Los fondos más agresivos han elegido a su próxima víctima en el mercado. Los hedge funds están aumentado con fuerza sus posiciones a corto contra la deuda respaldada por los centros comerciales en Estados Unidos. La estrategia recuerda a la situación vivida con las hipotecas subprime: apuestan abiertamente porque los gestores no puedan soportar sus deudas y acaben en bancarrota. l La mayor quiebra inmobiliaria de Estados Unidos
Los centros comerciales están afrontando el cambio radical de los hábitos de los consumidores estadounidenses. Mientras intentan adaptarse al nuevo entorno digital y a la fuerte competencia de agentes como Wal-Mart o Costco, los hedge funds de Wall Street han puesto el punto de mira sobre ellos esperando un colapso masivo del negocio.
Al igual que sucedió con la crisis subprime, que desató la mayor tormenta financiera de los últimos años a nivel mundial, un pequeño grupo de inversores está tomando posiciones bajistas sobre la deuda de los operadores de los centros comerciales más débiles, que están viendo como las grandes firmas de sus pasillos, como Macy's o JC Penny, que son las que atraen a cientos de consumidores, cierran sus tiendas por falta de rentabilidad.
En las últimas semanas, el fondo Alder Hill Management, gestionado por antiguos trabajadores de Appaloosa Management, ha apostado en contra de los bonos de las empresas que gestionan centros comerciales. Las posiciones cortas sobre los activos de mayor riesgo han aumentado un 50% en el último mes, hasta los 5.300 millones de dólares.
No provocarán otro terremoto financiero
Estos bonos corporativos son conocidos en el mercado por sus siglas en inglés CMBS y funcionan igual que los bonos de titulización de hipotecas que propagaron la crisis subprime, pero en lugar de estar garantizados por una vivienda residencial, lo están por el propio centro comercial.
A pesar de que hubiera un colapso del sector, según Bloomberg, no hay señales de burbuja crediticia ni tampoco provocará un terremoto financiero similar al de hace diez años. El mercado de CMBS es tan grande (hay activos por valor de 365.000 millones de dólares) que se están absorbiendo las pérdidas que ya están ocasionando algunos centros comerciales.
Michael Yannell, jefe de investigación de GAPSTOW Capital y experto especializado en créditos estructurados, afirma que no hay ninguna garantía de que los hedge funds vayan a triunfar, y señala que muchos centros comerciales sobrevivirán gracias a los ingresos por alquiler, aunque cierren las grandes enseñas. Para el experto las posiciones bajistas son demasiados costosas para aguantar una estrategia a medio plazo por parte de los hedge funds.
¿Desaparecerán a medio plazo?
Sin embargo, las previsiones de los expertos contemplan a medio plazo la desaparición del comercio tradicional minorista basado en grandes superficies al no aguantar el tirón de internet. Los hegde funds están adquiriendo contratos de seguros de impago contra los bonos estructurados de los centros comerciales. Instrumentos financieros que adquirieron su fama en la pasada crisis. Los conocidos como CDS (por sus siglas en ingés Credit Default Swap). En lo que va de año, la inversión en estos productos roza los 1.000 millones dólares para cubrir los bonos con mayor riesgo de impago, según Depository Trust & Clearing Corp.
Los CDS tienen su mercado propio donde se pueden adquirir. Los precios suben cuando las probabilidades de impago de la deuda son mayores. Pero también se puede adquirir directamente del emisor pidiendo a aseguradoras que los diseñen a cambio de una prima. Los titulares de estos seguros cobrarán en caso de producirse un incumplimiento de pago de alguna de las empresas sobre la deuda que forma parte del bono en circulación.
Alder Hill Management tiene en el punto de mira los bonos emitidos en 2012, según un informe de enero, y serán los primeros en dar problemas y provocar pérdidas entre los inversores. "Los centros comerciales están muriendo y hay escasa posibilidades de un cambio de tendencia", detalla el documento, que señala 2017 como el año en el que se agrave la situación.
Calificaciones de bono basura
Si los bonos titulizados de hipotecas en 2008 tenían una calificación de triple AAA por parte de las agencias de calificación, la máxima nota para un activo crediticio, los CMBS que están sufriendo los mayores movimientos especulativos tienen un rating de BBB- y BB, es decir, son bonos basura. El precio de los bonos en el mercado ha caído desde los 96 centavos de dólar a finales de enero de 87 centavos de dólar la semana pasada. Alder Hill Management ha detectado el problema.
