Depende de a quién pregunte, las acciones de valor podrían arrasar o desmoronarse –aunque no parece probable que vuelvan a liderar los mercados–. Los partidarios de este estilo de inversión sostienen que el dominio de más de una década de las acciones de crecimiento no puede prolongarse más, sobre todo por la propensión de los títulos de valor a dispararse al inicio de los mercados alcistas. Sus detractores objetan que la superioridad de las grandes tecnológicas, junto con el auge del capital-riesgo y la gestión indexada, acabarán de darles la puntilla. Ambos se equivocan: a las acciones de valor les queda recorrido, si bien, debido a las características del mercado bajista de 2020, su margen de recuperación a corto plazo es escaso en España y en todo el mundo.
Los adictos a las estadísticas llevan esperando el cambio de liderazgo a favor de las pequeñas empresas de valor, característico de los primeros compases de los mercados alcistas, desde marzo, cuando comenzó el último. La espera se está alargando más de la cuenta porque las caídas fueron extraordinariamente súbitas. Las malas rachas suelen evolucionar con sigilo, al anticipar poco a poco las cotizaciones bursátiles la recesión que se avecina. Las primeras pérdidas no suelen tenerse en cuenta… hasta que se acumulan los desplomes.
En 2020, sin embargo, la economía mundial recibió el golpe cuando gozaba de solidez, como demuestran los seis años consecutivos de alzas que encadenaba el PIB español al cierre de 2019. La euforia que suele echar al traste los mercados alcistas tampoco había hecho acto de presencia. Los cierres vinculados a la pandemia sacudieron a la renta variable mundial de tal manera que esta pasó de cosechar máximos históricos a cotizar en territorio negativo en apenas 13 sesiones, un registro sin precedentes. Las acciones –y la economía– españolas se resintieron notablemente, hundiéndose el Ibex 35 un 39,4% en menos de cuatro semanas. Por más que la magnitud del retroceso y sus causas, de naturaleza fundamental, lo acrediten como un mercado bajista, el batacazo se asemeja más a una descomunal corrección bursátil.
En términos generales, esta circunstancia alteró el ciclo crediticio que impulsa el mejor comportamiento relativo de los títulos de valor en el arranque de los mercados alcistas. Normalmente, a medida que avanza la expansión económica, los bancos centrales pasan de estimular el crecimiento a controlar la inflación. A tal fin contraen la oferta monetaria, pero suelen pasarse de frenada. Los tipos de interés a corto plazo superan a los tipos a largo, invirtiendo la forma de las curvas de rendimientos. Los bancos –cuyo beneficio depende del margen entre el dinero que prestan a largo y el que toman prestado a corto– pierden interés en conceder créditos, que efectivamente se restringen, y las acciones no tardan en anticipar una recesión: así es cómo comienza un mercado bajista.
Las empresas de "valor", en general más apalancadas y con mayor riesgo crediticio que las grandes empresas de "crecimiento", se desmoronan. El dinero deja de fluir hacia ellas como solía, quedando en riesgo su supervivencia durante meses. Al final, el pánico provoca irremediablemente que las acciones caigan demasiado. Los bancos centrales recortan los tipos a corto, generalmente más de lo que caen los tipos a largo fijados por el mercado, acentuándose así la pendiente de la curva de rendimientos. Los mercados prevén una ampliación de los diferenciales de deuda que impulsará la concesión de préstamos y espoleará a las maltrechas acciones de valor.
En 2019 la curva de rendimientos mundial se invirtió, pero fue porque los intereses de los vencimientos más lejanos se hundieron. Los bancos despreciaron los breves cambios de tendencia recurriendo a sus enormes reservas de efectivo y aprovechando las oportunidades que brindaba el arbitraje a escala planetaria. La actividad crediticia no se detuvo.
Pese a todo, la suspensión de la actividad económica desató una crisis instantánea. Las acciones de valor mundiales no sufrieron el impacto habitual que las prepara para liderar el principio del mercado alcista. De hecho, en el mercado internacional, del mínimo del 23 de marzo al 27 de octubre las acciones de valor (+24,3%) se rezagaron frente a las de crecimiento (+48,3%).
Así las cosas, se impone diversificar la cartera más allá de España. Las acciones mundiales han ascendido un 36,5% desde que tocaron fondo en marzo, pero el Ibex solo lo ha hecho un 8,9%. La razón cabe atribuirla principalmente a los temores a un segundo confinamiento, pero también influye el hecho de que el mercado español esté muy inclinado hacia las empresas de valor. Según el índice MSCI, por capitalización bursátil la ponderación de las acciones de valor en España más que duplica la de sus homólogas de crecimiento. Esto supone un considerable contratiempo; como lo es que el sector de suministros públicos y el financiero, orientados al valor, representen respectivamente el 30% y el 20% del mercado.
Los amplios programas de flexibilización cuantitativa de los bancos centrales presionan a la baja los tipos a largo, aplanan las curvas de rendimientos y socavan el crédito que requieren las compañías de valor. El mencionado estrechamiento de los diferenciales crediticios también lastra los beneficios del sector financiero, caladero habitual de los inversores en valor. Este eventual cambio de rumbo se nos antoja complicado mientras la inflación no afecte a los tipos a largo, algo improbable actualmente. Tras los movimientos de los bancos centrales en invierno la oferta monetaria se disparó, pero la velocidad del dinero se desplomó. Si el dinero circula lentamente no hay inflación y se estanca el crédito. Fuera de España, el exceso de oferta de petróleo penaliza al sector energético, también adscrito al valor; al igual que el aéreo, que atraviesa por dificultades de sobra conocidas.
Los expertos obvian estas realidades afirmando que la inversión en valor se revalorizará porque "toca". Pero un estilo no desbanca a los demás porque "toque". Tampoco queda desacreditado por registrar rentabilidades deficientes durante periodos largos. El liderazgo cambia al compás de los indicadores económicos fundamentales que afectan a las perspectivas de las empresas. Comprender que los títulos de valor no despuntarán sin un gran impulso crediticio le otorga una ventaja frente a los que esperan su inminente recuperación y a los que piensan que esta nunca llegará.
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