Este jueves, el Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) ha anunciado una reducción en el ritmo de la compras de bonos bajo el programa creado para 'combatir' el impacto de la pandemia (PEPP). Lo cierto es que esto era lo máximo que esperan unos analistas que siguen criticando la escasa claridad de un BCE muy dividido entre palomas y halcones. En esta ocasión, los halcones han logrado una pequeña victoria. Y es que, detrás de cada movimiento del banco central hay una extensa intrahistoria que a veces no resulta fácil de seguir.
Ahora mismo, el BCE mantiene una postura monetaria muy expansiva con el objetivo de estimular lo máximo posible la economía. El tipo de interés principal (se cobra a los bancos en las subastas semanales) se encuentra en el 0%, el tipo sobre la facilidad de depósito (el que se cobra a los bancos por aparcar su dinero en el Eurosistema) está en el -0,5% y la facilidad de crédito (el que se cobra a los bancos que necesitan liquidez urgente del BCE) en el 0,25%. No está previsto que el BCE toque de momento ninguno de estos tipos que mantienen el precio del dinero en mínimos en la Eurozona.
Además, el banco central está comprando activos (QE por sus siglas en inglés) a un ritmo mensual de 100.000 millones de euros, de los que 80.000 millones pertenecen al programa de emergencia PEPP (aprobado en marzo de 2020) y 20.000 millones al QE o programa de compras convencional APP. Toda esta artillería convive con subastas de liquidez (TLTRO y PELTRO) ocasionales que ofrecen condiciones muy ventajosas para la banca.
Todas esas herramientas monetarias pretender estimular el crédito, la inversión y la actividad para que la inflación alcance el 2% de forma sostenida en la zona euro. Es aquí donde está el quid de la cuestión. El último dato de inflación (IPC) en la zona euro alcanzó el 3%, superando ese objetivo, lo que ha dado aún más fuerza a los halcones del BCE.
¿Quiénes son los halcones? Son miembros del Consejo de Gobierno (órgano conformado por los banqueros centrales de la zona euro y el Comité Ejecutivo) que defienden una política monetaria menos expansiva: menos compras de bonos y subidas de tipos en cuanto haya una oportunidad para ello. Los halcones se concentran en los países del centro y norte de Europa (Alemania, Austria, Países Bajos, los bálticos...), cuyas economías suelen ser acreedoras netas y se benefician de unos tipos de interés más altos.
Con la inflación al 3%, unas condiciones financieras favorables y la economía de la zona euro creciendo más de lo previsto, los halcones están presionando para endurecer la política monetaria y allanar el terreno para una futura reversión del arsenal desplegado durante la crisis. Estos halcones podrían ganar una pequeña batalla en esta reunión si se anuncia una reducción del ritmo de compra mensual de bonos, lo que no quiere decir que vayan a ganar la guerra ni mucho menos.
Menos compras, pero no tapering
Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO, ya sostenía en una nota que era "probable que el BCE señale un ritmo de compras del PEPP algo más bajo durante el siguiente trimestre debido a la bajada de los rendimientos y a la mejora de los datos de actividad". Esto no significa la llegada del tapering, en palabras del economista jefe del BCE, Philip Lane, sería una recalibración de las compras.
Sylvain Broyer, economista-jefe de S&P para Europa, coincidía e incluso daba números: "Una vuelta al importe de compras netas que se registraba en el verano de 2020 (entre 60.000 y 70.000 millones de euros) parecería justificado debido a la situación actual". Pero esta rebaja vendrá envuelta en una retórica diseñada por las palomas del BCE para evitar transiciones bruscas y movimientos drásticos en los mercados. De esta forma daría la sensación de que todos ganan en el seno del banco central.
Las palomas, que defienden una política monetaria más acomodaticia y representan principalmente a los países del sur, quieren dejar claro que este no es el principio del tapering, por lo que harán mucho énfasis en lo que denominan una 'recalibración' de las compras para evitar que el mercado hable del principio del fin de las compras netas de activos.
Broyer de S&P también deja claro que esta reducción de las compras no es sinónimo de 'tapering', puesto que el tamaño total del PEPP (1,85 billones de euros) seguirá siendo el mismo y su fecha de caducidad se mantendrá en marzo de 2022. "La reducción de las compras netas en el marco del PEPP, aunque podría parecer un aviso de 'tapering', pero no lo es.
Desde Oxford Economics también recalcaban esto. Aunque el movimiento suponga una reducción de las compras netas, "el BCE tratará de distinguir este movimiento de lo que sería el tapering, advirtiendo sobre los riesgos que plantea el covid durante el invierno y dejando la puerta abierta a que el BCE pueda aumentar las compras con el programa APP (el QE convencional) para compensar el endurecimiento que se prevé con el PEPP".
Aunque los palomas (doves) intentan maquillar esta reducción en las compras a través de las palabras y la comunicación, desde la gestora Muzinich & Co aseguran que ese movimiento revelaría la capitulación de las palomas ante el último ataque de los halcones (hawks). Estos últimos han aparecido públicamente en varias ocasiones recientes para pedir que se pise algo el freno con el PEPP, sin que sus intervenciones hayan tenido réplica por parte de las palomas.
La gran batalla será más adelante
No obstante, lo importante llegará a finales de 2021 o más allá. Todo dependerá de la evolución de la economía y la inflación. Los analistas de Bank of America comentan en una nota que "el BCE tiene que tomar cuatro decisiones en los próximos meses: (1) el ritmo trimestral del PEPP (la tomara entre este jueves y diciembre); (2) la fecha de finalización del PEPP, actualmente en marzo de 2022; (3) el ritmo del APP (Programa de Compra de Activos) una vez finalizado el PEPP; y (4) una posible desvinculación del APP de los tipos en la orientación futura". En opinión del banco, "las respuestas a las tres últimas son cruciales para los mercados, pero no creemos que el BCE esté preparado para desvelarlas en la reunión de esta semana".
El economista de S&P coincide y explica que "la reducción de las compras netas, incluso llegando a cero, no es necesariamente equivalente a un endurecimiento cuantitativo. El paso clave es el que viene justo después del tapering, es decir, el momento en el que el BCE dejará de reinvertir en los activos que vencen en el marco de sus dos programas de QE, es un elemento más importante para la curva de rendimiento. Dada la duración de las carteras del PEPP y del APP y la orientación actual sobre las reinversiones, el balance del BCE no empezará a reducirse hasta el final de la década y la política monetaria no se endurecerá antes de que el BCE haya detenido las reinversiones. La curva de rendimiento puede permanecer plana hasta entonces", sentencia Sylvain Broyer