El interés del bono español, en mínimos históricos, y el esperado repunte de la inflación hacen que el retorno real que ofrece este activo sea el más bajo de los últimos ocho años.
En renta fija, como en el famoso cuento, lleva años diciéndose "que viene el lobo". Es la llamada burbuja que vaticinan desde hace tiempo muchos bancos de inversión, que no termina de estallar por el sustento de los bancos centrales. El escenario artificial diseñado por sus políticas monetarias empaña, en ocasiones, el verdadero telón de fondo que se esconde tras este activo. Y no es otro que sus bajos intereses empiezan a no compensar los riesgos que implica el incipiente repunte de la inflación, otro de los grandes lobos. Como dato, la rentabilidad real (lo que se gana una vez descontada la inflación con un bono español a 10 años) no llega al 1 por ciento -mínimos de 2008-.
Aventurar en qué niveles se moverá el bono en los próximos meses resulta prácticamente imposible porque, como explica David Ardura, subdirector de gestión de Gesconsult, "nos encontramos en una situación anómala en la que su rentabilidad no se ajusta a los fundamentales, sino a las políticas de los bancos centrales". A grandes rasgos, si los estímulos continúan, "lo más probable es que en 2017 se mueva en el rango de rentabilidad que hemos estado viendo en los últimos meses", explica Cristina Gavin, gestora de Ibercaja Oportunidad Renta Fija (uno de los fondos de renta fija más rentables de este año).
Pero si no se prolongan -un escenario poco probable para los expertos, al menos en Europa-, entonces "debería moverse en el entorno del 1,5-2 por ciento en 2017 ante la posibilidad de que finalicen los estímulos adicionales por parte del BCE", opina Francisco Sainz, director de gestión de Imantia. De cumplirse esa hipótesis, tener hoy uno de esos bonos y mantenerlo hasta entonces implicaría asumir minusvalías latentes del 8 por ciento (su precio cae cuando la rentabilidad sube, al revés que en bolsa).
Aunque con independencia de cómo se comporte el bono, el otro factor que determinará si se pierde o no dinero con este activo es la inflación. Hasta ahora su ausencia había compensado los rendimientos históricamente bajos de la deuda; sin embargo, su recuperación empieza a ser una tendencia visible. Por primera vez en nueve meses, el IPC interanual de septiembre ha entrado en positivo y se sitúa en el 0,3 por ciento, según el INE (aunque el dato definitivo se conocerá el próximo 14 de octubre). Eso significa que, si se tiene en cuenta el rendimiento medio que ha ofrecido el bono español a 10 años en ese mes, que ha sido del 1 por ciento, el retorno real para el inversor se sitúa en el 0,7 por ciento. El más bajo de los últimos ocho años. Entonces, el interés del bono alcanzaba el 4,59 por ciento, pero la inflación, que estaba en el 4,5 por ciento, se comía prácticamente todas las ganancias.
"Es poco probable que la inflación suba bruscamente en los próximos 12-18 meses" a unos niveles como los de antaño, explica Axel Botte, responsable de research en renta fija de Natixis AM, teniendo en cuenta, según explica, que la inflación subyacente (la que se calcula sin incluir el precio de la energía ni de los alimentos, los elementos más volátiles) solo ha sido del 0,8 por ciento anual, de media, en los últimos tres años. Pero lo que sí es probable, por no decir una certeza, es que el repunte que ha vivido en septiembre no es casual, sino un cambio de tendencia que viene apoyado en un alza en los precios del petróleo que ha venido para quedarse, al menos, en los próximos meses. "En un escenario de precios del barril de Brent en niveles cercanos a 50 dólares, el efecto base de la caída del precio del crudo comenzará a diluirse, lo que llevará a un repunte de la inflación en los últimos meses de este año y, sobre todo, en el primer trimestre de 2017", estima Paulo Gonçalves, responsable del servicio de estudios de Banca March. En su opinión, no obstante, "este efecto de repunte de la inflación será temporal".
Ahora bien, la clave es, en cualquier caso, si la subida será capaz de aniquilar la posibilidad de ganar dinero con la renta fija, hasta el punto de ocasionar pérdidas... Y lo cierto es que ese escenario no puede descartarse. En opinión de Lorenzo Serratosa, CEO de Kau Markets Eafi, "el inversor verá en 2017 cómo la rentabilidad de los bonos no le permite mantener su poder adquisitivo y le ocasiona pérdidas". El Banco de España prevé que la inflación repunte al 1,5 por ciento el año que viene y Bloomberg sitúa la rentabilidad del bono español a 10 años entre el 1 y el 1,4 por ciento para entonces, lo que implicaría perder dinero. Ardura, de Gesconsult, coincide: "No se pueden descartar rentabilidades reales negativas en unos meses".
