La fuerte subida de los tipos de interés y la caída del precio de la vivienda en algunas de las economías más importantes de Europa tienen el potencial de provocar serios problemas para los grandes tenedores de viviendas. Muchos de ellos ya han sufrido una dura corrección en los mercados (una buena parte cotiza en bolsa) que se podría agudizar a medida que préstamos y bonos (con los que financian sus operaciones) vayan venciendo. Refinanciar esas deudas en un entorno como el actual va a ser muy caro cuando menos. Según datos de Bloomberg, unos 390.000 millones de euros en deuda de grandes caseros vencerán este año.
Los precios de las acciones de empresas inmobiliarias han caído de media un 10% en la zona euro en 2022 y para este año se espera una caída similar, según los expertos de Capital Economics. El alza de los tipos de interés está endureciendo sobre manera la concesión de crédito hipotecario, lo que ha empezado a hacer mella en la demanda y los precios de los países que sufrían una mayor sobrevaloración del inmobiliario (Suecia, Reino Unido, Alemania...).
Riesgo sistémico del inmobiliario
Precisamente, este mismo miércoles la Junta Europea de Riesgo Sistémico (JERS) ha publicado una advertencia sobre las vulnerabilidades del sector inmobiliario comercial en la Unión Europea: "Una evolución adversa del sector inmobiliario comercial puede tener un impacto sistémico en el sistema financiero y en la economía real. Estas vulnerabilidades pueden verse amplificadas por efectos de contagio entre países y por las interconexiones entre instituciones financieras".
Además, esta institución ha señalado que las entidades de crédito, como los bancos comerciales, están particularmente expuestas a este sector a través del riesgo de crédito de los préstamos. Los datos disponibles sugieren que la financiación bancaria de este sector presenta elevadas ratios préstamo/valor en varios países del Europa.
La importancia de los REITs
"Aunque es cierto que los últimos datos sobre los REITs (siglas de Real Estate Investment Trust: se trata de sociedades de inversión del sector inmobiliario que cotizan en bolsa) muestran que los propietarios están hoy en una mejor posición financiera que durante la crisis financiera de 2007, el doble golpe de unos tipos de interés más altos y unos menores ingresos podría conducir rápidamente a un aumento en las ventas forzosas y una caída aún más pronunciada de sus acciones y los inmuebles", advierten estos expertos.
Los fondos de inversión en bienes inmuebles o REITs han ganado popularidad en los últimos años en el mundo de las finanzas. Estos vehículos de inversión acumulan activos inmobiliarios (viviendas, oficinas...) y buscan rentabilizarlos de varias formas, siendo grandes tenedores de inmuebles.
Estos fondos son atractivos para los inversores (puedes invertir en vivienda sin tener que comprar una directamente) que buscan diversificar sus carteras y establecer posiciones en el inmobiliario sin la necesidad de comprar un inmueble. El precio de estos fondos son un termómetro de lo que puede pasar en el mercado inmobiliario, aunque a veces sucede al revés: sus movimientos reflejan lo que está pasando o ya ha pasado en el inmobiliario.
Como reflejo de las expectativas de los inversores sobre el precio de la propiedad, los movimientos recientes en los precios de las acciones inmobiliarias pueden ser una suerte de indicador adelantado de lo que va a pasar en el mercado inmobiliario, asegura Amy Wood, analista senior de sector inmobiliario en Capital Economics. Esta experta admite que los movimientos en bolsa de los fondos inmobiliarios o las Socimis pueden superar o exagerar la caída que sufra realmente el precio de los inmuebles, pero sí es cierto que suelen guardar cierta relación.
El panorama es incierto y la propia caída del valor de los inmuebles podría desencadenar un "efecto dominó", ya que la exigencia de más garantías podría forzar esas ventas forzosas. Aunque hay algunos focos de estabilidad, como en Italia y España, que se vieron más afectados tras la crisis financiera mundial, hay casos preocupantes como el Reino Unido e indicios de que Alemania podría ser la siguiente víctima. Las propiedades comerciales británicas valoradas por CBRE Group cayeron un 13% el año pasado. El descenso se aceleró en el segundo semestre, con una caída del 3% sólo en diciembre. Los analistas de Goldman Sachs prevén que el descenso total podría superar el 20%.
Un caso extremo se puede estar viendo en Suecia, 'paciente cero' de la nueva tendencia en el inmobiliario global y en donde se prevé que los precios de la vivienda caigan un 20% desde sus niveles máximos. Las empresas inmobiliarias cotizadas del país han perdido el 30% de su valor en los últimos 12 meses, y el banco central sueco y la Autoridad de Supervisión Financiera han advertido repetidamente de los riesgos derivados de la deuda inmobiliaria comercial.