Las grandes superficies dependen de firmas como Sears, JC Penney y Macy para atraer a los clientes. En muchos centros están saliendo, lo que podría "provocar cierres en cadena" siendo desastroso para los bonos respaldados con garantía hipotecaria. El hudge fund dice que el tramo BBB- podría incurrir en pérdidas de hasta un 50%, mientras que la parte BB podría perder el 70%.
Alder Hill no está solo. Deutsche Bank, que también apostó en contra de los hipotecas subprime, recomienda a los inversores comprar CDS para cubrir el tramo BBB- . Lo mismo hizo con sus clientes Morgan Stanley.
Argumentos para el pesimismo
Casi la mitad de los centros comerciales en Estados Unidos sufre problemas tanto por la caída de la afluencia de los clientes como por las ventas que puede llevar a buena parte de estos a echar el cierre en los próximos años. Según un informe publicado a final de año por Morningstar Credit Ratings, firma especializada en bonos corporativos con garantía real, el 45% de los centros comerciales (465 de los 1.035 contabilizados) registra ventas débiles y sufre un declive en el nivel de ocupación.
La última campaña de Navidad no ha roto las catastróficas previsiones, ha sido una de las peores que se recuerda. JC Penney ha anunciado que cerrará hasta 140 tiendas. Macy echará el pestillo en alrededor de 100 y Sears aplicará la misma medida en 150 establecimientos. Al norte de Manhattan, en Kinstong, se encuentra el centro comercial Hudson Valley Mall. En los últimos meses salieron de él, tanto Macy's, como JC Penny, con lo que los gestores se vieron obligados a vender la superficie, aplicándo los nuevos inversores una quita sobre los acreedores del 20%.
Morningstar Credit Ratings subraya que los CDS sobre los bonos de deuda de centro comercial se ha disparado en la última semana por la quiebra HHGregg, una cadena dedicada a la venta de electrodomésticos y electrónica, que se ha acogido a la ley concursal. Los bonos que se han visto presionados por el riesgo de impago han sido, sobre todo, en los que está titulizada la deuda emitida de los centros comerciales afectados por el cierre de las tiendas de HHGregg.
Dependencia de grandes enseñas
Prueba de la dependencia de evolución de los créditos de impago respecto al cierre de las tiendas enseñas, como podría ser un Carrefour o Alcampo para un centro comercial en España, es que los activos respaldados con garantía inmobiliaria tienen una exposición de 7.300 millones de dólares a JC Penney. Cada cierre de un establecimiento mueve el mercado de bonos y el de sus derivados. Edward Dittmer, vicepresidente de CMBS en Morningstar Credit Ratings, explica que cuando cierra este tipo locales puede ser difícil para los gestores encontrar nuevos inquilinos.
El fondo TCW advierte que los CMBS emitidos en 2012 y 2013 podrían bajar hasta los 20 centavos de dólar. Sin embargo, la entidad evita tomar posiciones a corto "porque es difícil determinar cuando los centros comerciales dejarán de pagar sus deudas", afirma. Los swaps contra los bonos corporativos tienen un fuerte coste para los hedge funds. La comisión que se aplica es del 3% sobre la inversión en las coberturas de seguro sobre valores con una calificación de BBB- y del 5% sobre BB. Además de una comisión inicial por la emisión y creación de los CDS.
Alrededor de las grandes enseñas se desarrolla el resto de la estrategia de los centros comerciales. La pérdida de un Macy's o JC Penny supone la pérdida de ingresos para el resto de locales "aumentado el riesgo de que también abandonen el centro", indica Dittmer. Sin este factor de atracción caen las visitas y ventas porque "los consumidores buscan los centros con mayor afluencia".
Desde que estalló la crisis financiera en 2008, los centros comerciales en Estados han estado en el disparadero por la estructura de financiación de los gestores que utilizan un modelo de fuerte apalancamiento para el desarrollo de su actividad. A comienzos de 2009, cayó General Growth Properties, el segundo mayor propietario de grandes superficies del país, con más de 200 activos, en lo que fue la mayor quiebra de ese año y la mayor de la historia inmobiliaria de EEUU.
Los centros comerciales tradicionales repletos de pequeñas cadenas minoristas en sus pasillos como Sears Holdings o RadioShack están pasando a mejor vida. El comercio electrónico y el auge de outlets y centros lejos ha marginado el modelo de tiendas pequeñas con una amplía sección de restauración.
