Por qué la Sareb 'cancela' un swap contra la subida del euríbor en plena escalada de tipos

La Sareb nació con el objetivo de 'limpiar' los balances (de activos tóxicos) de las antiguas cajas de ahorro, que tras años de excesos y concesión de crédito sin demasiado criterio se enfrentaron a una situación de iliquidez y quiebra. Todo hacía indicar que esto no iba a salir gratis a los españoles y así ha sido. No obstante, lo que en ese momento no se preveía es que las propias decisiones de ese organismo fuesen a empeorar la situación. Esto es lo que ha ocurrido con una millonaria cobertura sobre tipos de interés que se contrató con toda la buena intención del mundo, pero, que probablemente, va a terminar costando millones de euros.

Para tener todos los datos y comprender por qué la Sareb contrata derivados financieros, es recomendable irse varios años hacia atrás y ver cómo nace este banco malo y, sobre todo, cómo opera.

La historia da comienzo en el ciclo económico expansivo previo a la crisis de 2008. Durante esos años de fuerte crecimiento económico en España, el Banco Central Europeo mantuvo unos tipos de interés relativamente bajos (probablemente mucho más bajo de lo que requería una economía en ebullición como la española) para estimular la economía, sobre todo, de Alemania y Francia. Este entorno de tipos bajos y fuerte crecimiento fomentó la expansión de crédito. Las cajas de ahorro españolas y algunos bancos financiaron grandes proyectos inmobiliarios (crédito a promotores) y las hipotecas de cientos de miles de familias, sin realizar un análisis exhaustivo de los riesgos.

Cuando la economía comenzó a recalentarse y las burbujas ya eran evidentes (no solo en España), las subidas de tipos en la parte final del ciclo y, sobre todo, el estallido de la crisis de las subprime en EEUU, prendió la mecha de una crisis financiera global que terminó golpeando con más fuerza a países que, en principio, tenía poco que ver con las subprime. El crédito se secó y países como España, con un déficit por cuenta corriente inmenso tras años de fuerte consumo e inversión en ladrillo (que no se puede exportar), se quedaron sin financiación exterior.

La economía colapsó, la tasa de paro se disparó y con ella la morosidad (las familias no podían pagar hipotecas, las promotoras no vendían sus pisos ni lograban financiación para terminar sus promociones...). Los bancos se quedaron esos activos inmobiliarios en sus balances, unos activos por los que habían prestado mucho más dinero de lo que realmente valían, según sus fundamentales.

De este modo, la banca española (principalmente las cajas de ahorro) tenía unos activos 'envenenados'. La solución para 'parchear' este problema fue la creación de la Sareb, un 'banco malo' para limpiar esos balances (la Sareb se quedaba esos activos), evitar las quiebras de las cajas (cuyo coste habría sido aún mayor) y reanimar cuanto antes el crédito, para que la economía volviese a crecer.

¿Cómo se crea y opera la Sareb? En su propia página web se señala que la Sareb adquirió esos activos para que las entidades financieras con problemas pudieran sanear sus balances y lograr liquidez al mismo tiempo. "Ahí empezó nuestro trabajo. En 2012 y 2013 les compramos un paquete de casi 200.000 activos problemáticos que incluía préstamos al promotor e inmuebles, por un precio fijado por el Banco de España: 50.781 millones de euros. Les pagamos mediante bonos avalados por el Tesoro Público que las entidades podían cambiar por dinero en el Banco Central Europeo (BCE)".

Una cobertura millonaria

Como señala el propio organismo, para poder realizar estas compras, el nacimiento de Sareb vino acompañado de la emisión de algo más de 50.000 millones de euros en deuda senior, que fueron entregados a las entidades cedentes como pago por la transferencia de sus activos. En concreto, Sareb emitió bonos con vencimiento a 1, 2 y 3 años y referenciados al euríbor 3 meses más un diferencial, que en ningún caso superarían los 200 puntos básicos. Esa deuda, se ha ido refinanciado durante estos últimos años.

Pero el quid de la cuestión es otro. Para reducir los riesgos, la Sareb cerró una de las mayores coberturas de tipos de interés de la historia del euro. A través del Banco Santander y de Société Générale, que participaron en la operación como 'deal managers', la Sareb suscribió un contrato swap sobre la mayor parte de su cartera de bonos senior, por un importe total de 42.000 millones de euros.

