La emocionante carrera por las infraestructuras de la alemana Deutsche Telekom -la gran operación del año con una inversión cercana a 17.500 millones de euros, equivalente a un múltiplo de valoración de 27 veces ebitda- evidencia cómo la exuberante liquidez de los gigantes del private equity y su voraz apetito por este mercado pueden resultar imbatibles incluso para Cellnex, un líder industrial con claras ventajas competitivas creado a golpe de adquisiciones. A su conocimiento único del sector y su más que nutrida trayectoria de compras se suma su demostrada capacidad financiera para cubrir ampliaciones de capital de hasta 7.000 millones de euros con una sobredemanda de 45 veces.
La mayor transacción de la historia del sector, que dibujará el futuro panorama de las torres europeas por su efecto dominó sobre el tablero de juego, se ha sellado con un final inesperado. Ni el consorcio favorito, liderado por KKR, ni la propia Cellnex han logrado imponerse en la puja. Finalmente ha sido el fondo canadiense Brookfield y el estadounidense Digital Bridge quienes, de forma conjunta, han adquirido el 51% de la filial de torres de Deutsche Telekom.
Pero, ¿por qué la alemana ha optado por el consorcio inversor del private equity frente a un socio industrial como la española? Cada cual ha jugado sus cartas y, según Bloomberg, las ofertas lideradas por el capital riesgo eran ligeramente mejores, poniendo a prueba las ventajas industriales de Cellnex. La primera gran alianza entre fondos -el consorcio inversor integrado por KKR, Global Infraestructure Partners (GIP) y Stonepeak- era lógica, dado el volumen histórico de la inversión, con un dato, además, revelador. Los últimos vehículos de los tres fondos suman conjuntamente más de 56.000 millones de dólares de liquidez.
La segunda alianza, también con una potente munición en efectivo, ha saltado a escena a última hora. El private equity está captando masas ingentes de capital para invertir en infraestructuras que generan rendimientos constantes a largo plazo. Los fondos están viendo la oportunidad de invertir en negocios con visibilidad de flujos de caja, aprovechando su potente músculo financiero captado entre inversores institucionales, con el objetivo de obtener retornos atractivos de doble dígito. KKR, antiguo accionista de Telxius, filial de infraestructuras de Telefónica y socio de MasMóvil en España, recaudó 17.000 millones de dólares para su último fondo de infraestructuras global a principios de este año. GIP prevé alcanzar los 25.000 millones de dólares para el que será su mayor vehículo global. Por su parte, Stonepeak Infrastructure Partners recaudó 14.000 millones de dólares con su último vehículo logrando duplicar el tamaño de su fondo predecesor.
Sin duda, la liquidez desbordante de los fondos ha enturbiado el camino a Cellnex para su crecimiento en Alemania, un mercado que se le resiste. La compañía española siempre juega para intentar ganar el partido. En este caso, ha podido aprovechar sus lazos con Deutsche Telekom -son socios en Suiza y Países Bajos-, pero decidió retirarse a mitad de la carrera ¿El motivo? La 'teleco alemana' vende sus torres para reducir una enorme deuda de más de 130.000 millones de euros y utilizar los 10.700 millones netos de la venta para aumentar su participación en T-Mobile US, asegurándose el control de su empresa americana, que representa tres quintas partes de las ventas del grupo.
Cuando los fondos compiten en subastas con industriales que tienen un claro imperativo estratégico suelen perder la partida
Según fuentes financieras, Deutsche Telekom ha preferido como compañero de viaje un socio financiero capaz de aportar liquidez frente a un industrial como Cellnex, que ofrecía un canje accionarial. La diferencia más significativa es que un comprador estratégico como Cellnex "hace las cuentas" de forma muy diferente a los fondos de capital riesgo. No compra para vender en unos años. Su ventaja competitiva es, precisamente, su carácter industrial. La calidad del cliente y el contrato a largo plazo es lo que garantiza la visibilidad y el retorno esperado. Por eso, Cellnex planteó la operación ofreciendo a Deutsche Telekom una participación minoritaria en su negocio.
En general, cuando los fondos compiten en subastas con industriales que tienen un claro imperativo estratégico suelen perder la partida. Es difícil que lleguen a imponerse. Un industrial suele encontrar sinergias cuantificables con otras divisiones del negocio que el capital riesgo solo tiene en procesos de build up, cuando construye una gran compañía integrando otras empresas. Esto es especialmente aplicable en el caso de Cellnex, la antigua filial de telecomunicaciones de Abertis, que ha experimentado un notable crecimiento vía compras (M&A) y está liderando la incipiente consolidación del mercado de towering europeo. Eso sí, cuando el private equity gana un proceso a un industrial sabe que su posterior desinversión será mucho más fácil. El capital riesgo se ha llevado también el gato al agua en Francia, con SFR y KKR creando Hivory, o en España, con Telefónica dando entrada en Telxius a KKR y a Pontegadea. Y, posteriormente, en ambos casos, sus dueños han vendido los activos a grupos industriales: Hivory a Cellnex y Telxius a American Tower.
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