¿Queda atractivo en renta fija?
El inesperado rally vivido por la deuda pública este año gracias a la liquidez irrigada por los bancos centrales deja, además, poco recorrido a la vista para este activo, a pesar de que los expertos barajan la posibilidad de que el QE de Draghi se prolongue más allá de marzo de 2017 "pudiendo incluso flexibilizar la tipología de activos a comprar, lo que ayudaría a reducir los diferenciales de la deuda periférica respecto a los bonos de países núcleo", explica Germán G. Mellado, gestor del fondo Merchrenta Luxemburgo, de Merchbanc. No obstante, en su opinión, tampoco puede perderse de vista otro de los riesgos que atañe a este activo y es que las subidas de tipos en Estados Unidos sean más agresivas de lo que el mercado descuenta hoy. En cualquier caso, "a los niveles de rentabilidad actuales", continúa, "no vemos valor en invertir en deuda pública". Un mensaje que comparte Serratosa: "Actualmente estaríamos fuera de la renta fija y miraríamos hacia la renta variable. La burbuja provocada por la compra masiva de bonos del BCE estallará tarde o temprano y preferimos no estar en el lado perdedor en ese momento".
Solo en ciertas partes de la curva de la deuda pública europea quedaría, para los expertos, alguna oportunidad, además de en la deuda portuguesa. Con matices: solo es apta para los menos aversos al riesgo. El bono luso a una década ofrece un rendimiento superior al 3 por ciento, pero ese diferencial no es arbitrario. Su peligro se esconde, como explica Gavin, "en la debilidad que presentan sus cuentas", lo que podría llevar de la mano una bajada de rating y, por consiguiente, quedarse fuera del radar de compras del BCE. "El país solo tiene calificación de grado de inversión por la agencia DBRS. No hay que olvidar que el tener esa nota es condición necesaria para que el BCE incluya la deuda del país en su programa de compra de activos", añade la gestora.
El ejemplo de Portugal (más riesgo a cambio de mayor rentabilidad) puede aplicarse a todo el universo de la renta fija. "La inversión en este mercado puede requerir tener que soportar un mayor nivel de riesgo para alcanzar alguna rentabilidad", arguye Marisa Cabrita, analista de Orey Financial. Si se abre el abanico más allá de la deuda pública, alguna de las oportunidades que identifican las casas de análisis en este universo apunta hacia la renta fija subordinada bancaria, a los bonos flotantes en dólares, ya que "se verían beneficiados conforme se vaya confirmando la normalización de la política monetaria de EEUU", en opinión de Amílcar Barrios; hacia el high yield escala global y duraciones cortas (o deuda de alto rendimiento y con elevada probabilidad de impago) e incluso a la de los países emergentes.
¿Y si sigue la ingobernabilidad?
No es un secreto que la falta de Gobierno en un país suele encontrar una de sus víctimas en la deuda pública, ya que la incertidumbre y paralización que en la economía provoca suele derivar en una estampida entre los inversores. Sin embargo, la acción del BCE ha conseguido mantener la deuda pública como un búnker a prueba de bombas, al menos, hasta ahora. Basta con comprobar que la falta de Gobierno durante casi un año no ha supuesto un gran golpe para este activo.
Aunque la crisis interna que vive el PSOE puede allanar el camino para que finalmente haya Gobierno, un escenario en que tuviese que recurrirse a unas terceras elecciones no sería un gran problema para la renta fija. "No pensamos que unas nuevas elecciones afecten la rentabilidad del bono español en estos momentos. Podría suceder en un mercado no intervenido pero no en el que tenemos actualmente", indica Serratosa. Una opinión que comparte Marisa Cabrita: "Si la ingobernabilidad se mantiene, la prima de riesgo puede sufrir algo de presión. Sin embargo, como ya ha ocurrido, el efecto del programa de compra de activos debe continuar sintiéndose y ayudando al escenario español".
Por su parte, Cristina Gavin advierte que "un resultado claro que permitiera la formación de un gobierno en un periodo reducido de tiempo sería clave para generar confianza sobre la deuda de nuestro país". Para Chris Iggo, director de inversiones y responsable de renta fija de AXA IM, "un gobierno comprometido con la reforma estructural y la adhesión a la UE será positivo para el crédito de los bonos españoles y ayudará a mantener el diferencial en 100 puntos".
