El escenario de reflación en 2017, es decir, esa primera fase de la recuperación económica que se acompaña de subidas de los tipos de interés y los precios de las materias primas, está en boca de todos tras la anunciada llegada del 'Gobierno Trump'. Pero, en el contexto general y en nuestra opinión, el resultado de las elecciones norteamericanas no tiene por qué ser, necesariamente, sinónimo de reflación.
En EEUU se ha planteado un programa de estímulos presupuestarios de un billón de dólares en diez años, mediante un aumento de la inversión en infraestructuras a través de asociaciones público-privadas, pero también de rebajas de impuestos para particulares y empresas, con lo que creemos que el crecimiento debería limitarse al 2% el próximo año, frente a una media anual del 1,6% en 2016.
Un primer análisis sugiere que el crecimiento de la inversión en infraestructuras, teniendo en cuenta su peso sobre el PIB, tendrá un efecto positivo directo sobre el crecimiento, aportando 50 puntos básicos adicionales al crecimiento el próximo año. Sin embargo, es probable que esta contribución positiva se reparta entre 2017 y 2018, en función de la fecha de ejecución de los diferentes proyectos contemplados, si es que efectivamente se realizan.
Un segundo análisis apunta a que el crecimiento dependerá del multiplicador fiscal, es decir, la relación entre la variación del PIB y el aumento del gasto público. En la mayoría de los casos, este multiplicador es superior a 1, de modo que un dólar de gasto público provoca un incremento superior de la demanda en la economía gracias al efecto positivo sobre la renta y el consumo privado.
Sin embargo, para 2017 y 2018 esperamos que el multiplicador sea inferior a la unidad, debido a que la economía estadounidense ha vuelto al pleno empleo. El efecto del multiplicador será, así, reducido, debido al aumento de los tipos de interés y al endurecimiento de las condiciones financieras por la política monetaria más restrictiva de la Fed. Según un estudio de la Oficina del Censo de EEUU el multiplicador fiscal debería situarse entre el 0,2 y el 0,8.
Hemos visto cómo los inversores se están posicionando en las bolsas con la intención de aprovechar el crecimiento de la inversión empresarial en Estados Unidos y el beneficio por acción. Sin embargo, el ciclo de subida de los precios de las materias primas no se ha iniciado todavía. El recorte de la producción que acordó la OPEP a finales de noviembre sostendrá sin duda el precio del oro negro a corto plazo, pero aún no se da un alza continuada de los precios, combinada con una fuerte aceleración del crecimiento mundial. Por otro lado, sobre Europa se cierne un nuevo periodo de incertidumbre, marcado por la dimisión del primer ministro italiano tras su derrota en el referéndum de reforma constitucional.
Si analizamos el comportamiento reciente de la renta variable global, en noviembre, los mejores resultados vinieron de las bolsas estadounidenses y japonesas. En Estados Unidos, las expectativas de estímulos presupuestarios tras las elecciones presidenciales dieron impulso a las cotizaciones. El sector industrial, que avanzó cerca de un 9%, y las empresas financieras, que ganaron más de un 13%, batieron ampliamente a las empresas de servicios públicos a causa de la subida de los rendimientos. La depreciación del yen, que perdió un 9% frente al dólar, explica la evolución del índice japonés.
Las monedas y mercados emergentes se vieron penalizados por una importante salida de capitales, provocada por la subida de los rendimientos en los países occidentales. En paralelo, en los mercados globales de renta fija, los títulos de alto rendimiento fueron los que mejor aguantaron ante la subida de los tipos de los bonos, debido a que sus características de riesgo se asemejan a las de las acciones.
Todo este análisis macro ha hecho que en Mirabaud aumentemos la exposición a renta variable estadounidense tras las elecciones presidenciales y hayamos decidido reducir hasta neutral nuestra exposición a bonos estadounidenses de alta calidad crediticia en las carteras en dólares. Recomendamos la compra de bonos estadounidenses con interés variable y sobreponderamos los sectores bancario y asegurador estadounidenses.
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