recesión, pero todo está en el aire
Foto: iStock

Una frase recurrente en el entorno económico de la recuperación post-pandémica ha sido la de que la próxima sería "la recesión más anunciada de la historia". La huella generacional dejada por la Gran Crisis Financiera está detrás del mayor frenesí en décadas por predecir el cataclismo económico. Prueba fehaciente de ello es la cantidad de indicadores que economistas y operadores de mercado siguen para adivinar lo que solo se ve cuando ya 'te ha matado'. Es lo que el veterano analista de Société Générale Albert Edwards llama el 'dilema de la parada del autobús': "La historia demuestra que, en la medida (limitada) en que los economistas predicen realmente una recesión, su tardanza suele significar que abandonan la espera justo en el momento en que llega". Estos indicadores, como si de las cartas del tarot se tratasen, van desde la archifamosa inversión de la curva de tipos al particular índice de los rascacielos.

Se entiende por recesión una caída significativa de la actividad económica que acontece en el conjunto de la economía y para un número suficiente de meses, y que se resulta visible en términos de producción, empleo, renta real, y otros indicadores. La recesión comienza cuando la economía alcanza su máximo y termina cuando alcanza su mínimo. "No existe una definición oficial de recesión, pero existe un reconocimiento general de que el término se refiere a un período de disminución de la actividad económica. Los períodos muy cortos de declive no se consideran recesiones", explica el Fondo Monetario Internacional (FMI) en una entrada de su web.

No pocos analistas utilizan como definición práctica de recesión la caída durante dos trimestres consecutivos del producto interno bruto (PIB) real (ajustado a la inflación) de un país (el valor de todos los bienes y servicios que produce), añade el FMI. Sin embargo, en este particular, es más propio emplear el término recesión técnica.

Sin embargo, prosigue el exordio del FMI, aunque esta definición es una regla práctica útil, tiene desventajas: "Centrarse únicamente en el PIB es limitado y, a menudo, es mejor considerar un conjunto más amplio de medidas de actividad económica para determinar si un país realmente está sufriendo una recesión". En EEUU, por ejemplo, es la Oficina Nacional de Investigación Económica (NBER), entidad de carácter privado, quien ejerce de árbrito y dicta a posteriori cuando ha empezado y acabado una recesión, llegándose a demorar en alguna ocasión más de un año en su dictamen. Una espera inviable para muchos, lo que da brío a los indicadores mencionados antes y a otros propios (trackers) elaborados por los diferentes servicios de estudio de bancos e instituciones financieras.

Por empezar con el favorito durante de décadas de los mercados, toca hablar de la inversión de la curva de tipos de interés. Esta curva consiste en el dibujo resultante de unir con una línea los rendimientos de los bonos soberanos de un país de menor a mayor duración. Lo habitual es que la curva de tipos se muestra en pendiente ascendente, ya que a mayor duración del bono, mayor incertidumbre para el bonista y mayor será la rentabilidad exigida.

Cuando se produce una inversión como la citada (la pendiente es descendente), el mercado descuenta que los altos tipos de interés en el corto plazo dañarán la economía y, por eso, en el futuro, los bancos centrales tendrá que bajarlos. Aunque existen varios, el indicador más observado suele ser el diferencial entre el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años, el de referencia en el caso de los países, y la nota a dos años, la más ligada a la trayectoria inmediata de los tipos de interés. La Fed de Nueva York, por ejemplo, elabora su propio tracker de recesión con el diferencial entre el bono a 10 años y la letra a tres meses. Su cálculo actual arroja un 60% de probabilidades de recesión en EEUU para agosto de 2024.

El diferencial entre las notas a 10 y dos años, no obstante, ha sido siempre el más seguido en EEUU, donde ha sido un predictor infalible desde los 70 hasta hoy. Su único fallo desde que hay datos fiables fue en 1965, cuando dio una falsa alarma. La curva de tipos se invirtió y la recesión tardó años en llegar. En el resto de casos, tras una inversión prolongada de la curva, históricamente se ha producido una recesión entre nueve y 25 meses después. En el actual escenario, la curva entre los rendimientos a dos y diez años lleva invertida desde verano del año pasado (ahora mismo unos 40 puntos básicos, habiéndose alcanzado en los últimos meses la mayor inversión (más de 100 pb) desde comienzos de los 80, cuando la inversión fue aún mayor en la antesala de la recesión inducida por las fuertes subidas de tipos de la Reserva Federal encabezada por Paul Volcker.

