La Reserva Federal estadounidense subirá seguramente los tipos de interés cuando se reúna el Comité Federal de Mercado Abierto el 16 de diciembre. Janet Yellen, la presidenta de la Fed, ha reiterado que la secuencia inminente de subidas de tipos será mucho más lenta que los ciclos monetarios previos y prevé que acabará en un nivel máximo inferior. Aunque no siempre se puede uno fiar de los banqueros centrales cuando hacen esas promesas porque sus puestos a menudo les obligan a confundir deliberadamente a los inversores, hay buenas razones para pensar en la sinceridad del compromiso de la Fed con unos tipos de interés ?más bajos, más tiempo?. El objetivo primordial de la Fed es impulsar la inflación y asegurar que permanezca sobre el 2 por ciento. Para ello, Yellen tendrá que mantener los tipos de interés muy bajos, incluso cuando la inflación empiece a subir, al igual que su predecesor Paul Volcker tuvo que sostener los tipos de interés muy altos en los 80 incluso cuando la inflación empezó a caer. Esta reversión política es la continuación lógica de la inversión de los objetivos de los bancos centrales, tanto en EEUU como en el resto del mundo, desde la crisis de 2008.
En los ochenta, la responsabilidad histórica de Volcker fue reducir la inflación y prevenir que volviera a subir a unos niveles peligrosamente altos. Hoy, la responsabilidad histórica de Yellen es aumentar la inflación y evitar que vuelva a bajar a niveles peligrosamente bajos. En estas condiciones, los efectos económicos directos de la medida de la Fed deberían ser mínimos. Cuesta imaginar que muchas empresas, consumidores o propietarios de viviendas vayan a modificar su conducta por un cambio de cuarto de punto en los tipos de interés a corto plazo, sobre todo si los tipos a largo plazo apenas se mueven. E incluso asumiendo que los tipos de interés alcancen el 1-1,5 por ciento a finales de 2016, seguirán siendo muy bajos históricamente, tanto en términos absolutos como relativos a la inflación.
Las publicaciones en medios y oficiales del Fondo Monetario Internacional y otras instituciones han advertido seriamente de los efectos de la primera medida de la Fed para los mercados financieros y otras economías. Muchos países asiáticos y latinoamericanos en particular se consideran vulnerables a una reversión de los flujos de entrada de capital de los que se han beneficiado cuando los tipos de interés de EEUU habían tocado fondo. No obstante, como cuestión empírica, los miedos son difíciles de comprender. La inminente subida de tipos en Estados Unidos es, quizá, el suceso más previsible y previsto de la historia económica. A nadie le pillará desprevenido si la Fed actúa el mes que viene, como ocurrió con muchos inversores en febrero de 1994 y junio de 2004, las únicas ocasiones previas remotamente comparables con la actual. E incluso en esos casos, los mercados de capital apenas han reaccionado al endurecimiento de la Fed, mientras que la volatilidad del mercado de bonos demostró ser transitoria.
¿Y qué hay de las monedas? Se espera casi universalmente que el dólar se aprecie cuando los tipos de interés estadounidenses empiecen a subir, sobre todo porque la UE y Japón seguirán flexibilizando las condiciones monetarias durante muchos meses o años. El miedo a un dólar más fuerte es la razón verdadera de la preocupación, que raya en pánico, en muchas economías emergentes y el FMI. Un endurecimiento notable del dólar provocaría, sin duda alguna, problemas graves a las economías emergentes cuyas empresas y gobiernos han asumido amplias deudas denominadas en dólares y la devaluación monetaria amenaza con descontrolarse.Por fortuna, el consenso del mercado respecto a la inevitable subida del dólar con el aumento de los tipos de interés es casi con certeza erróneo por tres motivos.
Primero, la divergencia de políticas monetarias entre EEUU y otras grandes economías ya se conoce y se prevé universalmente. Los déficits comerciales y excedentes también importan, tanto como las valoraciones del mercado bursátil e inmobiliario, el pronóstico cíclico de los beneficios corporativos, y las sorpresas positivas o negativas para el crecimiento económico y la inflación. En casi todas estas áreas, el dólar ha sido la moneda más atractiva del mundo desde 2009. Sin embargo, a medida que se extiende la recuperación económica de EEUU a Japón y Europa, las tornas se empiezan a volver. Por último, la correlación asumida entre política monetaria y valores monetarios no aguanta un examen empírico. En ciertos casos, las monedas se mueven en la misma dirección que la política monetaria, en otros casos, ocurre lo contrario.
Respecto a Estados Unidos, la evidencia ha sido muy variada. Si nos fijamos en la restricción monetaria que empezó en febrero de 1994 y junio de 2004, el dólar se reforzó notablemente en ambos casos antes de la primera subida de tipos, para después debilitarse cerca de un 8 por ciento (medido por el índice del dólar de la Fed) en los seis meses siguientes. En los próximos 2 o 3 años, el índice del dólar permaneció constantemente por debajo de su nivel del día de la primera subida de tipos. Para los agentes de cambio, los dos últimos ciclos de endurecimiento de la Fed resultaron ser ejemplos clásicos de ?compra con el rumor, vende con la noticia?. Por supuesto, el rendimiento pasado no garantiza resultados futuros. Solo por que el dólar se debilitara dos veces en los dos últimos periodos de endurecimiento de la Fed no quiere decir que vaya a suceder lo mismo. Pero sí significa que la subida en el dólar no es automática ni inevitable si el Fed sube los tipos de interés el próximo mes. Los efectos globalmente desestabilizadores del endurecimiento monetario de Estados Unidos (un dólar en rápido ascenso, flujos de salida de capital de mercados emergentes, problemas financieros para los prestatarios internacionales del dólar y devaluaciones de divisas caóticas en Asia y Latinoamérica) podrían planear una sombra menos alargada sobre el pronóstico económico del año que viene que en un vistazo retrospectivo de 2015.
(Artículo de Anatole Kaletsky para Project Syndicate, 2015)