Madrid
Las acciones del BBVA y del Banco Sabadell cotizaron este viernes por primera vez tras la luz verde de la CNMC a la operación de compra lanzada hace casi un año, al ser festivo en la bolsa española el pasado jueves. Sin embargo, la reacción del mercado fue leve y la ecuación del canje de la opa sigue sin mostrar atractivo a los precios actuales.
El BBVA alcanzó los 12,15 euros por título al cierre semanal (subió ayer un 0,8%) mientras que la entidad opada marcó los 2,53 euros por acción (cayó un 1,3%). Aceptar la compra del BBVA implicaría admitir pérdidas del 5% con la ecuación en los términos del canje que mantiene la entidad de origen vasco en la actualidad de una acción del BBVA por cada 5,34 del Sabadell más 0,7 euros en efectivo (esta propuesta ya recoge los dividendos abonados por ambos bancos desde que se lanzó la oferta). Antes de conocer el fallo del organismo regulador del mercado, la ecuación de canje ya se mantenía con una prima negativa de alrededor del 6%.
El veredicto de la CNMC elimina un obstáculo a la operación, pero el proceso que se extiende casi por un año no altera que el Banco Sabadell sube más en bolsa desde que se lanzó la opa que el BBVA, lo que resta atractivo para el inversor con el canje fijado en la actualidad. Desde entonces, la acción del Sabadell sube más de un 42%, mientras que la del BBVA lo hace un 17% en el mismo periodo.
La capitalización bursátil (precio de la acción por acciones en circulación) del BBVA es de 70.400 millones de euros, mientras que la del Sabadell es de 13.630 millones. Es decir, el BBVA es 5,15 veces más grande, un ratio diferente al canje propuesto en la operación a los accionistas de la entidad de origen catalán.
Dictamen previsible
Hay más factores que afectan a la permuta propuesta por un banco para comprar al otro, muchos de ellos intangibles que pueden no estar representados en el precio de la acción en sí. Por otra parte, desde BBVA recogen en la explicación a sus accionistas (también a los del otro banco que cotiza en el Ibex 35) que el precio del Banco Sabadell ya recoge parte de la prima de la oferta que se comunicó oficialmente al mercado en mayo del año pasado. Pero la realidad es que, a precios actuales, Banco Sabadell está infravalorada en cerca de 700 millones de euros con el canje de una acción nueva del BBVA por 5,34 acciones de la entidad que quedaría extinta (más el pago en metálico anotado anteriormente).
En líneas generales, las firmas de análisis que estudian la evolución de la opa recogen que la respuesta de la CNMC era previsible y que no por dar este paso será más fácil ver la operación conclusa con éxito. "El periodo de aceptación podría extenderse hasta septiembre debido a la baja actividad del mercado en meses como agosto y esto va mucho más lejos del cronograma original de BBVA", comenta el experto de Square Global, Nicolas Marmurek. Los analistas de Deutsche Bank consideran que el fallo de Competencia se ajusta a sus expectativas y, además, parece bastante manejable para BBVA.
No rotundo a subir el precio
BBVA tiene ahora la posibilidad de mejorar la oferta para hacerla más atractiva, aunque hasta la fecha el banco no se mostró partidario de hacerlo. El pasado martes, su consejero delegado, Onur Genç, reiteró que ya se ha puesto sobre la mesa el mejor precio para Sabadell. "No tenemos la intención ni la necesidad de subir el precio", afirmó durante la presentación de resultados del primer trimestre.
Buena parte de las firmas de análisis tampoco creen que esto vaya a cambiar en el más inmediato plazo. Para mejorar su oferta, BBVA puede cambiar menos acciones del Sabadell por una de las suyas (cambiar el ratio del canje) o incrementar el pago en efectivo. Desde el departamento de análisis de Bankinter no ven probabilidad de éxito de la opa sin que BBVA mejore una de estas dos cosas. "La oferta de BBVA implica valorar el vallesano en 2,4 euros (prima negativa de -6,8%) y pensamos también que BBVA tiene capacidad para mejorar la oferta en un 10%-15% con un impacto asumible en la ratio de capital CET1", explican.
Mientras tanto, cuanto más suba la acción de Sabadell frente a la de BBVA, menos atractiva sería la oferta o más perdería el inversor del banco de origen catalán si decidiera canjear sus acciones. A la espera de que se pronuncie el Ejecutivo, ambas compañías seguirán cotizando el proceso de la opa, además del resto de factores que afectan al conjunto de la bolsa española. Por lo pronto, el mercado no vería una fusión entre ambas entidades cotizadas hasta principios de 2026, según el analista de Jefferies, Íñigo Vega.
El accionariado tendrá la última palabra
El fallo de la CNMC provocó cierto malestar en la Asociación de Accionistas Minoritarios, que expresó ayer su preocupación por la aprobación de la opa, al considerar "claramente insuficientes" los compromisos planteados por BBVA para preservar la competencia bancaria en España y proteger el valor para los accionistas, además de recordar que en ningún momento se recabó su opinión durante el test de mercado lanzado por Competencia a principios de abril.
Este grupo de accionistas no especifica el porcentaje del capital social que representa del banco. Lo que sí se sabe es que en el momento en el que la entidad vasca se lanzó al ataque, un 53% del vallesano estaba en manos de accionistas institucionales, mientras que el restante 47% se repartía entre inversores minoristas.
Será precisamente el accionariado quien tendrá la última palabra sobre el resultado de la operación, una vez que BBVA abra el canje, algo que se podría retrasar a septiembre para evitar que el período final para concurrir a la opa, que podría ser decisivo para los más indecisos, coincida con el período vacacional.
Antes de llegar a este paso final, la transacción tiene que someterse al juicio del Gobierno, que siempre ha manifestado su recelo, y de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV). Los accionistas minoritarios confían en que el regulador del mercado vaya más allá de una mera validación técnica y priorice la defensa efectiva de los intereses de los accionistas.