El hecho de que la economía de EEUU siga mostrando fortaleza y de que haya calado la óptica de un 'aterrizaje suave' de la economía ha hecho surgir voces que cuestionan la eficacia del indicador. El presidente de la Fed, Jerome Powell, dijo el año pasado que es "difícil tener una teoría económica" sobre por qué una inversión entre los rendimientos del Tesoro a dos y diez años debería predecir una recesión, aunque añadió que sigue de cerca los movimientos en el extremo más corto de la curva. Desde el lado de los analistas, algunos se han mostrado críticos, como Ryan James Boyle, analista de Northern Trust: "No existe un vínculo matemático entre los rendimientos de los bonos soberanos, la actividad económica real y las recesiones. La inversión de la curva de mayo a octubre de 2019 alimentó las conjeturas de una recesión, sin embargo, no parece lógico que los mercados de renta fija descontaran una pandemia".

En Europa ese indicador no se ha seguido tanto, si bien la curva en ese mimso tramo también se ha invertido en el caso de los bunds alemanes, las emisiones de referencia en la región, más propensa ahora mismo a la recesión que EEUU. No obstante, en sus actas de la reunión de política monetaria de julio, el Banco Central Europeo (BCE) daba un poderoso argumento que desactivaba la fiabilidad del indicador: las masivas compras de bonos soberanos por parte de los bancos centrales en los últimos años de políticas monetarias ultralaxas distorsionaba demasiado los números: "Debido al efecto stock de las tenencias de bonos de los bancos centrales, la prima por plazo -el retorno extra que exigirá un inversor por asumir el riesgo de un bono de largo plazo en vez de ir renovando notas a corto plazo-, se mantuvo comprimida, lo que podría reducir el contenido predictivo de la pendiente de la curva de rendimientos para el crecimiento económico".

Otro indicador cuestionado por el BCE es el de los agregados monetarios, esto es, la cantidad de dinero que circula por la economía. Su acusada disminución en ciclos de endurecimiento monetario se ha tomado habitualmente como un preludio de recesión económica. Por ir al caso más cercano, el de la eurozona, los datos de oferta monetaria de agosto, peores de lo esperado, han dado pie a la lectura de que la región pasará apuros en los próximos trimestres. El agregado monetario más amplio M3 (dinero en efectivo + depósitos a la vista + depósitos de ahorro + depósitos a plazo) descendió 0,9 puntos porcentuales, hasta el mínimo histórico del -1,3% interanual, mientras que el agregado monetario más estrecho M1 (dinero en efectivo + depósitos a la vista), descendió 1,2 puntos porcentuales, hasta un impactante -10,4% interanual. En EEUU, el brusco descenso de la masa monetaria M2 (M1 + depósitos a plazo hasta dos años) en el último año, el más brusco en décadas, también se ha tomado como preludio de problemas para la economía.

Pero, al igual que ha ocurrido con la curva de tipos, su fiabilidad como anticipo de la recesión se ha puesto recientemente en entredicho. La alemana Isabel Schnabel, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, argumentó hace poco que, contrariamente a la experiencia histórica, la tasa de crecimiento negativa de M1 (en parte impulsada por los clientes bancarios que optan por depósitos e instrumentos financieros de mayor rendimiento) podría no ser actualmente un indicador confiable de una recesión venidera: "Es poco probable que la inusual contracción actual de los agregados monetarios augure una recesión profunda, más bien refleja un reequilibrio considerable de las carteras tras un largo periodo de bajos tipos de interés".