Las propiedades trofeo
Los ejemplos se empiezan a suceder por toda Europa. Las turbulencias en consideradas 'propiedades trofeo' ofrecen un atisbo de los daños que aguardan a los inversores inmobiliarios europeos. Desde el tenso proceso de refinanciación de un edificio de oficinas en la City londinense hasta la tensa venta de la Torre Commerzbank en Fráncfurt, el centro financiero de Alemania, los inversores se afanan por encontrar la manera de colmar las lagunas de financiación a medida que los mercados crediticios se paralizan por la rápida subida de los tipos de interés.
El golpe de la realidad
La realidad empezará a golpear más fuerte en las próximas semanas, cuando los prestamistas de toda Europa obtengan los resultados de las tasaciones de fin de año. Las fuertes caídas de las valoraciones amenazan con provocar el incumplimiento de las cláusulas de los préstamos, lo que desencadenará medidas de financiación de emergencia, desde ventas forzosas hasta inyecciones de liquidez.
Préstamos, bonos y otras deudas por un total de unos 1,9 billones de euros -casi el tamaño de la economía italiana- están garantizados contra propiedades comerciales o se extienden a los propietarios en Europa y el Reino Unido, según la Autoridad Bancaria Europea, una encuesta de Bayes Business School y datos recopilados por Bloomberg. Aproximadamente el 20% de esa cantidad, los citados 390.000 millones de euros, vencerá este año, y la inminente crisis supone la primera prueba real de la normativa diseñada tras la crisis financiera mundial para contener los riesgos de los préstamos inmobiliarios. Esas normas podrían acabar haciendo una corrección más pronunciada y abrupta.
Diferencias con 2008
Los prestamistas europeos se verán empujados por la nueva normativa a actuar de forma más agresiva con los préstamos dudosos. Además, se encuentran en mejor situación que durante la última crisis inmobiliaria, hace más de una década, por lo que podrían estar menos dispuestos a permitir que los problemas se agraven. Esto hace que la carga recaiga sobre los prestatarios. Con las nuevas normas sobre préstamos morosos, los prestamistas tendrán que provisionar las pérdidas esperadas, en lugar de las acumuladas. Esto significa que tienen menos incentivos para esperar que el valor de los activos se recupere.
Hasta ahora, las valoraciones no han bajado lo suficiente como para que la deuda senior o preferente -los préstamos que suelen tener los bancos- esté contra las cuerdas, pero eso podría cambiar pronto. Los bancos podrían entonces actuar antes de que los precios caigan aún más y arriesgarse a sufrir pérdidas crediticias, obligando a los propietarios endeudados a buscar alternativas dolorosas. Los problemas se vuelven más espinosos para quienes afrontan vencimientos de deuda. Los prestamistas están reduciendo la cantidad del valor de una propiedad que están dispuestos a prestar. Eso significa que una tasación más baja podría actuar como un doble golpe, aumentando el déficit de financiación.
"El apetito de los bancos es menor y seguirá siéndolo" hasta que haya señales de que el mercado ha tocado fondo, explica en Bloomberg Vincent Nobel, responsable de préstamos basados en activos de Federated Hermes. La nueva normativa obliga a los bancos a hacer frente a los préstamos dudosos "y una forma de resolver los problemas es convertirlos en un problema ajeno".
Los movimientos más recientes en los precios de las acciones inmobiliarias no apuntan a una aceleración en la caída de los precios este año, pero desde Capital Economics ponen sobre aviso: "En nuestra opinión, los precios de la vivienda presentarán una tendencia similar a la de 2022 a la par que la recesión económica provocará una fuerte desaceleración en el crecimiento de los alquileres".
Por otro lado, la cotización de los REITs también proporcionan información sobre la salud financiera de los grandes propietarios. El mercado parece haber comenzado a descontar un escenario en el que "recibirán un doble golpe debido a unos tipos de interés más altos y los ingresos más débiles. El ratio préstamo-valor, ratio máximo del préstamo al valor o porcentaje de financiación (en inglés, Loan-to-value ratio o, abreviadamente, LTV) de los REIT a nivel europeo se mantuvo estable en torno al 36% en el tercer trimestre de 2022, pero dada nuestra expectativa de que los valores continúen cayendo fuertemente este año, es probable que la relación préstamo-valor empeore", agregan desde la firma de análisis.
Como tal, también es útil observar la capacidad de los propietarios para cumplir con sus obligaciones de deuda. Aquí hay riesgos potencialmente grandes, según Wood. Los índices de cobertura de intereses en una variedad de REIT de la zona euro se fortalecieron durante la pandemia y sugieren que los propietarios estaban en una posición mucho mejor que antes de la crisis financiera.
"Sin embargo, para algunos índices de cobertura de intereses solo están levemente por encima de 2, lo que se considera como un colchón adecuado. Y dado que el euríbor (un tipo de interés que no solo es clave para los hipotecados, también para las empresas que necesitan financiación) a cinco años se ha establecido en el 3%, no se necesitaría mucho para provocar un aumento en las ventas forzadas, especialmente si se combina con unos ingresos más bajos. Esto plantea un riesgo a la baja para los las acciones de estas sociedades que invierten en inmobiliario", sentencian los expertos de Capital Economics.