Para que se entienda de una forma sencilla, la Sareb contrató una especie de 'seguro' millonario para protegerse de subidas de tipos de interés en el futuro. Esta permuta financiera se contrató justo cuando el BCE acababa de bajar la tasa de depósito (principal tipo de interés en la Eurozona) al 0%. Lo más curioso es que la Sareb ha mantenido esta cobertura (con su coste anual) durante todos los años de tipos cero e incluso negativos en la Eurozona.

Fuentes de la Sareb explican a elEconomista.es que este swap funciona como un seguro. Cuando se contrata, se pretende eliminar un riesgo (en este caso era que los tipos de interés subieran) y, por su puesto, ello tiene un coste. El riesgo se puede materializar o no, pero la prima hay que pagarla, al igual que se abona la cuota de un seguro de coche o de hogar aunque nunca se produzca un accidente.

Para finalizar, este swap ha vencido en febrero y la Sareb ha decidido no renovarlo, pese a que los tipos de interés se están disparando. Esa tasa de depósito del BCE, que llegó a estar en el -0,5%, ahora se sitúa en el 3,25%, mientras que el euríbor (índice al que está indexada parte de la deuda de la Sareb) amenaza con escalar al 4%. Además, las previsiones del propio Banco Central Europeo es que los tipos de interés se mantengan relativamente elevados por un periodo prolongado de tiempo (tanto como sea necesario), puesto que la inflación sigue muy por encima del objetivo del 2%.

Ahora que los tipos están en máximos no se renueva el 'swap'

¿Por qué no se renueva el swap? Estas mismas fuentes de la Sareb que la no renovación de este 'seguro' o cobertura contra la subida de tipos se debe a que la Sareb sigue ahora la misma estrategia que el Tesoro, que es financiarse a precios de mercado sin contratar derivados. Cuando los tipos suban, los costes financieros serán mayores y cuando bajen, la Sareb también se beneficiará de esa caída al completo al no tener que incurrir en los elevados costes que supone un swap de tales dimensiones. Este cambio de estrategia se ha llevado a cabo tras la toma de control del 'banco malo' por parte del FROB (Fondo de Reestructuración Ordenada Bancaria), que en 2022 superó el 50% de participación en la Sareb y tiene la intención de seguir aumentando su peso.

¿Cuánto ha costado este 'error'? En su último informe, la Sareb desgranaba los costes financieros a los que ha tenido que hacer frente desde su creación: "El pago de intereses asociados a la deuda de Sareb desde su origen asciende a 6.575,2 millones de euros, de los cuales 2.785,0 millones de euros se han destinado a los tenedores de deuda. El resto corresponde principalmente al pago de los intereses relacionados con la cobertura del tipo de interés". De modo que la Sareb ha pagado más de 3.800 millones de euros para cubrirse de una subida de tipos que nunca llegó. No solo no llegó, los tipos de interés cayeron y cayeron.

Aunque desde la Sareb ha explicado los motivos, resulta complicado entender cómo se adquiere una cobertura tan amplia cuando los tipos de interés empezaban con caer en picado y por qué cuando esa cobertura puede ser realmente útil se deja vencer sin demasiada explicación.

La Sareb apuntaba en su último informe que "en el mes de febrero del ejercicio 2023 vencen los derivados de cobertura de tipo de interés que la Sociedad contrató para cubrirse del riesgo de tipo de interés. Durante el primer semestre del ejercicio 2022 el consejo de administración de la Sociedad ha decidido no contratar una nueva cobertura de tipo de interés. Sareb actualiza constantemente su previsión de coste financiero futuro en base a las curvas de interés actualizadas, y tiene una política de liquidez que garantiza la existencia de caja necesaria para afrontar los pagos operativos previstos durante los próximos meses". Esa es toda la explicación dentro del documento.

¿Y ahora qué sucederá? El organismo admite que sin la cobertura, con una parte de su deuda referenciada al euríbor y con los tipos al alza, obviamente, los costes financieros del 'banco malo' van a subir. No obstante, la cantidad no se puede aún cuantificar: "Dada la evolución de los tipos de interés de referencia, los cuales se han visto incrementados, y al inminente vencimiento de los derivados de cobertura, es previsible que la cifra de coste financiero se incremente durante los próximos ejercicios". Una mala previsión/decisión se salda con un coste, por ahora, de 3.800 millones de euros, dinero más que suficiente para pagar todo el Ingreso Mínimo Vital de 2023.

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