Desde Capital Economics, el analista Jack Allen-Reynolds concede que la debilidad del crecimiento monetario y crediticio no es garantía de recesión ni de desplome de la inflación y no cree que el PIB de la eurozona se vaya a caer tanto como sugieren estas métricas, pero, considera que "los datos son coherentes con nuestra opinión de que la economía se comportará peor que las proyecciones del BCE y las previsiones de consenso en los próximos trimestres, y que una recesión leve es más probable que el que no haya recesión".

Ahora que se vuelve a hablar tanto del petróleo dado su reciente volatilidad en los precios, el crudo también se ha tomado como un indicador predictivo de recesión. Cuando estalló la guerra en Ucrania y el petróleo repuntó hasta cotas cercanas a los 130 dólares el barril, surgieron análisis que recordaban que un repunte similar acababa en recesión, según la pauta histórica. Luca Paolini y Arun Sai, estrategas de Pictet AM, explicaban en un informe entonces que, cada vez que el precio del petróleo aumenta un 50% por encima de la tendencia, como en marzo de 2022, ha habido recesión: "Hay que tener en cuenta que, a pesar de que el mundo depende menos del petróleo que hace una generación, todavía este constituye una porción sustancial del PIB mundial, impulsa las expectativas de inflación y afecta a la confianza del consumidor". Más de un año después, la recesión no ha llegado, pero la reciente subida de los precios volvió a disparar las alarmas.

Sin embargo, sostiene Ben Laidler, estratega de mercados de eToro, los precios del petróleo más altos son menos aterradores hoy que en el pasado: "La OPEP está reduciendo la oferta, pero está exagerando su posición. La demanda es sensible a los precios más altos y, en última instancia, se autorregula. La solución a los precios altos es tener precios altos. El petróleo a 90 dólares no ha llevado al mundo a una recesión como lo hizo en la década de 1970. El precio del petróleo ajustado a la inflación es el mismo que hace 50 años. Hemos visto el surgimiento de alternativas (eólica/solar) y sustitutos (gas natural) y una caída del 60% en la intensidad energética de nuestras economías en las últimas décadas".

Sin abandonar el complejo de las materias primas, otra predicción habitual de recesión se extrae del ratio cobre/oro, llamado también ratio de Gundlach por el apellido del gestor que lo defendió como indicador de referencia. Consiste en dividir los precios de los futuros del cobre entre los de los futuros del oro. Al tratarse de un metal industrial empleado en la construcción, la electrónica, la industria manufacturera y otros sectores, el cobre tiende a registrar buenos resultados cuando la economía está en expansión. Por eso se le apoda Doctor Copper. El oro, en cambio, es el activo refugio por excelencia y tiende a comportarse bien cuando crecen los riesgos para la economía. Cuando el ratio tiende a la baja, se deduce una contracción en la industria y una mayor incertidumbre económica. En 2021, con el inicio de la recuperación post-covid, el ratio se elevó con fuerza hasta el 0,26. A finales de 2022 empezó a caer y este año ha jugado con el 0,2, situándose ahora mismo en 0,19. Si el indicador sigue perforando hacia abajo el nivel de 0,2, se acercará a cotas como la del 0,15 vista en la Gran Crisis Financiera, cuando el ratio venía de un poderoso 0,6.

Más difícil de cuantificar es el conocido como Índice de los Rascacielos (Skycraper Index). Creado en 1999 por el economista británico Andrew Lawrence, analista de inmobiliario en Barclays, el indicador vincula la construcción de los rascacielos más altos del mundo con el inicio inminente de una recesión económica. La tesis de Lawrence es que existe una correlación positiva entre el desarrollo de edificios de gran altura y las recesiones financieras. Esto parte de la premisa de que una crisis económica suele producirse tras un periodo de auge económico.

Cuando un proyecto como el edificio más alto del mundo recibe la financiación necesaria para iniciar su construcción, puede considerarse que la economía del país se ha expandido tanto que la probabilidad de que se produzca un desplome en un futuro próximo es alta. Por lo tanto, la construcción de un rascacielos gigantesco indica que la economía en expansión ha tocado techo y necesita corregirse pasando por una fase de recesión en un futuro próximo.

