El BCE ha usado casi toda su munición y aún así la inflación presenta una tendencia decreciente que ha llevado al IPC armonizado hasta el 0,8% en septiembre, mínimos desde 2016. Vuelven a sobrevolar los fantasmas de 2015, cuando se temió que la zona euro pudiera caer en un bucle deflacionario que lastrase el consumo, la inversión y el crecimiento. Ahora, el BCE está haciendo todo lo posible para evitar una mayor caída del IPC, pero el nuevo programa de compras de activos y las bajadas de tipos podrían estar perdiendo efectividad, por lo que otras alternativas, como un cambio metodológico en la medición de los precios, podrían ir ganando fuerza para estimular las expectativas de inflación.
S&P: "Tres bancos centrales de países desarrollados con un objetivo de inflación que incluye precios de viviendas ocupadas por sus propietarios (alquileres imputados) han podido subir tipos durante la recuperación económica pasada"
Parece probado que si los consumidores y las empresas prevén que los precios van a subir con fuerza anticipan sus decisiones de consumo e inversión, impulsando el crecimiento económico. Hoy se podría decir que está ocurriendo casi lo contrario, las empresas y los hogares están ahorrando por motivos de precaución (no son demasiado optimistas sobre la economía) y porque los precios se mueven muy poco. La zona euro se encuentra inmersa en un proceso de desinflación en el que el IPC sigue subiendo pero cada vez a un ritmo menor. Lo peor es que esta tendencia no tiene visos de mejorar.
Las expectativas de inflación a cinco años dentro de cinco años (la inflación que se espera dentro de 10 años) son del 1,2%, todavía lejos del objetivo del 2%. Este es una de las principales métricas principales que usa el BCE para tomar sus decisiones y hacer previsiones a futuro.
¿Qué más puede hacer el BCE?
Para generar unas mayores expectativas de inflación, el BCE podría considerar un cambio en la metodología que usa para calcular el Índice de Precios al Consumo Armonizado (IPCA) que elevaría la inflación. Este cambio reside en incluir los alquileres imputados en la 'cesta de la compra' (IPCA) que usan los institutos de estadísticas nacionales y Eurostat. Estos alquileres imputados no son ni más ni menos que el servicio 'ficticio' que pagarían los propietarios de una vivienda por tener un techo donde cobijarse. Mientras que los alquileres sí ponderan en el IPC, en la Eurozona no lo hacen los alquileres imputados, que corresponden a las familias que tienen vivienda en propiedad, al igual que tampoco se tiene en cuenta (en Europa ni en EEUU) el precio de compra de una vivienda, que se considera como una inversión, no como un gasto en consumo.
Sylvain Broyer, economista jefe para Europa de S&P Ratings, cree que esto tendría sentido para dar un empujón a las expectativas de inflación. Hoy los alquileres sólo constituyen un 6% de la 'cesta de la compra' de los consumidores europeos. "Esto es difícil de comprender puesto que el 69% de la vivienda es en propiedad... lo cierto es que la vivienda representa uno de los mayores costes para sus dueños con la compra y los costes de la hipoteca. En EEUU, Suecia y Noruega se integran los alquileres imputados dentro de la inflación que analizan sus bancos centrales", explica esta experta.
¿Cómo funcionan los alquileres imputados?
Los alquileres imputados son una variable determinante que puede cambiar muchos indicadores. Esta variable, según la definición del INE, se aplica a los hogares que no pagan un alquiler por ser propietario o por ocupar una vivienda alquilada a un precio inferior al de mercado o a título gratuito. Aquí viene lo importante para entender el efecto que tendría en IPC: el valor que se imputa es el que se pagaría en el mercado por una vivienda similar a la ocupada. De este modo, la evolución del precio de la vivienda tenga mucho más peso en los datos oficiales de inflación. En EEUU, esta variable tiene un peso cercano al 25% dentro del IPC, por lo que los movimientos de la vivienda tienen un efecto superior en la inflación de la primera potencia del mundo.
Añadir este componente al IPC hoy sumaría uno 0,3 puntos porcentuales a la inflación. "Esta contribución se incrementaría en el futuro, dado que los bajos tipos de interés están impulsando los precios del mercado inmobiliario. Como resultado, las expectativas de inflación se incrementaría, con la inflación subyacente alcanzando su tendencia a largo plazo", destaca Broyer. Además, en 2017 y 2018 podría haber tenido una contribución superior que hubiera llevado a la inflación a superar el 2% en varios meses.
La diferencia de inflación entre EEUU y la zona euro se debe en gran parte a la metodología que se usa para calcularla
Enric Monnet y Angel Gomez, economistas del Banco Central de Francia, aseguraban en un documento publicado en 2018 que la gran diferencia entre la inflación subyacente de EEUU y la Eurozona es al peso de los alquileres en el IPC. Estos expertos aseguran que "excluyendo ese componente, la inflación subyacente fue más baja en EEUU que en la zona euro".
Estos economistas del banco central mantenían que "desde 2014, la inflación subyacente de EEUU ha sido un punto porcentual superior. Sin embargo, cuando excluimos los alquileres imputados la diferencia se desvanece en 2014 y 2015 y se reduce en dos terceras partes en 2016". Aquí no acaba la cosa, desde el segundo trimestre 2017 la inflación subyacente, excluyendo los alquileres imputados, ha sido más baja en EEUU que en la zona euro.
Esto deja entrever que la diferencia de inflación entre EEUU no es tanta como parece. En la zona euro se encuentra en el la inflación subyacente (no pondera alimentos frescos ni energía) crece a un 1% anual mientras que en EEUU lo hace a un 2,4% al año. Sin embargo, el mayor peso de las subidas en EEUU se lo llevan los costes médicos (que en Europa están cubiertos casi siempre por el sector público) y 'shelter' o refugio, donde se encuentran los alquileres y los alquileres imputados.
Por ello, Broyer cree que "el BCE podría centrar su atención más en los precios domésticos y necesitaría menos recortes de tipos y compras de activos". Esta economista argumenta que los precios domésticos, como la vivienda, los alquileres o los bienes producidos en el mercado interior, guardan más relación con los tipos de interés que los bienes y servicios importados.
"Esta es una teoría probada: tres bancos centrales con un objetivo de inflación que incluyen precios de viviendas ocupadas por sus propietarios (alquileres imputados) han podido subir tipos durante la recuperación económica pasada. Si el BCE hubiera fijado los precios, incluidos los precios de las viviendas ocupadas por sus propietarios desde 2011 en adelante, la política monetaria podría haber sido un poco diferente: habrían sido necesarios más estímulos entre 2012 y 2013 y menos desde mediados de 2017", explica esta experta.
Aunque no lo dice explícitamente en el documento, el BCE quizá habría tenido que usar los tipos negativos y el programa de compras de activos durante la crisis de deuda soberana entre 2011 y 2013, y más tarde podría haber iniciado un ciclo de subidas de tipos que habrían dejado algo de espacio para la desaceleración que está dejando sin aliento a la zona euro en la actualidad. Hoy, el BCE no tiene apenas herramientas y su uso es de dudosa eficacia. Mientras tanto, la inflación es cada vez más baja y el crecimiento algo más débil.
