La expansión de la economía de China en las últimas décadas ha sido impresionante. No resulta sencillo sacar a cientos de millones de personas de la pobreza extrema en cuestión de décadas. Aunque hay países que han mostrado tendencias similares (Corea del Sur), ver a un país tan poblado (y aislado durante un tiempo) logrando crecer más de un 9% anual de media desde 1978 es algo inaudito. Sin embargo, una buena parte de ese crecimiento tiene un componente que no es sano y que puede llegar a ser peligroso: un endeudamiento insostenible que parece no tener fin. China empieza a ser consciente de ello y la semana pasada rebajó su objetivo de crecimiento y habló de moderar el endeudamiento. Hay que evitar que la burbuja explote.
BiS: "A lo largo de la historia, los países que han acumulado deuda tan rápido terminaron sin crecimiento y con fuertes crisis financieras"
La transformación de China desde que comenzó a abrirse al mundo ha estado basado en varios pilares sólidos: un fuerte aumento de la productividad, el éxodo del campo a las ciudades (industria), una mejora del capital humano (formación) y la inversión extranjera que ha permitido transmitir conocimientos clave para que la economía genere bienes y servicios de un valor añadido cada vez mayor.
Sin embargo, a medida que los países se acercan a la frontera tecnológica, cuesta más esfuerzo seguir creciendo a los ritmos del pasado. Pero en China quiere forzar la máquina. Pekín se mueve a través de planes que contienen objetivos de crecimiento (el último fue publicado el pasado viernes y apunta a un crecimiento del 6% anual) que deben ser alcanzados con la colaboración de todas las provincias. Esto ha llevado a muchos líderes regionales a intentar mantener el crecimiento a toda costa y solo lo han conseguido a través del endeudamiento de todos los sectores de su economía.
Migración y productividad primero
Eeva Kerola y Benoît Mojon, investigadores del Banco Internacional de Pagos (BiS por sus siglas en inglés), han analizado el crecimiento de 31 provincias chinas desde finales de los 90 hasta le fecha actual, revelando este 'deslucimiento' en las fuentes del crecimiento económico chino.
"Nuestra contribución con los datos provinciales muestra cómo los determinantes del crecimiento han cambiado en China durante las últimas dos décadas, tanto con respecto a las variables económicas como entre provincias. Mostramos que durante 1999-2010, el crecimiento agregado dependió predominantemente de las inversiones, la migración interna y la productividad de la fuerza laboral urbana", explican estos expertos.
Y la deuda después
Sin embargo, estas fuentes de crecimiento se fueron agotando o fueron mostrando rendimientos decrecientes a medida que alcanzaban unos niveles de vida más elevados. "Después de 2010, el crecimiento ha dependido cada vez más del gasto público, los precios de la vivienda y el crédito. También mostramos que después de 2010, los nuevos determinantes del crecimiento se pueden aplicar a una proporción mucho mayor de provincias y las que tienen la correlación más alta con el crecimiento agregado se encuentran principalmente en la costa y el centro de China", apuntan los economistas del BiS. A medida que se agotaba el motor de la productividad (producir más y mejor con una serie de recursos), China ha intentado mantener el motor alimentado a través de gasto puro y duro, pan para hoy y ya veremos que pasa mañana (cuando haya que devolverla deuda).
Desde hace años, el endeudamiento no ha parado de crecer a gran velocidad en China. "Intentar alcanzar el impresionante objetivo de duplicar el PIB real de 2010 para 2020 ha requerido un estímulo constante para la economía, con el resultado de que la deuda se ha disparado. La deuda bruta agregada del gobierno chino, las sociedades no financieras y los hogares ya se acerca al 300% del PIB", añaden Eeva Kerola y Benoît Mojon. Este dato es incluso mucho más alto que el de gran parte de las economías desarrolladas, que tradicionalmente acumulan mayores cantidades de deuda. El caso es que China ha alcanzado este punto peligroso de endeudamiento antes, incluso, de llegar a ser un país desarrollado.
En 2020, la pandemia del coronavirus ha generado un impulso extra (respecto al mundo) a la economía china a través de las exportaciones relacionadas con el covid: "La economía china se ha recuperado mejor de lo esperado y ha sido el único país del G20 en ver un crecimiento positivo durante todo el año. Sin embargo, habría que estudiar si la política fiscal china podrá facilitar la transición de la industria pesada a un modelo económico basado en servicios a la vez que se enfrenta al desafío del envejecimiento de la población", se preguntan los expertos del Banco Internacional de Pagos. China está endeudada hasta las trancas y es a partir de ahora cuando más debería necesitar de la política fiscal.
China terminó el año 2020 con un crecimiento positivo del 2,3%, sin embargo, como buena parte de la última década esta expansión estuvo en buena parte alimentada por el crédito y el gasto público. Alicia García Herrero y Jianwei Xu, economistas de Natixis, explican en una nota que el avance de China "se vio parcialmente respaldado por un mayor apalancamiento. La relación deuda sobre PIB total alcanzó el 271,8% a finales de 2020, alrededor de 25 puntos porcentuales más que a finales de 2019".
Estos expertos explican que una de las fuentes principales del aumento de la deuda en 2020 fue la expansión fiscal impulsada por el gobierno, tanto del Tesoro principal como de los gobiernos locales, que han incrementado con fuerza la caída de los ingresos por impuestos. "En 2020, los ingresos fiscales absolutos de China han caído por primera vez desde 1977, mientras que el gasto fiscal siguió creciendo".
¿Qué puede pasar en el futuro?
Los economistas del BiS aseguran que en la mayoría de los casos a lo largo de la historia en los que países han acumulado deuda con tanta rapidez, el crecimiento del PIB finalmente se ha detenido y ha desembocado en una importante crisis del sector financiero.
En China, la mayor parte de la deuda la emite el sector empresarial, mientras que la deuda de los hogares chinos y del sector público sigue siendo relativamente baja. Muchos promotores inmobiliarios están muy endeudados, la vivienda es muy cara en relación con los sueldos del país, mientras que una buena parte de las operaciones son compras con fines de inversión. China es la historia de la burbuja que nunca explota (The bubble that never pops, el nuevo libro del economista Thomas Orlik), hasta que explota.
Sin embargo, Herrero y Xu son algo más optimistas de cara al futuro: "China, probablemente, tendrá que convivir con un nivel de endeudamiento más alto durante mucho tiempo. No obstante, es poco probable que esto último termine en una crisis de deuda, dada la elevada tasa de ahorro y el superávit de la cuenta corriente de China, pero podría convertirse en un obstáculo para un crecimiento eficiente, frenando el consumo de bienes duraderos y el entorno empresarial empresarial. Una deuda fiscal mayor también puede ejercer restricciones sobre la capacidad del gobierno para tomar medidas anticíclicas cuando se enfrente a un choque económico inesperado en el futuro. En otras palabras, la elevada deuda será una preocupación mayor para la economía china que antes de la pandemia".
En la inauguración de la Asamblea Popular Nacional que tuvo lugar la semana pasada, el primer ministro, Li Keqiang, anunció un objetivo de crecimiento del 6% (muy por debajo de lo esperado) y habló de metas para reducir la deuda. Las autoridades chinas comprenden que existe el riesgo de un estallido de burbujas dentro del propio país y que el crecimiento basado en la deuda ha llegado demasiado lejos. El problema es que sin más deuda será difícil crecer y sin crecimiento será más complicado devolver la deuda, lo que a su vez puede acabar pinchando la burbuja que nunca estalla.