El primer ejemplo notable fue el pánico financiero de 1907. Inmediatamente antes del pánico se pusieron en marcha dos rascacielos que serían el edificio más alto del mundo tras su construcción, el Singer Building y la Metropolitan Life Insurance Company Tower (MetLife), y se completaron en 1908 y 1909, respectivamente. Otra ronda de rascacielos más altos del mundo (el edificio Chrysler y el Empire State Building) se empezaron a construir poco antes del crash del 29. Los siguientes edificios más altos del mundo, el World Trade Center (las Torres Gemelas) y la Torre Sears, abrieron sus puertas en 1973, con la crisis del petróleo de ese año en el candelero. Las Torres Petronas de Kuala Lumpur (Malasia) abrieron sus puertas tras el estallido de la crisis financiera asiática a comienzos del nuevo milenio.

Haciendo un repaso a la actualidad de los rascacielos, aparecen dos casos reveladores. El primer es el de la Torre Jeddah de Arabia Saudí, el edificio más alto del mundo en construcción (1.000 metros), si bien sus obras quedaron paralizadas en 2018. Más significativo podía ser el de la Torre Merdeka PNB118, también en Kuala Lumpur. La construcción del edificio que será, de momento, el segundo más alto del mundo con 679 metros tras el Burj Khalifa de Dubái (828 metros), ha entrado en su fase final en 2023 tras comenzarse las obras en 2014.

Volviendo al caso particular de EEUU, la primera economía mundial es especialmente prolija en indicadores predictivos, sintiendo predilección por los derivados de los datos de confianza y sentimiento de los actores económicos. Uno de los más seguidos para calibrar las posibilidades de recesión es el índice ISM de nuevos pedidos del sector manufacturero, subcomponente del ISM manufacturero. El índice ISM manufacturero (también conocido como índice de directores de compras), que publica el Instituto de Gestión de Suministros (ISM), encuesta cada mes a más de 400 ejecutivos del sector industrial. Las respuestas recibidas de estos ejecutivos proporcionan datos para los cinco componentes desestacionalizados utilizados en el cálculo del índice: nuevos pedidos, empleo, producción, entregas de proveedores e inventarios.

El índice ISM manufacturero y todos sus subcomponentes se basan en una escala de 0 a 100, en la que 50 representa el valor de referencia, al igual que los famosos PMI. Cualquier cifra por encima de 50 representa una expansión del índice o de un subíndice, mientras que una lectura por debajo de 50 implica una contracción. Como su nombre indica, el Índice de nuevos pedidos del sector manufacturero del ISM analiza los nuevos pedidos industriales. Entre principios de 1948 y enero de 2023, el subíndice cayó por debajo de 43,5 en 14 ocasiones. A excepción de un pronunciado descenso a principios de la década de 1950, una caída por debajo de 43,5 ha sido señal de recesión en EEUU en todas y cada una de las ocasiones desde hace siete décadas. En enero, el subíndice cayó a 42,5 puntos. Sin contar la recesión inducida por la pandemia en 2020, se trata de la lectura más baja desde la Gran Recesión. Desde enero, ha remontado hasta una lectura del 49,2 en septiembre.

Algo más rebuscado es otro indicador consistente en el diferencial entre otros dos. Se trata del spread entre dos conocidas medidas del sentimiento de los consumidores en EEUU. En concreto, la resta entre el Índice de Confianza del Consumidor del Conference Board y el Índice de Sentimiento del Consumidor de la Universidad de Michigan, que, según sus defensores, puede suponer una fiable alerta temprana de recesión si se repasan los registros históricos desde 1979, año al que se remontan los datos mensuales de ambos índices.

La tesis es que las recesiones son inminentes siempre que este diferencial aumenta considerablemente y luego empieza a reducirse bruscamente. Estas condiciones previas parecen estarse cumpliendo. Tras alcanzar un récord de 49,3 puntos porcentuales en diciembre, el diferencial se sitúa actualmente en los 35,3 puntos, lo que supone una reducción de 14 puntos. En promedio, antes de las cinco recesiones desde 1979 hasta la crisis financiera mundial de 2008 inclusive, el diferencial había disminuido 9,7 puntos cuando comenzó la recesión. Se excluye de los cálculos la recesión inducida por el estallido del covid en 2020 dada su singularidad.

El fundamento de este diferencial como indicador temprano de recesión nace de los distintos matices que mide cada índice. El Conference Board refleja en mayor medida la actitud de los consumidores hacia la economía en general, mientras que el de Michigan se centra más en sus circunstancias personales inmediatas. Cuando la economía empieza a debilitarse, los consumidores empiezan a preocuparse por su situación personal, pero siguen siendo optimistas respecto a la economía en general, lo que hace que aumente la diferencia entre las dos medidas de consumo. La recesión se hace inminente cuando la preocupación por la situación personal de los consumidores se extiende a la preocupación por la economía en general, lo que reduce repentinamente el diferencial.

Dentro de las distintas ramas de la actividad, en algunas se buscan pistas fehacientes de recesión. Edwards, de SocGen, rescataba hace poco en un análisis un gráfico de los compañeros de Game of Trades con la evolución del empleo total en el sector del transporte por carretera de EEUU. A tenor del gráfico, se puede ver una acusada caída en el número de empleados justo antes de los períodos de recesión habidos desde 1990. Según la línea, la reciente caída experimentada sería homologable a las que dieron paso a las recesiones de comienzos de los 90, comienzos de los 2000, 2008 y 2020, si bien en este caso, como en otros indicadores, muestra el acierto previo al covid pese a que era una recesión que no podía intuirse.

Más que un indicador predictivo, otro dato económico que se suele interpretar como preludio de recesión en EEUU es un notable deterioro en la renta interior bruta o, lo que es lo mismo, el PIB por el lado de renta. Aunque el dato debería ser igual al del PIB por el lado de la demanda, el indicador 'famoso', suele haber una divergencia entre ambos en la medida en que se calculan a través de distintas fuentes de datos. Son las posteriores revisiones de la contabilidad nacional las que los acaban, sobre el papel, acercando. En una investigación reciente, los analistas de Capital Economics señalaban que la renta interior bruta se mostró más fiable a finales de los 90, con el estallido de la burbuja puntocom en 2001 y antes de la crisis financiera de 2008. Fue el PIB por el lado de la demanda el que se tuvo que acabar revisando.

"Ahora mismo tenemos un crecimiento interanual real de la renta interior bruta del 0,2% en el segundo trimestre (era del -0,5% hasta la revisión de la Oficina de Análisis Económico hace unos días), y la tendencia nunca ha sido tan baja, nunca, sin que se produjera una recesión. El 'aterrizaje suave' ha terminado. No sólo eso, sino que la enorme brecha con el crecimiento del PIB real interanual (2,4%) en -220 puntos básicos sólo ha sido tan amplia tres veces en el pasado: ¿qué tal fue la cosa en el tercer y cuarto trimestre de 2007 y en el segundo de 2008?", escribe en una nota David Rosenberg, fundador de Rosenberg Research.

Dentro de la categoría de herramientas, en el cajón de los economistas estadounidenses están la Regla de Sahm. Esta teoría, llamada así por Claudia Sahm, la economista de la Fed que la enunció en 2019, señalan que "es probable que se produzca una recesión si la media de tres meses de la tasa de desempleo ha aumentado al menos 0,5 puntos porcentuales por encima de su punto más bajo en los 12 meses anteriores". Esta regla ha señalado todas las recesiones desde 1970 sin prácticamente ningún falso positivo, según el destacado economista estadounidense Jason Furman. Ahora mismo, con la tasa de paro de EEUU aún cerca de mínimos históricos (3,8% en septiembre) no se está cerca del citado 0,5%.

En un peldaño inferior aparece el indicador de PIB de EEUU en tiempo real (GDPNow) de la Fed de Atlanta. Se trata de un indicador que junta datos macro blandos (encuestas) y duros (datos finales) arrojando el porcentaje anualizado en el que estaría aumentando o dismiuyendo el PIB respecto al trimestre anterior. En el caso de un trimestre anterior con lectura ya negativa, este indicador puede vaticinar la anteriormente explicada recesión técnica.

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